【国君化妆品】珀莱雅21年报&22Q1季报点评：22Q1业绩高增符合预期，大单品

【国君化妆品】珀莱雅21年报&22Q1季报点评：22Q1业绩高增符合预期，大单品带动高质成长，积极布局！投资建议：公司以灵活、高效的组织，及前瞻性的视野积极应对市场变化，于20、21年实现品牌升级，目前主品牌依托大单品战略高质增长，子品牌矩阵逐步搭建，未来稳健高增可期，预计2022-2024年EPS 3.61/4.47/5.55元，目标价235元，建议增持！业绩符合预期，22Q1增长提速。2021年公司营收/归母/扣非净利润46.33/5.76/5.68亿元，同比+23.5%/21.0%/20.9%，净利率12%同比持平。21Q4公司营收/归母/扣非净利润16.21/2.12/2.12亿元，同比+10.9%/10.9%/16.5%，增速环比放缓主要因：1）2020年Q4疫后恢复基数较高；2）公司对线下渠道、跨境代理业务持续采取收缩库存战略，相应收入同比下滑。22Q1公司营收/归母/扣非净利润12.54/1.58/1.47亿元，同比+38.5%/44.2%/36.2%，增长环比显著提速，高毛利大单品带动归母净利率提升1.71pct至13.50%。毛利率同比提升近3pct，经营持续优化。2021年、22Q1公司毛利率分别同比+2.90/+3.16pct至66.46%/67.57%，主要因线上营收占比提升、大单品占比提升、线上自播占比提升，目前主品牌珀莱雅、子品牌彩棠毛利率均达到70%左右，其中珀莱雅精华品类毛利率75%+。2021年销售费用率同比+3.08pct至42.98%，主要因新品牌孵化投入带来形象宣传推广费率增加3.44pct；管理费用率、研发费用率同比-0.33/-0.27pct至5.12%/1.65%，主要受益于规模效应，22Q1研发费用率提升至2.39%，预计随着公司研发投入增加，后续研发费用率有望小幅提升。2021年公司经营性现金流同比大幅增加150.24%，主要因线上直营渠道增长迅速带来回款增加，同时线下渠道去库存、去信贷使得应收账款较期初减少1.46亿元。线上直营驱动高增，线下持续优化调整。2021年公司线上/线下分别实现收入39/7亿元，分别同比+50%/-38%，线上渠道占比提升至85%，线下下滑主要系公司主动调整库存结构、减少经销商应收账款所致。其中线上直营/分销实现收入28/11亿元，分别同比+76%/+9%，线下日化/其他实现收入5/2亿元，分别同比-41%/-31%。线上平台中天猫、抖音、京东占比分别达45%+/15%+/10%+。大单品策略带动主品牌高增28%，子品牌彩棠发力可期。2021年公司旗下珀莱雅/彩棠/其他品牌/跨境代理分别实现收入38.3/2.5/4.1/1.4亿元，分别同比+28%/+103%/-6%/-34%，主品牌占比提升近3pct至83%，彩棠占比提升至5%，代理业务受清库存影响收缩。主品牌在大单品战略驱动下实现高质增长，全年大单品占全品牌比例达25%+，占天猫平台比例约60%，其中红宝石、双抗精华占比分别达18%+/16%+。大单品同样带动珀莱雅天猫官旗客单价同比提升约46%至205元，复购率提升近10pct至30%+，品牌升级成效显著。未来主品牌持续高质增长，子品牌彩棠、OR有望构筑新增长极，品牌矩阵发力可期。