疫情影响Q1业绩，童装保持稳健增长

公司发布2022Q1财报，期内实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润33.09/2.09/1.85亿，同比-0.03%/-40.74%/-45.01%。疫情原因导致品牌收入增速放缓，利润端表现弱于收入端主要由于原材料价格上涨导致毛利率降低以及收入放缓下刚性费用较多所致，扣非前后增速的差异主因本期取得的理财投资及公允价值变动损益2103万元。 分品牌看，童装维持正增长，休闲持续优化。受疫情影响，Q1各业务终端表现放缓，我们预计童装/休闲服饰期内营收分别为21.95/10.88亿元，同比+2%/-4%。从渠道看，我们预计期内童装/休闲门店数分别-78/+6家至5666/2829家。全年看，今年巴拉巴拉将重点推进品牌升级、品类的品牌化和经营零售方面的工作，将重心更多投入线上渠道，预计童装业务业绩有望得到进一步提升。休闲服饰方面公司将通过刷新全域品牌定位、强化面料科技，以及深化柔性供应链变革，持续推动休闲装业务的品牌和产品同步升级。 分渠道看，线上表现靓眼，疫情对线下销售影响较大。我们预计期内线上/直营/加盟/联营渠道营收分别为14.6/3.3/12.9/2亿元，同比分别为+14%/-6%/-11%/+2%。线上销售情况良好得益于公司自2020年疫情以来，重点布局各线上平台的直播业务发展，同时引导线上门店运用直播、小程序等工具弥补线下门店受到的影响。线下门店方面，公司持续优化门店结构、升级直营店形象，我们预计报告期内线下门店净新关72家至8495家。 疫情导致毛利率短期承压，后续盈利能力有望改善。2022Q1毛利率42.65%，同比-1. 32%。毛利率下降主因疫情等原因原材料价格上涨，公司采购成本增加较多。销售/管理/研发/财务费用率为24.1%/4.43%/1.41%/0.29%，同比+4.7/+0.5/+0.05/+0.68PCTs。 销售费用率提升较多主要由于营收受疫情影响，而营销相关刚性投入较多。整体来看，期内公司净利率为6.06%，同比-4.56PCTs。我们预计Q2公司对于费用控制方面有望更加灵活，收窄业绩波动影响。 销售放缓库存周期延长，现金储备充足。22Q1末公司存货为40.52亿元（+66.02%），主因为疫情原因导致公司销售放缓，库龄1年内的库存占比有所降低（预计75%左右），其中增加的新品库存以夏装为主。同期存货周转天数+71.6天至191.49天。应收账款天数-1天至32.36天。22Q1期内经营现金流0.06亿元，同比-100.75%，主因Q1费用投入较多以及供应商支付政策等原因，未来公司将优化供应商支付手段。22Q1末公司货币资金达49.85亿元，现金储备充足。 森马服饰2019Q1点评：收入 增长超预期，原有业务高增长延 续 盈利预测及投资建议：长期看，巴拉巴拉童装龙头地位稳固（2021年市占率7.1%，第二名仅有2%），未来随着品质提升以及品类拓宽，将覆盖更多客群，进一步提升市占率；休闲装业务积极进行年轻化转型，提升产品时尚性和功能性（面料升级、注重穿着场景化），并积极布局年轻人青睐的社交电商等新渠道、优化线下渠道，同时持续提升供应链效率和数字化，来提高新品成功率、提升整体运营质量，未来休闲装业务有望持续恢复。考虑到终端处于恢复阶段，且疫情仍影响终端销售，预计2022/23/24年净利润分别为15.58//17.94/20.45亿元的预测（原值为16.8/18.72/20.86亿元），对应EPS分别为0.58/0.67/0.76元，对应PE分别为11/10/9倍，维持“买入”评级。 森马服饰2018年报点评：休闲 装改革显效&童装高增长依旧， Q4增长超预期 风险提示：疫情反复，导致终端零售不及预期风险；渠道拓展不达预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 图表1：公司主要财务数据及盈利预测（百万元）