“研运一体”稳步推进，扬帆出海构筑强劲增长极

投资要点 事件：公司发布]2021年年度报告以及2022年第一季度业绩预告。2021年，公司实现营收162.2亿元，同比增长12.6%，实现归母净利润28.8亿元，同比增长4.2%；预计22Q1将实现归母净利润7.4-7.7亿元，同比增长533.7%-559.4%，主要系本报告期与2021年同期运营的主要游戏产品所处生命周期不同所致。 “研运一体”稳步推进，主营业务持续增长。1）研发端：构建以广州为核心，以苏州、厦门、武汉、成都等地为支点的自研团队，吸引多样化人才；研发投入持续加码，2021年公司研发端投入12.5亿元，同比增长12.4%，研发费用率为7.7%，研发人员逾1900人，占总员工数的49%；2）运营端：洞察市场变化，调优产品，提高成功率，延长产品LTV。“研运一体”战略下，公司游戏研发运营能力持续提高，业绩有望延续平稳增长趋势。 储备项目丰富，游戏出海前景广阔。公司海外业务营收47.8亿元，同比增长122.9%，海外发行的移动游戏最高月流水超7亿，新增注册用户合计超5500万，旗下《Puzzles&Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》《斗罗大陆：魂师对决》等多款游戏海外收入全线增长，截至2021年12月，《Puzzles&Survival》累计流水已超25亿元，位列SensorTower 2021年全球手游收入增长榜第4； 《云上城之歌》上线韩国市场后，成功进入韩国地区畅销榜Top5。公司储备近三十款产品，包含MMORPG、卡牌、SLG等多个品类，发展前景广阔。 投资元宇宙，赋能主业发展。公司紧跟元宇宙发展节奏，投资布局多个元宇宙相关优质赛道。目前由公司完成投资或收购的元宇宙相关企业包括Archiact、WaveOptics、Raxium、Digilens、宸境科技、影目科技、光舟半导体等，后续有望通过技术与优质内容的整合，赋能公司主业发展。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为33亿元、37.3亿元、43.8亿元，对应PE分别为14倍、12倍、11倍。考虑到公司储备项目丰富，海外业务或构筑起强劲的业绩增长极，维持“买入”评级。 风险提示：行业发展不及预期的风险、宏观经济出现波动的风险、国家政策调整风险、出海效果不及预期风险。 指标/年度 关键假设 假设1：行业政策不发生重大变化； 假设2：公司游戏业务稳步推进，毛利率维持在85%左右。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率