2021年报及2022年一季报点评：综艺项目排播节奏影响一季度业绩，二三季度重点项目频出值得期待

事项： 公司披露2021年年报及2022年一季报：2021年营业收入153.5亿，同比+9.6%；归母净利润21.1亿，同比+6.6%。2022年Q1营收31.2亿，同比-22.1%，略低于我们同比-13%的预期；归母净利润5.1亿，同比-34.4%，基本符合我们预期；归母扣非净利润4.7亿，同比-38.5%。同时，公司公告小芒增资计划:控股股东芒果传媒出资2.86亿占比33.33%。 评论： 2021全年利润21.1亿，项目减值和小芒亏损对主业利润影响较大。公司在小芒增资报告中披露小芒2021年整体收入利润情况，2021年收入2.5亿，净亏损2.8亿，同时2021年亦有影视剧项目减值影响，若不考虑小芒电商亏损拖累，21年主业仍可实现23.9亿利润。 重点项目延期+去年一季度高基数叠加下Q1业绩下滑。2022年Q1营收31.2亿，同比-22.1%；归母净利润5.1亿，同比-34.4%，营收和归母净利润同比下滑主因去年Q1高基数和今年Q1重点综艺项目《声生不息》因疫情延期。具体拆分来看：芒果TV核心主业部分预计会员收入10.4亿，同比+19%；预计广告收入8.5亿，同比-49%，其中广告收入同比下滑主因去年《姐姐2》导致Q1招商高基数及今年Q1重磅综艺《声生不息》延期所致；大屏业务预计收入5.8亿，同比+23%；芒果TV主业外的内容制作和电商业务预计同比去年有所下滑，主因去年Q3架构调整后三家子公司合并入芒果TV内。 展望Q2：《声生不息》和《姐姐3》等重点项目上线有望带动业绩环比明显改善。从项目来看：根据公司项目排播计划，二三季度预计为全年综艺排播的重点季度，公司S+级自制综艺《声生不息》4.24正式上线，湖南台综艺《向往的生活》4.29上线，S+级自制综艺《姐姐3》预计5.20上线；电视剧板块《好好说话》（4.25上线）《少年派2》《凭栏》《张卫国的夏天》也值得期待。从业绩来看：预计重点项目上线将驱动会员收入同比较快增长（预计20%以上），《声生不息》《姐姐3》等自制综艺招商预计驱动广告收入得到明显恢复（预计20%以上），综合来看预计Q2的收入和利润增速均可实现同比环比明显改善（预计Q2利润同比+20%以上）。 展望全年：二三季度项目值得重点期待。从全年项目排期来看：综艺板块播出确定性较强，其中《声生不息》《姐姐3》《哥哥2》《热血少年行》及综N代的《妻子》《女儿》《再见爱人》值得关注；电视剧板块排播不确定性高，其中外采大剧《凭栏》《少年派2》《惊弦》及季风剧场《张卫国的夏天》《妻子的选择》《非凡医者》等若可如期播出，预计将拉动平台用户和会员数持续增长。 投资建议：受今年3月下旬疫情反复影响，我们略下调全年广告收入的增速预期和全年收入净利润增速预期，预计22~24年收入分别为171.6亿/199.2亿/218.4亿（前值22~23年分别为183.1亿/217.8亿），同比+12%/16%/10%；归母净利润分别为25.0亿/29.2亿/31.7亿（前值22~23年分别为25.2亿/30.9亿），同比+18%/17%/9%。公司作为稀缺的国企长视频平台，同时新业务电商和剧本杀仍在探索中，参考影视制作公司15~20X左右估值给予一定溢价，对应22年PE估值25~30X，市值625~750亿，目标价33~40元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：内容上线后播出情况不及预期，政策对行业监管趋严，项目上线节奏不确定。 主要财务指标 图表1 2021Q1和2022Q1确认招商的自制综艺对比 图表2 2019H1~2021 H2 会员收入同比增速变化及量价拆分 图表3公司2018~2021年核心数据拆分 图表4长视频平台2019年来整体时长、同比增速及爱优腾芒的时长占比变化 图表5爱奇艺腾讯视频优酷芒果TVDAU变化趋势（单位：万人） 图表6爱奇艺腾讯视频优酷芒果TVMAU变化趋势（单位：万人） 图表7 2018～2021年芒果超媒核心数据拆分 图表8芒果TVQ1及Q2预计确认为广告收入的自制综艺列表 图表9芒果TV待播剧集