2021年年报&2022年一季报点评：疫情扰动业绩承压，转让项目轻装上阵，不确定性中寻找确定性

疫情反复冲击演艺主业，逆势下推动演艺公园模式升级。1）2021Q3以来疫情反复，多景区阶段性闭园。2021年杭州本部推出室外版千古情、实景演出及光影秀，针对年轻人群开展万圣节、圣诞元旦主题活动，实现收入4.86亿元（yoy+69.4%），恢复至2019年的57.45%。2021年上海宋城实现收入0.74亿元（11-12月冬歇闭园），录得净亏损0.52亿元。闭园期间公司提升内容多元化，升级已有剧目，新演出完成排练。全年桂林/三亚/丽江项目收入分别恢复至2019年的58.9%/40%/35.5%，分别录得净利润86万元/0.54亿元/0.34亿元。九寨/张家界/西安项目营收分别同比+77.2%/+29.1%/-32.9%。轻资产项目实现营收1.02亿元（恢复至2019年的69.4%）。2）2022Q1疫情反弹严重，防控政策趋严，除三亚、丽江、桂林项目外，其余景区基本处于闭园状态。疫情仍为行业最大不确定性，关注疫情好转下文旅复苏进程。 营收下滑致毛利率承压，2022Q1表观费用率上升明显：2021年公司毛利率51.1%（yoy-9.84pct），主因疫情下客流下降；其中杭州/三亚/丽江/轻资产项目毛利率分别为43.45%/67.5%/57.6%/95.85%。管理费用率21.6%（yoy-10.3pct）；销售费用率5.59%（yoy-1.47pct），主因花房科技不再并表及疫情下减少广告投入。2022Q1毛利率42.2%（yoy-20.9pct，2020Q1高基数），期间费用率达137%（yoy+115.4pct），主因客流损失，及闭园期间将营业成本调整至管理费用。 股权转让珠海及澳洲项目，轻装上阵优化资本开支节奏。疫情带来不确定性，珠海演艺度假区投资金额高、工程规模大、建设周期强；澳洲项目仍处初期阶段，海外项目推进难度加大。公司通过转让子公司股权增强自身持续经营和抗风险能力，推动平台化发展。 盈利预测与投资评级：2022年来疫情持续反复，我们将2022-2023年归母净利润从9.1/14.9亿元下调至3.9/11.2亿元，2024年归母净利润15.3亿元，2022-2024年分别同比增长22.7%/190.5%/35.9%。对应动态PE为93/32/24倍，维持“增持”评级。 风险提示： 疫情反复、宏观经济波动、文旅行业复苏缓慢、新项目落地不及公司预期。