改性塑料盈利改善，产业链一体化布局成长可期

2021年原料价格上涨毛利率承压业绩下滑，2022年一季度环比改善。2021全年营收402.0亿元（+14.7%），归母净利润16.6亿元（-63.8%），扣非归母净利润15.4亿元（-65.4%），主要由于原材料价格上涨毛利率承压以及金奥保理股权转让款计提减值准备所致，全年毛利率降低9.2pp至16.6%，金奥保理计提减值3.0亿元。其中四季度单季营收106.0亿元（+19.7%），归母净利润-0.7亿元（-108.8%）,扣非归母净利润-1.5亿元（-122.7%）。 公司2022年一季度单季营收94.6亿元（+4.4%），归母净利润4.2亿元（-45.1%）,扣非归母净利润4.0亿元（-44.3%）。 公司改性塑料与新材料业务稳健，医疗健康业务景气下滑。公司2021年改性塑料产成品销量174.5万吨（+12.8%）；营业收入253.3亿元，（+24.1%），其中车用/家电/电子电气/环保再生材料销量分别为61.8/37.0/16.9/18.2万吨，分别同比增长26.8%/26.3%/36.3%/31.2%；新材料销量10.2万吨（+29.3%），其中生物降解塑料/特种塑料/碳纤维及复材销量分别为8.0/1.8/0.42万吨，分别同比增长+22.3%/+68.9%/+40.0%；绿色石化板块丙烯销量62.1万吨（-35.0%），板块营收同比40.1亿元（-16.3)。公司全年改性塑料/新材料/绿色石化毛利率同比分别为19.7%（-6.5pp）/33.9%（-5.8pp）/7.4%（-7.2pp），主要由于聚烯烃、丙烷BDO等原料涨价上涨所致。由于疫情缓解，公司医疗健康业务景气下滑，全年营收15.3亿元（-43.7%），毛利率大幅下滑60.8pp至15.3%。 在建工程稳步推进，产业链一体化布局增强抗风险能力。改性塑料板块60万吨ABS及配套项目计划22Q3投产，推进年产10.9万吨的环保再生前处理与改性一体化产线建设，2022年内投放5万吨产能；新材料板块，公司新增1.5万吨PA10T/PA6T合成树脂项目，其中一期0.4万吨已投产；启动0.6万吨/年LCP树脂、0.5万吨/年聚芳醚砜树脂和3万吨/年共混改性产能建设项目；3万吨PLA计划22Q2投产，适时推进12万吨/年PBAT和6万吨/年PLA产能建设；1万吨生物基BDO规划23年底建成；绿色石化板块中120万吨PTPE及改性新材料一体化项目预计23Q2投产。医疗健康板块已建成40条丁腈手套产线并实现平稳运行，后续视市场情况推进剩余产线建设。 风险提示：原材料价格大幅上涨；公司产品下游需求不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。预计2022-2024年归母净利润19.8/22.2/25.6亿元（原22-23年预测38.6/42.0亿元），同比增速19.2/11.9/15.7%；摊薄EPS=0.77/0.86/1.00元，当前股价对应PE=19/9/8x。 公司是国内改性塑料龙头，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021年原料价格上涨毛利率承压业绩下滑，2022年一季度环比改善。2021全年营收402.0亿元（+14.7%），归母净利润16.6亿元（-63.8%），扣非归母净利润15.4亿元（-65.4%），主要由于原材料价格上涨毛利率承压以及金奥保理股权转让款计提减值准备所致，全年毛利率降低9.2pp至16.6%，金奥保理计提减值3.0亿元。其中四季度单季营收106.0亿元（+19.7%），归母净利润-0.7亿元（-108.8%）,扣非归母净利润-1.5亿元（-122.7%）。公司2022年一季度单季营收94.6亿元（+4.4%），归母净利润4.2亿元（-45.1%）,扣非归母净利润4.0亿元（-44.3%）。 图1：金发科技营业收入及增速 图2：金发科技归母净利润及增速 2021年毛利率回归常态，三费率保持平稳，持续增加研发投入。2021年公司销售毛利率16.6%（-9.2pp），主要由于公司改性塑料板块熔喷料、医疗健康板块口罩、防护服等产品利润水平从2020年回归常态。公司2021年三费率6.7%，同比基本持平，其中销售费用率1.4%（-0.4pp）；管理费用率3.4%（+0.2pp）；财务费用率2.3%（-0.3pp）；公司持续增加研发投入，2021年研发费用14.6亿元，较2020年增加2000万元。 2022年一季度公司销售毛利率16.9%，环比增加3.4pp，三费率小幅提高0.4pp至7.5%，其中销售费用率1.4%（-0.9pp）；管理费用率3.9%（+1.2pp）；财务费用率2.3%（+0.2pp）。 图3：金发科技毛利率、净利率变化情况 图4：金发科技三项费用率变化情况 公司改性塑料与新材料业务稳健，医疗健康业务景气下滑。公司2021年改性塑料产成品销量174.5万吨（+12.8%）；营业收入253.3亿元，（+24.1%），其中车用/家电/电子电气/环保再生材料销量分别为61.8/37.0/16.9/18.2万吨，分别同比增长26.8%/26.3%/36.3%/31.2%；新材料销量10.2万吨（+29.3%），其中生物降解塑料/特种塑料/碳纤维及复材销量分别为8.0/1.8/0.42万吨，分别同比增长+22.3%/+68.9%/+40.0%；绿色石化板块丙烯销量62.1万吨（-35.0%），板块营收同比40.1亿元（-16.3)。公司全年改性塑料/新材料/绿色石化毛利率同比分别为19.7%（-6.5pp）/33.9%（-5.8pp）/7.4%（-7.2pp），主要由于聚烯烃、丙烷BDO等原料涨价上涨所致。由于疫情缓解，公司医疗健康业务景气下滑，全年营收15.3亿元（-43.7%），毛利率大幅下滑60.8pp至15.3%。 2022年一季度公司改性塑料/新材料/绿色石化板块销量分别40.5/3.4/7.6万吨，分别同比-3.5%/5.3%/46.5%,实现营收59.7/8.7/5.5亿元 ，分别同比5.3%/22.1%/-37.1%,改性塑料板块成本压力有所缓解,公司盈利能力有望底部复苏。 图5：2021年金发科技主营收入占比 图6：2021年金发科技毛利润占比 在建工程稳步推进，产业链一体化布局增强抗风险能力。改性塑料板块60万吨ABS及配套项目计划22Q3投产，推进年产10.9万吨的环保再生前处理与改性一体化产线建设，2022年内投放5万吨产能；新材料板块，公司新增1.5万吨PA10T/PA6T合成树脂项目，其中一期0.4万吨已投产；启动0.6万吨/年LCP树脂、0.5万吨/年聚芳醚砜树脂和3万吨/年共混改性产能建设项目；3万吨PLA计划22Q2投产，适时推进12万吨/年PBAT和6万吨/年PLA产能建设；1万吨生物基BDO规划23年底建成；绿色石化板块中120万吨PTPE及改性新材料一体化项目预计23Q2投产。医疗健康板块已建成40条丁腈手套产线并实现平稳运行，后续视市场情况推进剩余产线建设。 未来公司将聚焦千亿产值的宏伟目标，统筹、协同四大业务板块实现可持续的高质量发展。在改性塑料板块实现300万吨/年的产销量；在新材料板块实现超过60万吨/年的产销量；在绿色石化板块实现年产240万吨丙烯和聚丙烯、60万吨ABS产销量；在医疗健康板块实现年产100亿只口罩、400亿只丁腈手套等医疗健康高分子材料产品的产能布局。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。预计2022-2024年归母净利润19.8/22.2/25.6亿元 （ 原22-23年预测38.6/42.0亿元 ） ， 同比增速19.2/11.9/15.7%；摊薄EPS=0.77/0.86/1.00元，当前股价对应PE=19/9/8x。公司是国内改性塑料龙头，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明