营收破千亿，乳企王者加速扩张

公司发布2021年年报和2022年一季报，2021年实现营收1101.44亿元，同比+14.11%，扣非归母净利润79.44亿元，同比+19.90%。2022年Q1实现营收309.13亿元，同比+13.41%，扣非归母净利润32.9亿元，同比+25.18%。 营收破千亿，乳企王者营收提速 公司2021年营收突破千亿，2022年斩获开门红，亚洲乳企王者地位凸显。 分品类看，2021年液奶/奶粉/冷饮分别实现营收849/162/72亿元，同比+12%/+26%/+16%；2022Q1液奶/奶粉/冷饮分别实现营收223/54/28亿元，同比+7%/+35%/+36%；液奶表现稳健，奶粉、冷饮提速。从增量营收结构看，液奶受益销量58%受益销量增长增长，49%受益产品结构调；奶粉43% 整。渠道端，公司继续深化全渠道布局，市级/县级渗透度同比分别增长0.6/1.2个百分点；电商渠道市占份额提升0.3个百分点。分区域看，华北/华南/其他地区分别+12%/+8%/+19%，公司继续积极挖掘下沉市场潜力。 产品高端化提升毛利率水平，广告投放减缓有望释放利润空间 公司2021年主营业务毛利率为30.75%，同比+0.46个百分点，我们认为公司产品结构升级、品类高端化叠加终端促销搭赠趋缓共同驱动毛利率稳步提升。费用端，销售/管理费用率同比-4.09/-0.48个百分点，销售费用率下降为运输费转至营业成本导致，调整后公司销售费用率同比-0.03个百分点，预计后冬奥周期广告投放收窄有望释放更多净利润空间。 短期发力奶粉业务，未来打造综合型大健康乳企 短期来看，公司收购澳优后，两者优势互补，进一步强化公司奶粉业务基础。长远来看，伊利可通过澳优涉足营养品、益生菌、特医食品等领域进行更多布局，为公司未来转型综合健康食品企业打下基础。 盈利预测 11.60%/9.51%/7.15%；归母净利润106.84/126.13/139.58亿元，同比增长22.73%/18.06%/10.67%；对应EPS为1.67/1.97/2.18元；对应当前股价的PE为23/20/18倍。当前SW乳品行业2022年平均PE23倍，食饮行业龙头平均PE34倍，给予公司28倍PE估值，目标价46.76元，维持“买入”评级。 风险提示 原奶、包材价格上升、产品高端化进程不及预期、终端价格战加剧的风险 图表1：财务预测摘要 资产负债表 现金流量表