个险新单承压，产险稳健增长

事项： 中国太保发布2022年一季报：报告期内实现营业收入1465.54亿元，同比-3.1%；净利润54.37亿元，同比-36.4%；年化总/净投资收益率为3.7%/3.7%，同比-0.9pt/-0.2pt。个险渠道新单保费92.19亿元，同比-44.1%。 评论： 个险新单受高基数影响大幅下滑，续期业务增长乏力。报告期内，太保寿实现保险业务收入994.50亿元，同比+4.2%。个险保费收入793.20亿元，同比-10.0%，其中新单保费92.19亿元，同比-44.1%。个险新单业务大幅下滑，一部分原因是受到同期高基数影响，21年太保提早启动开门红并积极备战，一季度新单保费大幅增长35.9%。而22年开门红启动较晚，推动力度不及预期，未能延续上年的增长态势。同时我们根据保险业务收入、佣金及手续费支出、代理人收入变动幅度等数据简单测算，判断个险渠道人力规模仍有下滑，核心人力数量及产能虽实现提升，但短期来看未能抵消抵人力规模下滑影响，渠道转型升级仍处于攻坚期。报告期内个险续期保费为701.01亿元，同比-2.2%，一方面是受制于前期保单质量欠佳，代理人脱落伴随着自保件退保的影响；另一方面，连续2年多来，太保个险新业务都处于负增长状态，新单业务乏力影响到续期增长。 银保渠道增长强劲，保费占比显著提升。报告期内，太保寿险银保渠道实现保费收入116.66亿元，同比增长892.9%，保费占比同比提升10.5pt至11.7%。 太保在“长航行动”中明确将银保业务确立为公司多元赛道的重要构成和价值增长的主要引擎之一，以期构建多元化渠道格局，预计22年将在银保渠道持续发力，从而贡献一定程度的保费增长。 产险业务稳健增长，非车险保费占比过半。报告期内，太保产险实现保险业务收入498.64亿元，同比+14.0%；其中车险业务收入244.38亿元，同比+11.8%； 非车险业务收入254.26亿元，同比+16.2%。增速表现优于主要竞争对手。非车险占整体保费比重同首次超过车险，达到51%。一季度太保财综合成本率为99.1%，同比下降0.2个百分点，其中综合赔付率70.4%，同比上升1.8个百分点；综合费用率28.7%，同比下降2.0个百分点，整体保持相对稳定。 受资本市场波动影响，投资收益下滑。报告期内太保年化净投资收益率为3.7%，同比下降0.2个百分点；年化总投资收益率为3.7%，同比下降0.9个百分点。投资收益+公允价值变动损失为178.95亿元，同比-34.6%，主要是受到一季度权益市场波动影响，投资端承压，影响利润大幅下滑。 投资建议：报告期内太保寿个险新业务增速同比大幅下滑，新业务价值承压，但银保渠道增长强劲，保费占比显著提升；产险业务稳健增长，综合成本率维持稳定；受资本市场波动影响，投资收益下滑存在市场共性。一段时间以来太保个险渠道处于低迷状态，但其产险经营稳健，且积极突破，在大健康养老、渠道改革等领域积极布局，具备一定先发优势。我们预测2022-2024年EPS为4.45/5.26/6.38元（2022/2023前值：4.19/5.24元）；BPS为25.96/28.72/29.77元，基于未来公司新业务增长面临的不确定性以及行业严监管环境，给予一定风险折价，给予0.7倍PEV，对应目标价区间33.4-36.1元，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复、寿险新业务恢复不及预期、权益市场动荡、经济下行压力加大。 主要财务指标