2021年年报点评：动力+储能全面开花，业绩亮眼

2021年归母净利润159.31亿元，同比+185.34%，偏业绩预告上限，略超市场预期。2021年公司营收1303.56亿元，同比增长159.06%；归母净利润159.31亿元，同比增长185.34%。扣非净利润134.42亿元，同比增长215.2%； 毛利率为26.28%，同比-1.48pct；净利率为13.7%，同比增加1.57pct。实际业绩偏预告上限，略超市场预期。 21年公司动力电池出货量117gwh，大增163%。公司动力电池业务21年实现营收914.91亿元，同比增长132%，占比70.19%，同比降低8pct，21年电池毛利率22%，同比下滑4.56个pct。公司21年电池系统（含储能）产能170.39gwh，产量162.3gwh（含储能），同比增213.87%，产能利用率高达95%；销量133.41gwh，同比增184.82%，其中动力电池销117gwh左右，同比增163%。结构上，21年公司国内装机81gwh；出口贡献20gwh； 车企提前备货预计贡献15gwh。 公司储能电池市占率稳居第一，22年出货量有望高增。21年公司储能电池营收136.24亿元，同增601%，出货量16.7gwh左右，同比提升599%，全球市占率约20%，我们预计公司产品以出口为主，预计占比60-70%。我们测算21年公司储能均价0.92元/wh，环比持平；毛利率28.5%，同比下降7.5pct。Q4公司储能收入75亿，环+425%，出货量8.8gwh，环+305%；均价0.97元/wh，Q4毛利率环比下滑12pct，主要由于盈利水平较低的国内储能出货占比提升，叠加出口海外成本提升所致。我们预计22年公司储能出货量有望达50gwh，同比大增接近200% 报表质量一如既往亮眼，存货及锂电材料库存充裕。21年公司费用率11.3%，同-2.26pct，其中研发费用率仍维持5.9%，同降1.51pct；质保金新增29亿，仍严谨按动力收入3%计提。21年投资收益及其他收益分别贡献12亿/17亿，但全年公司大幅计提20亿减值损失，会计政策严谨。经营活动净现金流429亿，同增133%。此外公司期末存货402亿元，较年初+204%，原材料79.7亿元，较年初+255%，我们预计公司低价原来库存储备充裕，可支撑22Q1增长。期末递延收益121亿，较年初大增209% 盈利预测与投资评级：考虑疫情因素影响，我们下修公司2022-2024年归母净利至286/430/599亿（2022-2023年原预测302/463亿元），同增80%/50%/39%，对应PE为33/22/16x，给予22年55x，对应目标价676元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧 1.21年归母净利159.3亿元，同比增长185.34%，业绩略超市 场预期 2021年归母净利润159.31亿元，同比+185.34%，偏业绩预告上限，略超市场预期。 2021年公司营收1303.56亿元，同比增长159.06%；归母净利润159.31亿元，同比增长185.34%。扣非净利润134.42亿元，同比增长215.2%；毛利率为26.28%，同比-1.48pct； 净利率为13.7%，同比增加1.57pct。此前业绩预告2021年归母净利润140-165亿元，实际业绩偏预告上限，略超市场预期。 2021Q4公司归母净利润81.8亿元，同环比+267.41%/+150.36%，盈利水平超市场预期。2021年Q4公司实现营收569.94亿元，同比增加203.21％，环比增长94.61%； 扣非归母净利润68.39亿元，同比增长303%，环比增长154.69%。盈利能力方面，Q4毛利率为24.7%，同比-3.66pct，环比-3.19pct；归母净利率14.35%，同比增长2.51pct，环比增长3.2pct；Q4扣非净利率12%，同比提升3pct，环比提升2.83pct。Q4受原材料涨价影响毛利略降，但规模效应及低价库存摊薄成本，费用率10%，环比下降2pct，所得税率仅3%，且确认11亿元投资收益，因此在Q4计提8亿减值损失下，综合净利率盈利水平超市场预期。 图1：宁德时代分季度业绩情况 2.分业务：动力储能业务同比超高增长，龙头具备超强盈利抗 压力 图2：宁德时代分业务及分子公司经营情况 图3：宁德时代电池库存情况 2.1.动力电池业务：龙头地位稳固，海外市场逐步起量 21年公司动力电池出货量117gwh，大增163%。公司动力电池业务21年实现营收914.91亿元，同比增长132%，占比70.19%，同比降低8pct，其中1H收入304.5亿，2H收入610.4亿，环比增100%，同比增135%。从盈利水平看，21年电池毛利率22%，同比下滑4.56个pct，其中2H毛利率21.5%，环比下滑1.5个pct。公司21年电池系统（含储能）产能170.39gwh，产量162.3gwh（含储能），同比增213.87%，产能利用率高达95%；销量133.41gwh，同比增184.82%，其中动力电池销117gwh左右，同比增163%，我们预计Q1-4确认分部确认17.5/21/26.9/51.4gwh。结构上，21年公司国内装机81gwh； 海外收入279亿，+252%，其中我们预计动力电池收入180亿，对应出口贡献20gwh； 车企提前备货预计贡献15gwh。21年底公司库存40gwh，其中发出商品预计10gwh+，奠定22Q1出货量增长。 2021年全球装机份额接近33%，龙头地位稳固，我们预计22年提升至35%+。 2021年全球电动车销量645万辆，对应装机电量需求超280GWh+，同比增112%。根据SNE口径，宁德时代2021年全球装机量为97GWh，同比大幅增长185%，在全球市场增速提升的情况下，保持全球龙头地位，领先LG（60GWh)、松下（36GWh)，全球份额从25%上升至33%，同比提升7.9pct。我们认为公司在国内市场份额可近55%；海外市场方面，22年公司在欧洲份额有望进一步提升，我们预计2022年宁德全球份额可提升至35%+，全球龙一地位稳固。 图4：全球电池装机情况（SNE口径测算，GWh） 2021年公司（含时代上汽）国内装机市占率进一步提升至52%，龙头地位稳固。 根据GGII（上险口径，合格证口径为81gwh），2021年总装机电量140gwh，同比大增123%，公司（含时代上汽）2021年国内装机电量72.6gwh，同比大增129%，装机市占率52%，同比增长2pct，其中2021Q4装机量31.8gwh，环比提升73%，市占率进一步提升至58%，龙头地位稳固，分产品看，2021全年公司（含时代上汽）铁锂装机32.54gwh，同比增长129.83%，占比50%，三元电池2021年装机40.09gwh，同比增长131.5%，其中2021Q4铁锂装机15.56gwh，三元装机16.25gwh，铁锂占比49%。 图5：宁德时代国内市占率（装机口径，gwh） To C端市场高增长，特斯拉、造车新势力放量占比提升，客户结构优化。2021年宁德的客户结构较2020年变化显著，特斯拉、新势力等车企占比大幅提升，公司to C端优势明显。从国内装机角度看，2021年宁德的第一大客户为特斯拉，受益于特斯拉磷酸铁锂版model3放量，特斯拉配套装机量13.91gwh，占比18.7%；第二大客户为蔚来汽车，配套6.36gwh，占比8.6%；第三大客户为小鹏汽车，配套5.49gwh，占比7.4%； 其次为上汽、理想、吉利、一汽等。公司深度绑定下游大客户，2021年公司占特斯拉装机比例提升至69.7%，保持蔚来、理想独供、小鹏主供（占比80.6%）地位；自主车企方面，为吉利（占比86.3%）、北汽（占比80.7%）、上汽（占比93.0%）等车企主供；合资车企方面，为一汽大众、上汽大众、华晨宝马独供，上汽通用、北京奔驰等主供，公司to C端优势明显。 图6：宁德时代客户结构 具备超强盈利抗压能力，涨价传导成本压力。我们测算，21年公司动力电池均价0.89元/wh（含税），同比下降12%，主要由于铁锂电池占比提升，各产品价格21年基本维持稳定。21年动力电池毛利率22%，同比下降4.56pct。根据公司此前披露的公告，我们测算Q1-Q4动力电池毛利率分别为24%/22.1%/21.8%/21.3%，Q4毛利率环比基本持平，在原料上涨情况下，规模化及技术进步降本明显，体现公司超强的盈利抗压能力。 图7：动力电池业务拆分 图8：动力电池业务拆分 宁德产能规划超800gwh，全球龙头优势再扩大。我们估计公司2021年底产能可达220-240gWh。随着贵州基地、厦门基地等陆续开工，我们预计2022年年底产能将超400gwh，全年有效出货能力达300gwh+。此次公司公告拟投资130亿元建设厦门基地，我们预计2023年开始投产。远期来看，我们预计公司2025年产能规划超800gwh，远超LG（430gwh）、SK（220gwh）、松下（160gwh）等海外电池厂商，且领先中航锂电（300gwh）、亿纬锂能（260gwh+）等国内二线电池厂商，充分满足公司在手订单需求，可支撑公司保持全球30%以上装机份额。 图9：宁德时代产能测算（gwh） 2.2.其他业务：储能业务迅速起量，锂电材料业务营收同比高增 21年为储能市场元年，公司储能电池市占率稳居第一，22年出货量有望高增。21年公司储能电池营收136.24亿元，同比大增601%，占比10.45%，同比提升6.59ct，出货量16.7gwh左右，同比提升599%，全球市占率约20%，我们预计公司产品以出口为主，预计占比60-70%。我们测算21年公司储能均价0.92元/wh，环比持平；毛利率28.5%，同比下降7.5pct。分季度看，根据此前公司披露，我们预计Q1-4分别出货1.8/4/2.2/8.8gwh，对应毛利率分别为35%/37%/34%/22%。Q4公司储能收入75亿，环+425%，出货量8.8gwh，环+305%；均价0.97元/wh，Q4毛利率环比下滑12pct，主要由于盈利水平较低的国内储能出货占比提升，叠加出口海外成本提升所致。公司现基于长寿命电芯技术、液冷CTP技术电箱技术，推出户外系统EnterOne、EnterC等产品，我们预计22年公司储能出货量有望达50gwh，同比大增接近200%。 受原材料价格上涨影响，锂电材料业务收入同比高增。21年锂电材料业务营收154.57亿元，同比增长351%，占比11.86%，同比提升5.05pct，其中2H收入104.7亿，环比增长110%。21年出货量28万吨，同比大增314%，库存6万吨；毛利率25%，同比提升5pct，主要得益于新能源车需求带动锂电材料的销量增长，且原材料价格上涨，公司售价联动，带动收入高增。此外，21年公司拟在印尼建设镍冶炼项目，并收购宜春时代切入锂资源，一体化布局进一步完善。 其他业务收入持续增长，毛利贡献大幅提升。该业务包括技术许可费、废料处理、研发服务等，21年营收97.85亿元，同比大增77%，占比7.51%，同比下降3.46pct，其中2H收入58.4亿，环比上升48%；毛利率67%，同比提升30pct，贡献66亿元毛利，同比大增218%。由于公司持续加强与下游车厂技术开发合作，我们预计该项业务未来有望保持稳定增长。 3.报表质量一如既往亮眼，存货及锂电材料库存充裕 21年费用率基本维持稳定，计提政策严谨。2021年公司期间费用合计147.87亿元，同比增长116.14%，费用率为11.34%，同比-2.26pct。2021年销售费用43.68亿元，销售费用率3.35%，同比-1.05pct；管理费用33.69亿元，管理费用率8.48%，同比-2.13pct； 财务费用-6.41亿元，财务费用率-0.49%，同比增0