食品饮料行业2021年报及2021一季报总结：白酒确定性仍高，大众食饮分化，价值持续，迎接拐点

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 行业季度策略 食品饮料 2022年05月05日 食品饮料 优于大市（维持） 证券分析师 花小伟 资格编号：S0120521020001 邮箱：huaxw＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 相关研究 1.《东鹏饮料季报点评：22Q1营收韧性增长，利润端承压》，2022.5.4 2.《酒鬼酒（000799.SZ）：强劲表现扫除阴霾，22Q1高增奠定全年基础》，2022.5.2 3.《洽洽食品（002557.SZ）一季报点评：业绩表现稳健，动销提速Q2可期》，2022.5.2 4.《燕京啤酒（000729.SZ）21年报&22Q1业绩点评：业绩符合预期，管理层靴子落地》，2022.5.1 5.《重庆啤酒（600132.SH）22Q1业绩点评：业绩符合预期，成本压力整体可控》，2022.5.1 白酒确定性仍高，大众食饮分化，价值持续，迎接拐点 食品饮料行业2021年报及2021一季报总结 [Table_Summary] 投资要点：  高端白酒：22Q1茅台、泸州老窖业绩超预期，五粮液符合预期。茅台21A/22Q1营收增速11.7%/18.3%，净利润增速12.3%/23.6%，丁董事长任职以来聚焦茅台酒营销体系改革，以茅台新电商平台为改革抓手，挤出茅台价格弹性的泡沫。2021年以来，茅台相继推出珍品、1935等拉长产品线，开始逐步精简系列酒，继续强化茅台在高端价位的主导地位。茅台通过提高直营比例+增加非标酒配额+系列酒提价组合拳，有望确保十四五末2000亿目标如期达成。泸州老窖21A/22Q1营收增速24.0%/26.1%，净利润增速32.5%/32.7%，公司21年股权激励如期落地极大地激活了管理层的主动性。国窖1573持续受益千元价格带的扩容红利，特曲系列经过几年的休克式疗法已经复苏，老窖成功打造国窖+特曲双轮驱动的发展格局。股权激励成功解决管理层长效激励问题，锚定未来业绩稳定增长。五粮液21A/22Q1营收增速15.5%/13.3%，净利润增速17.2%/16.1%，普五量价关系不断实现动态均衡。五粮液主动提升普五综合成本至969，不断冲击千元价位段；五粮春系列酒迭代升级，进行重塑腰部品牌价值。新任管理层顺利接棒，聚焦“2118”发展目标，通过价格提升+结构优化，保持持续健康高质量增长。  次高端：22Q1汾酒持续超预期，酒鬼、洋河超预期，水井坊低于预期。汾酒21A/22Q1营收增速42.8%/43.6%，净利润增速72.6%/70.0%，全国化+高端化势能不断延续。汾酒坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”产品战略，推进青花全国化扩张，在大基地市场推进腰部产品增长，实现高中低价位段较快增长。汾酒继续深化“1357+10”市场布局，不断营造清香消费氛围，21年南方市场平均增速达60%+。汾酒董事长顺利换届，核心业务团队保持稳定，十四五400亿目标完成可期。酒鬼酒21A/22Q1营收增速87%/86%，净利润81.7%/94.5%，内参系列+酒鬼系列全国化扩张双轮驱动。内参系列在省内基本盘稳定下，持续开拓省外高地市场，有望实现基础销售目标。酒鬼系列继续聚焦红坛大腰部产品，持续扩大馥郁香消费群体。洋河M6+势能加速释放，M6+在省内基本盘稳定的前提加速省外市场的开拓，海天系列积极主动调整。  地产酒：徽酒苏酒高确定，22Q1古井、迎驾超预期，口子窖低于预期；今世缘符合预期。徽酒板块持续受益省内价格带升级+春节消费回补+渠道效率不断提升，古20在安徽和江苏市场有序推进，成功占位600元价位带。迎驾经过5年持续培育，洞藏系列在21年实现较快增长，成功打造六安、合肥等样板市场，后续或有序实现全省化推广。口子窖成功推出兼香518，不断围绕大商制做改革做增量，我们期待口子窖22年渠道改革+营销改革的实质性落地。苏酒板块持续引领地产酒的消费升级，江苏省内主流价格带跃迁至400元以上。今世缘成功实现换届，后续依托省内稳定份额+四开基本盘，不断推动V系列放量增长。  啤酒：高端化逻辑不断兑现，成本压力整体可控。2021A重啤/青啤/燕京/珠江营收增速19.9%/8.7%/9.4%/6.8%，净利润增速38.82%/43.3%/15.8%/7.4%（重啤增速为公司备考报表数据口径），高端化趋势显著。21年疫情点状冲击下不改行业高端化，预计22年在消费升级+厂商主导+渠道高毛利的三重推动下，啤酒板块整体净利率持续向15%迈进。重庆啤酒21年销量持续高增，乌苏在主动控制下实现快速增长，全国化进展不断推进。预计2022年将是乌苏深度全国化的一年，在品牌衍伸+渠道深耕+新增大城市驱动下，有望打造成百万吨全国性大单品。青岛啤酒不断聚焦青岛经典迭代升级+打造东北大粮仓+加大减亏力度，提速沿黄、振兴沿海、解放沿江，充分享受啤酒行业消费红利。燕京啤酒21年顺利打造燕京U8大单品，-31%-24%-18%-12%-6%0%6%12%2021-052021-092022-01沪深300 行业季度策略 食品饮料 2 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 不断聚焦提升产能利用率，激活销售团队积极性，打造销售百强县，有望实现民族品牌复兴。  乳制品：集中化趋势继续演绎，乳业龙头持续受益。行业上：由于上游新建产能陆续投产，原奶供给增加，虽然奶价仍处高位，但预计今年原奶成本压力弱于去年。乳制品生产成本中，原奶占比较高，包材价格上涨带来的影响小于其他大众饮料。虽然疫情对需求有所影响，但也在一定程度上提升了消费者健康意识。公司上：龙头伊利股份一季报验证需求依然稳健，业绩超预期；新乳业同样靓丽，母公司持续赋能下子公司成长加速；光明乳业深耕低温领域，行业高景气下迎来收获期；看好22年乳制品配置机会。  调味品：需求与成本双压，2022年行业弱复苏定调。行业角度来看，需求端受制于疫情反复，餐饮消费受损，家庭端在消费力下降和线上渗透（社区团购等）提升下出现消费降级；成本端预计全年大豆成本高位，其他农产品及包材辅料普遍难以回落。弱复苏态势下，我们对行业谨慎乐观，观疫情改善和成本走势，守望长期复苏。基调：21Q4来看，海天、千禾、中炬基本符合预期；22Q1来看，海天、千禾、中炬均低于预期。海天全年双12目标（营收利润均+12%），收入利润均存压力；千禾股权激励2022年收入目标+18%，公司2022年财务预算给出18.5%收入目标，费投收缩，但全年预计毛利率压力较大；中炬调味品收入保底/挑战/冲刺目标约+6%/10%/14%，房地产收入考虑持平， 2022年收入仍有望实现大个位数增长。复调：天味食品2021年业绩承压，22Q1业绩超预期，或在行业竞争趋缓、费用收缩、激励调整下实现困境反转。涪陵榨菜：21Q4利润超预期，22Q1业绩符合预期，成本锁定+提价加持+动销提速，叠加2022年战略升级，开启产品矩阵式发展，推进渠道下沉和餐饮扩张，短中长期逻辑兼具，建议重点关注。  休闲零食：Q1品类不同而分化，Q2低基数。洽洽食品：21Q4收入超预期，22Q1业绩符合预期。主要受春节错峰影响，21Q4收入表现较佳，22Q1尤其1月份压力较大。疫情下动销提速，瓜子采购成本可控，去年提价落地顺畅，2022年业绩确定性更高，静待弹性兑现，重点推荐。甘源食品：春节旺季错位，疫情影响，成本提升，22Q1低于预期。盐津铺子：高基数、春节错位及疫情局部反复导致22Q1公司收入承压，毛利率环比显著提高，原材料成本压力有所缓解；中长期来看，公司经营稳中向好，利润端具备更高弹性。三只松鼠：线上表现承压，线下稳步发展，疫情下的战略调整使得收入结构和费投力度发生变化，叠加成本压力，22Q1业绩低于预期。良品铺子：22Q1毛利率下滑，费投收缩后利润仍下滑，盈利能力走弱，线上业务开拓顺利，线下积极拓展门店，利润端有望优化。行业层面来看，21Q2各公司普遍低增速，22Q2在低基数基础上有望显现行业增长拐点。  卤制品：疫情之下承压，等待行业经营反转。开店数量基本符合预期，部分企业逆势开店，扩大品牌市占率；单店方面，由于疫情反复，门店经营受损。目前行业经营触底，推荐关注反弹机会。绝味食品：22Q1收入基本符合预期，利润较弱，费用端仍受补贴经销商影响。公司注重维护经销商体系，虽短时费投加大但功在长期，星火燎原开店计划或为今年超预期的增量。公司估值已进入较低区间，推荐关注疫后基本面反转带来的机会。  速冻食品：一季报普遍靓丽，疫情催化提振。安井食品：主业稳健增长，菜肴制品体量快速扩张。疫情反复虽然导致公司B端受损，B端占比更高的肉制品和鱼糜制品增速显著放缓，但是更适用于居家就餐的面米制品、菜肴制品表现较优。2021年公司菜肴制品同比+112.41%，2022Q1菜肴制品同比+129.88%。同时，公司预制菜放量可期，“自产+供应链贴牌+并购”三路并进，冻品先生22年1-2月净利率达到9%，盈利能力显著提升，规模效应开始体现。三全食品：疫情之下，收入利润双向提升。21Q1超预期，主要在于（1）疫情下对于速冻食品的需求增多，红标增长迅速；（2）利润端受益于猪价降低+费用支出变少。收入端将下释放新的产品和新的渠道，产品方面有炒饭等势头良好的新品进行推广，渠道方面成立了新的营销中心，绿标红标协调管理，整合产销资源，提高经营效率。原材料降价+人员优化，费用优化确定性高，看好利润端表现。 行业季度策略 食品饮料 3 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  冷冻烘焙：收入受到疫情影响，利润端成本压力较大。一季度经营普遍低于预期，主要是下游渠道经营受到疫情影响，需求弱导致出货不畅。我们认为冷冻烘焙渗透率提升的长逻辑依然坚固，虽然疫情使得行业一季度成长降速，但不必担忧企业的成长性。利润端棕榈油上涨趋势有所掉头，叠加提价，利润端表现有望改善。立高食品：22Q1不及预期，主要是华东、广东、山东等重点市场受到疫情影响，观全年，成本端压力公司或将通过提价等方式进行疏导；产品端，公司新品储备丰富，上市后也将带动销售增长；渠道端，公司将发力餐饮等渠道，渠道结构趋向多元化。  投资建议：当下时点来看，白酒开门红未受疫情影响，高端韧性彰显，次高端势能延续，地产酒徽酒苏酒逻辑不改，板块整体业绩确定性佳。大众食饮则出现分化，部分标的在行业需求走弱和成本走高的背景下业绩承压，部分标的在疫情影响下短期动销加速，如涪陵榨菜、洽洽食品、三全食品、安井食品（C端部分）等，其共性在于产品面向C端居家消费场景。短期视角下，着眼Q2，疫情催化下动销加速的公司料将表现更强劲（4月亦有疫情），同时部分标的二季度面临低基数，具备弹性基础，可能是拐点向上的开端，亦需留意。我们再将视角拉长至中期，关注成本相对锁定可控，或