客户及产品结构优化，业绩韧性强

投资要点 事件：公司发布]2021年报及22年一季报，2021年全年实现营业收入1399亿元，同比+4.8%；归母净利润64.7亿元，同比+19.7%；毛利率14.4%，同比-0.9pp； 净利率5.7%，同比+0.5pp。22Q1实现营业收入373.7亿元，同比+7.2%，环比-5.7%；归母净利润17.1亿元，同比+32.1%，主要系收入增长及出售上海法雷奥汽车电机雨刮27%股权增加收益所致，环比-3.4%；毛利率13.9%，同环比-1pp/+1.2pp；净利率5.1%，同环比+0.4pp/+0.1pp。 克服困难，表现优异：公司业务涵盖汽车内外饰件、功能件、金属成型和模具、电子电器件、热加工件等，21年营收占比分别65%/17%/7%/4%/0.4%，同比分别+1.9%/-0.03%/+14.3%/+16.3%/+6.5%，归母净利润同比分别+57.6%/+11.6%/+32.1%/-88.9%/-947%。22Q1在受到原材料涨价与疫情的双重影响下公司收入与利润同比实现稳健增长，体现出公司经营的强大韧性和抗风险能力。 中性化战略持续推进：公司积极开发外部新客户，汽车传动轴、驱动轴、差速锁等实现对长城、长安、吉利、广汽等自主品牌配套供货，汽车内饰、座椅、转向机、驱动轴等实现对特斯拉、比亚迪、蔚小理等新能源品牌配套供货；汽车内饰、座椅等产品实现对奔驰、宝马、奥迪等豪华品牌配套供货。2021年非上汽系客户收入占比提升3.1pp至49.2%，客户结构持续多元优化。 25773 电动化、智能化新产品加速研发落地。公司已覆盖毫米波雷达完整产品线，均获得整车项目定点；智能座椅系统、智能内饰表面、智能车灯交互系统、新能源电驱动系统等产品均已实现定点或出货，其中，驱动电机、电驱动系统与电池托盘销量同比高增160%/1847%/290%。整体看，公司电动化、智能化新产品加速研发落地，未来将成为公司业务新增长点。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为2.22元、2.45元、2.75元，未来三年归母净利润将保持10%的复合增长率，给予2022年12倍PE，目标价26.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、疫情散发风险、汇率风险等。 指标/年度 1公司概况：国内综合性汽车零部件龙头企业 华域汽车系统股份有限公司成立于1992年，是上汽集团控股的国内综合性汽车零部件龙头企业，业务范围主要涉及内外饰件、功能性总成件、金属成型和模具、电子电器件、热加工件等，各类主要产品均具有较高的国内市场占有率，其中汽车内饰、轻量化铸铝、油箱系统、汽车电子等产品已积极拓展至国际市场。主要客户包括上汽大众、上汽通用、一汽大众、长安福特、神龙汽车、北京奔驰、华晨宝马、北京现代、东风日产、上汽乘用车、长城汽车、江淮汽车、广汽集团、北汽集团、吉利汽车、比亚迪、特斯拉上海等，客户资源覆盖面广且结构完善。 公司主营业务结构：公司主要业务来自内外饰件和功能件，2021年内外饰件、功能性总成件、金属成型和模具、电子电器件、热加工件营收占比分别65%/17%/7%/4%/0.4%，营收同比分别+1.9%/-0.03%/+14.3%/+16.3%/+6.5%，毛利分别占比63%/14%/6%/2%/0.02%，净利润同比分别+57.6%/+11.6%/+32.1%/-88.9%/-947%。 图1：公司2021年主营业务收入结构情况（分产品，%） 图2：公司2021年主营业务毛利结构情况（分产品，%） 表1：公司业务分布情况 公司经营稳健：公司作为国内综合性汽车零部件龙头，经营状况常年与国内汽车行业销量走势基本保持一致，过去5年营收和归母净利润CAGR分别为2.4%/1.3%，同期行业与上汽集团销量CAGR为-1. 3%/-3.4%，经营表现较为稳健。2021全年实现营业收入1399亿元，同比+4.8%；归母净利润64.7亿元，同比+19.7%；毛利率14.4%，同比-0.9pp；净利率5.7%，同比+0.5pp；在行业芯片短缺、疫情散发、缺电限产等不利影响下，公司动态跟踪供应链情况，积极推动国产替代，整体表现较为优异。 图3：公司营业收入（亿元）及增速 图4：公司归母净利润（亿元）及增速 图5：公司各项业务毛利率（%） 图6：公司盈利能力 图7：公司营收与利润表现好于销量 2公司分析：中性化战略推进电动智能化加速落地 中性化战略持续推进。公司顺应国内汽车市场豪华品牌、新能源高端品牌、自主品牌市场占有率持续提升的变化趋势，在强化与核心客户合作、打牢基盘业务的基础上，积极寻求新的增长空间。2021年汽车内饰、座椅、安全气囊、前后副车架、制动卡钳、铸铝缸体、缸盖等业务实现对奔驰、宝马、奥迪等豪华品牌相关车型的部分配套供货，国内外汇总销售额合计超过300亿元；汽车内饰、座椅、安全气囊、方向盘、音响、照明、保险杠、尾门、转向机、驱动轴等业务实现对特斯拉、比亚迪、蔚来汽车、小鹏汽车、理想汽车等新能源汽车高端品牌相关车型的部分配套供货，国内汇总销售额合计超过120亿元；汽车传动轴、驱动轴、差速锁、照明、压缩机、摇窗机、内饰、转向机、电子油泵等业务实现对长城汽车、长安汽车、吉利汽车、广汽集团、奇瑞汽车等自主品牌相关车型的部分配套供货，汇总销售额合计超90亿元。全年主营业务收入中49.2%来自于上汽集团以外的整车客户，同比+3.1pp，客户结构不断优化，中性化战略持续推进。 2022年，随着特斯拉（150万辆目标）、比亚迪（150万辆目标）等新能源新势力和自主品牌持续放量，非上汽系占比有望进一步提升。上汽方面，19年以来表现一直弱于行业，主要系新车周期已过、芯片短缺等影响，但从21Q3起随着芯片供给边际改善，集团销量逐渐改善，同时自主与合资新车周期再次开启，22年上汽销量有望延续复苏态势。其中，22Q1新能源汽车销售19.2万辆，同比+27.7%，上汽自主电气化渗透率达26.7%，超出行业平均水平。随着五菱宏光MINIEV GAMEBOY、大众ID.电动家族2022款、智己L7、飞凡R7等车型上市，集团产品矩阵不断丰富，电动智能化升级，品牌加速向上。 图8：2021年公司主要客户营收及占比 图9：上汽系及非上汽系营收占比 图10：自主品牌乘用车市占率 图11：豪华品牌乘用车市占率 图12：上汽集团及行业销量及增速对比 电动化、智能化新产品加速研发落地。（1）完整覆盖毫米波雷达产品线，24GHz和77GHz产品均实现量产，4D成像毫米波雷达即将量产，固态激光雷达开发工作正按计划推进，技术国内领先，具备国产替代潜力，客户包括荣威、上汽大通等。（2）智能座舱方面，智能座椅系统、智能内饰表面、模块化副仪表板、智能氛围灯、智能开关等已获得欧美整车客户高端车型定点。（3）汽车照明数字化、智能化产品研发落地，DLP数字大灯、超窄开阔照明系统、贯穿式尾灯等均已实现国内外市场量产供货。（4）成功开发Ebooster线控制动产品，具有响应速度快、控制精度高等特点，能够满足高级别自动驾驶要求。客户包括比亚迪、北汽等。（5）国内第一家批产8层扁铜线驱动电机，有效提升电机运转效率，降低单位电耗，提高续航里程。客户包括Marvel X、大众MEB、五菱宏光MINI等。（6）成功开发高功率平台电驱动系统产品，获得长城汽车等定点。 图13：华域麦格纳新能源汽车电驱动系统总成 图14：华域视觉LED智能大灯产品 调整业务结构，做优做强核心业务。2021年实现对延锋安道拓座椅有限公司49.99%股权的收购工作，全面自主掌控汽车座椅业务；推进延锋汽车饰件系统有限公司与上海实业交通电器有限公司的业务融合，实现内饰门板、座舱系统与摇窗机、车机类电子产品的协同发展；实施上海赛科利汽车模具技术应用有限公司与华域汽车车身零件（上海）有限公司的一体化管理，深度整合双方资源，加速业务转型发展，不断强化其在新能源电池盒、车身覆盖件、结构件及模具等轻量化业务领域的综合能力；22Q1出售上海法雷奥汽车电机雨刮系统有限公司27%股权，坚定退出非核心业务。 3盈利预测与估值 关键假设： 假设1：随着芯片短缺缓解，上汽系销量改善，叠加上汽系以外客户及产品持续开拓，公司主营业务内外饰件和功能总成件增速快于行业增速，毛利率持续回升； 假设2：金属成型和模具、电子电器件、热加工件保持较快增长； 假设3：随着电动化、智能化推进，公司新能源业务保持快速增长。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表2：分业务收入及毛利率 相对估值： 我们选取车用零配件行业中四家与公司业务相近的公司（涉及内外饰件、轻量化部件及车灯），2021年四家公司平均PE为42倍，2022年平均PE为27倍。我们预计未来三年公司营收复合增长率为12.4%，业绩复合增长率10%。给予公司2022年12倍PE，对应目标价26.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 表3：可比公司估值