2021年年报及2022年一季报点评：澜上水风光一体化大基地换挡提速

事件概述：4月22日，公司发布2021年度报告，报告期内实现营业收入202.02亿元，同比增长4.93%；归属于上市公司股东的净利润58.38亿元，同比增长20.75%；归属于上市公司股东的扣非净利润56.30亿元，同比增长17.74%。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.17元。公司发布2022年一季度报告，报告期内实现营业收入39.41亿元，同比增长2.72%；归属于上市公司股东的净利润7.42亿元，同比增长23.40%；归属于上市公司股东的扣非净利润7.41亿元，同比增长23.03%。 电量重回升势：4Q21公司发电量同比下降24.6%，单季192.13亿千瓦时甚至低于4Q17澜上梯级电站刚开始投产时的水平；获益于来水好转和前期蓄能，1Q22发电量同比增长1.6%，重回升势。但该增速落后于乌弄龙、小湾断面来水增幅，或与云南省内及外送落地点广东的一季度用电需求快速回落有关。 电价有波动，总体向好：根据测算的单季度电营收，4Q21达到0.2454元/千瓦时，同比增加6.64分/千瓦时，增幅37.1%。考虑到当季全国性的“缺电”现象，我们认为可能存在其他因素的扰动。1Q22度电营收为0.2254元/千瓦时，同比增加0.24分/千瓦时，增幅1.1%，总体向好。 澜上水风光一体化大基地换挡提速：澜上云南段7个电站中的最后两个项目，140万千瓦的托巴电站已完成大江截流，计划5月启动大坝浇筑；190万千瓦的古水电站已取得“封库令”，计划完成可研审查。澜上西藏段8个电站中，210万千瓦的龙头电站如美水电站已完成实物指标调查，计划推动核准工作；100万千瓦的班达、170万千瓦的古学两个电站已启动筹建，计划取得“封库令”。新能源分部计划在2022年投资50亿元，年内实现投产130万千瓦。 投资建议：来水好转预期逐步落地，公司电量有望持续修复；如果滇、粤两省用电需求继续回落，或对电量消纳、电价交易构成一定压力；但公司充沛的现金流一方面可进一步减少负债、降低财务费用，另一方面也可支持其加速澜上大基地的开发建设。根据电量、电价的预判调整对公司的盈利预测，预计22/23年EPS分别为0.35/0.36元（前值0.31/0.32元），新增24年EPS预测值0.38元，对应4月22日收盘价PE分别为18.2/17.2/16.3倍。参考公司历史估值及同业可比公司估值水平，给予22年20倍PE，目标价7.00元/股，维持对公司“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）