显控解决方案龙头，自研芯片提升公司综合竞争力

显控设备及解决方案专业供应商，军队领域应用突出。公司专注于多媒体行业细分领域显示控制行业，核心产品为显示控制系统设备，包括拼接处理类、矩阵切换类、坐席协助类、信号传输设备类、中央控制类等。产品主要适用于指挥控制中心、会议室及展示等多媒体视讯场景，下游行业主要涉及国防军队、公安武警、应急管理等，其中军工、公安武警信息化为公司核心业务。 下游景气带来广阔市场空间，显控行业迎来发展机遇。国防领域投入力度持续加大，2022年国防支出预算为14504.5亿元，同比增长7.1%，增幅较2021年的6.8%上调0.3百分点。根据智研咨询，2020年军工信息化市场规模1029亿元，同比+7.0%，预计2025年我国军工信息化市场规模有望达到1462亿元。公安大数据智能化建设应用积极推进，根据中研普华研究院，2020年公安信息化市场规模916.3亿元，同比+13.1%，2015~2020年CAGR达13.7%。随着国家应急管理体系逐步完善，应急管理市场规模有望快速扩大，根据前瞻产业研究院预测，2021~2025年应急管理市场规模GAGR达13%，2025年应急管理市场规模有望达到3.3万亿元。 自研芯片持续推进，车载业务有望成为新增长点。2020年8月公司发行了3亿元的可转换公司债券用于营销渠道建设及专业音视频处理芯片开发。实现显控芯片自主可控一方面将充分满足下游军工、公安等行业的保密性要求，另一方面有助于节约成本提升产品毛利率。同时公司入股车载光学影像解决方案供应商瞰瞰科技，未来有望加大在车载领域投入力度，车载显控市场有望成为公司新增长点。 投资建议：公司下游应用市场景气发展，信息化程度提升带动显控设备需求。自研芯片持续推进有望满足下游自主可控需求并带动产品毛利率提升。积极拓展车载领域应用有望打开公司新增长空间。我们预计公司2022/23/24年营业收入6.2/8.5/11.6亿元 ， 预计净利润1.3/2.0/2.7亿元。考虑到公司成长性突出，结合可比公司估值及公司净利润增速我们给予公司2022年25倍PE，对应目标市值32.8亿元，对应目标价14.00元。首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。 风险提示：芯片流片失败风险，下游需求不及预期，车载业务拓展进程不及预期 1.显控设备及解决方案专业供应商，军队领域应用突出 1.1.深耕显示控制领域，产品应用领域广泛 行业领先的显控设备系统及解决方案提供商，专注显示控制行业。北京淳中科技股份有限公司成立于2011年，2018年2月在沪市A股主板上市。公司自成立以来，始终专注于多媒体行业细分领域显示控制行业，主要从事显控系统产品及解决方案的设计、研发、生产、销售及维护。公司根据发展规划，在2013~2021年分别成立视界恒通、英国海达、美国淳中、淳德电子、盛茂科技、安徽淳芯、安徽淳中和武汉淳软等多家子公司，分别负责销售市场开拓、软件开发、芯片研发等业务。经过多年发展，公司已经成长为行业领先的显控设备系统及解决方案提供商。 图1：公司发展路线图 核心产品为显示控制系统设备，应用领域广泛。公司产品主要应用于多媒体场景，起到显示控制及信号的收集转换作用，属于多媒体信息系统的“信息呈现系统”-“显控系统”方向。 公司产品具体包括拼接处理类、矩阵切换类、坐席协助类、信号传输设备类、中央控制类等。 产品主要适用于指挥控制中心、会议室及展示等多媒体视讯场景，广泛应用于军事、政治、经济、科教、文化等领域，下游行业主要涉及国防军队、公安武警、应急管理、展览展示、能源、交通、金融、广电、气象等。 图2：公司产品品类丰富 图3：公司产品应用领域广泛 1.2.股权集中度较高，核心管理团队稳定 根据公司2021年三季度报告，何仕达直接持有公司28.53%的股份，并通过天津斯豪企业管理咨询中心员工持股平台间接持有公司2.04%的股份，共直接和间接控制公司总股本的30.57%，为公司实际控制人。公司前四大股东何仕达、张峻峰、黄秀瑜、余绵梓为公司发起人，合计持有公司股份49.5%。自公司成立以来，公司股权结构清晰，基本保持稳定。公司核心管理团队大多于公司上市之前便加入，团队人员稳定，经验丰富，有一位董事深耕显控设备技术研发，让公司保持较强的研发创新能力。 图4：公司股权架构图 表1：核心管理团队人员简介 1.3.业绩短期承压，毛利率保持较高水平 营收增速下滑，归母净利润负增长。2021公司营业收入4.7亿元，同比-3.01%，2022Q1公司营业收入0.7亿元，同比-22%，增速较2020年下降93pct，主要因甲方项目实施节奏等原因大订单占比有所下滑；2021归母净利润0.83亿元，同比-35.2%，2022Q1归母净利润-0.08亿元，同比-171%，主要系确认可转债利息、企业所得税汇算清缴补税所致。2021确认可转债利息费用同比增长938.07万元，2020年度企业所得税汇算清缴补记所得税费用562万元也计入本报告期。此外，部分芯片价格上涨导致产品毛利率略有下滑、研发及销售人员增加也是净利润下降的重要因素。预计随着行业需求的增长和大订单的落地，公司营收有望恢复增长。 图5：公司营业收入增速下滑（单位：亿元） 图6：2021~2022Q1归母净利润负增长（单位：亿元） 军工、公安武警信息化为公司核心业务，国内业务规模快速扩张。公司的核心业务为军工、公安武警信息化，2014~2016年占收入的比重超过40%；公司深耕国内市场，2021年国内业务营收4.63亿元，同比-3.01%，占营业收入98.72%；国外业务营收0.06亿元，同比-3.05%。 图7：军工、公安武警业务占比近1/2（单位：亿元） 图8：积极开拓国内市场（单位：亿元） 毛利率维持高位，净利率有所下滑。2021年公司毛利率为58%，2022Q1公司毛利率为52%，较2021年同期下降10.1pct，维持较高水平；2021年公司净利率为17.6%，2022Q1公司净利率为-15.3%，较2021年同期下降26.39pct，主要由于确认可转债利息、企业所得税汇算清缴补税、芯片采购成本及人工费用上升等因素导致净利润负增长。 图9：毛利率保持较高水平，净利率下降 研发费用稳定提升，期间费用率短期上升。2021公司研发费用0.66亿元，同比+6.45%，主要由于公司增加芯片研发投入，同时加大引进研发人员所致；期间费用率方面，销售费用率14.46%，较2020年上升0.58pct，主要由于销售人员增长所致。管理费用率23.68%，较2020年上升2.3pct，主要是新办公楼投入使用房屋折旧及装修摊销增加所致。财务费用率3.28%，较2020年上升1.79pct，主要是按实际利率法确认可转债利息费用所致。研发费用率14.12%，较2020年上升1.36pct，主要是研发人员增加及自研芯片投入等所致。预期未来可转债转股率上升以及自研芯片落地，期间费用率有望下降。 图10：研发费用稳定提升（单位：亿元） 图11：期间费用率短期上升 2.显控产品应用领域广泛，下游高景气带来广阔增量空间 2.1.显控产品下游应用广泛，应用场景丰富 显控产品下游应用广泛。从产品上下游关系上来划分，显控系统产业链的上游是电子元器件、音视频芯片、机箱结构件、液晶显示屏生产厂商，中游是显控产品、解决方案提供商以及系统集成商，下游用户主要包括国防军工、公安武警、应急管理、电力系统、轨道交通、大数据中心等行业，下游应用十分广泛。目前，用户构建视音频系统的目的、需求呈现出显著的专业化、精细化、个性化和复杂化趋势，显控产品及解决方案提供商市场地位有望提升。 图12：显控产品产业链 显控产品应用场景丰富。显控系统及设备主要应用于指挥控制中心、会议室及展示等多媒体视讯场景。各场所的应用情况为：①指挥控制中心：指挥控制中心开始向跨区域、跨部门和跨系统的应急联动方向发展，要求充分利用计算机技术、网络编解码技术、图像技术和通信技术达到合成作战、数据可视化、智能控制目标。主要运用于军队信息化指挥中心、公安武警指挥监控中心、应急管理指挥中心等。②会议室：会议市场开始向电信网、广播电视网和计算机通信网融合方向发展，通过传输线路及多媒体设备，将声音、影像及文件资料互传，实现即时互动沟通。主要运用于政府大型会议室、企业会议室等③展示：近年来开始以多媒体技术来增加参观人员的观赏性和参与性，将声、光、电技术大量应用到内容的呈现。主要运用于博物馆、展览馆等。 图13：显控项目系统结构 2.2.下游高景气带来广阔市场空间，显控行业迎来发展机遇 2.2.1.国防军工信息化高速发展 国防信息化是现代战争的发展方向。2019年7月，国务院新闻办公室发表《新时代的中国国防》白皮书，提到：新时代中国国防和军队建设的战略目标是，到2020年基本实现机械化，信息化建设。2021年3月发布的“十四五”规划指出：加快机械化信息化智能化融合发展。随着规划纲要的发布，未来国防支出中信息化武器装备及战略设备的占比有望持续提升。3月5日，根据财政部在全国人大会议上提交的政府预算草案报告，中国2022年国防支出预算为14504.5亿元人民币(折合成美元计算约为2295亿美元)，同比增长7.1%，增幅较2021年的6.8%上调0.3百分点。根据智研咨询，2020年军工信息化市场规模1029亿元，同比+7.0%，预计2025年我国军工信息化市场规模有望达到1462亿元。 图14：国家财政国防支出稳定提升（单位：亿元） 图15：预计2025年军工信息化市场规模超1400亿元（单位：亿元） 军队指挥系统是军事信息化的首要表现形式。指挥系统需要将多媒体通讯平台、桌面会议系统、作战仿真系统、摄录系统和桌面协作系统进行计算机或视频处理系统传输至各个显示大屏幕及显示终端上。整套系统通常需要采用最新一代的音视频同步处理技术，所有设备均采用模块化的设计，具备良好的稳定性、可靠性、安全性，并具备良好的显示信号数量的扩展能力。 图16：军队指挥中心显控系统解决方案 图17：某基地导调控制大厅多功能综合信号处理平台 军工元宇宙兴起，带动军工显控需求。2021年12月，北京电子工程总体研究所发布“虚拟孪生-元宇宙协同建模仿真方法研究”的军工需求公告。根据公告，上述项目的研究目标为：针对元宇宙、虚拟孪生等新型虚拟环境交互理念对作战训练带来的新理念新启示，开展支撑虚拟孪生复杂性/动态性的元宇宙体系描述方法等技术研究，形成作战任务想定虚拟空间协同编辑平台，探索将装备数字化接入元宇宙场景的建模仿真方法，为军事训练等应用多人协同场景编辑提供技术基础。随着我国国防政策方针从“强军稳步推进”转变为“全面练兵备战”，数字孪生、AR/VR、仿真等技术在国防军工领域的应用将越来越多，公司有望从中受益。 2.2.2.公安信息化快速普及 公安部门作为一个城市的治安维护和交通管理部门，必须涵盖整个辖区内的视频监控信息，同时要确保对视频监控信息的实时监控、调用、管理，而且目前我国疫情防控工作仍要继续进行，需要购臵大批显控产品。2020年1月全国公安厅局长会议指出：要积极推进公安大数据智能化建设应用。2021年3月发布的“十四五”规划也提到要编织全方位、立体化、智能化社会安全网。2020年，国家财政公共安全支出13862.9亿元，与2019年基本持平。 根据中研普华研究院，2020年公安信息化市场规模916.3亿元，同比+13.1%，2015~2020年CAGR达13.7%，预计2025年公安信息化市场规模有望达到1742.3亿元。 图18：国家财政公共安全支出保持稳定（单位：亿元） 图19：公安信息化市场空间广阔（单位：亿元） 信息化社会治安防控体系的建设要求公安系统内的国保、治安、刑侦、经侦、交巡警、网络等职能部门在面对突发性重大案件或者事件需要其他行政或企事业单位如工商、电信运营商、环保、质检等的配合时，各个原本独立的业务职能部门能够无缝的对接，信息互通，在碎片化信息汇总情况下通过大数据分析，做出及时趋势研