业绩高速增长，2022值得期待

投资要点 事件：公司发布]2021年报，实现营业收入14.6亿元，同比增长33.6%；归母净利润1.8亿元，同比增长102%；扣非后归母净利润1.7亿元，同比增长106.4%。 乌灵系列高速增长，长期放量值得期待。2021年公司乌灵系列产品实现收入8.5亿元，同比增长40.2%。乌灵胶囊作为核心产品，2018年进入基药目录后，一直保持稳健增长，2020年乌灵胶囊新增进入《新型冠状病毒肺炎疫情应激心身健康援助手册》等多个指南，进一步带动销售，目前乌灵系列产品已经超过8.5亿元，乌灵胶囊有望成为过20亿大品种。 百灵系列快速增长，竞争格局有望保持良好。2021公司百令系列产品实现收入2.7亿元，同比增长24.3%。百令片是公司收购来的品种，市场竞争格局较好，研发生产壁垒较高，一直保持较快增长。目前市场同类产品销售额合计超过50亿元，公司产品目前收入体量相对较小，未来成长空间仍较大。 中药配方颗粒业务有望受益政策，成为公司新增长点。2021年公司中药配方颗粒实现收入0.4亿元，同比增长31.8%。2017年开始，公司进入中药配方颗粒行业，并成为浙江省的4家试点企业之一，2020年公司中药配方颗粒收入已经超过3000万元。公司进入中药配方颗粒行业较早，品种数量相对较多，产品质量较高，预计有望抢占行业先机，中药配方颗粒有望成为公司新增长点。 参股科济生物，未来有望贡献投资收益。科济生物是一家于2014年在上海成立的临床级生物医药公司，法人代表为李宗海博士，2021年，科济生物登陆港股。 目前科济生物研发进展最快的产品是靶向BCMA靶点的治疗多发性骨髓瘤的CAR-T产品CT053，目前处于关键性Ⅱ/Ⅲ临床阶段，其次靶向CLAUDIN18.2的CAR-T产品CT041进度也相对较快。预计随着产品的逐步上市，未来有望为公司贡献一定投资收益。 盈利预测与评级。公司是我国乌灵行业龙头，主力产品乌灵胶囊和百令片有望随着销售力度的加大，继续保持较快增长，同时，公司的中药配方颗粒业务有望成为新增长点，业绩进入加速增长阶段，长期发展值得期待。给予公司2022年25倍市盈率，对应目标价11元，给予“买入”评级。 风险提示：销售不及预期；集采风险；在研产品进度不及预期的风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：假设2022年开始，公司乌灵系列加速增长，2022-2024年销量增速分别为35%、30%和30%，假设价格不变，毛利率维持平稳，2022-2024年毛利率分别为88%、88%和88%。 假设2：假设2022年开始，公司百令片加速增长，2022-2024年销量增速分别为25%、20%和20%，假设价格不变，毛利率维持平稳，2022-2024年毛利率分别为79%、79%和79%。 假设3：假设2022年开始，公司中药饮片维持平稳增长，2022-2024年销量增速分别为20%、20%和20%，假设价格不变，毛利率维持平稳，2022-2024年毛利率分别为20%、20%和20%。 假设4：假设2022年开始，公司中药配方颗粒进入加速增长阶段，2022-2024年销量增速分别为35%、30%和25%，假设价格不变，随着规模效应凸显，毛利率持续提升，2022-2024年毛利率分别为56%、57%和58%。 表1：佐力药业营业收入拆分（亿元） 我们选取了行业中与佐力药业业务最为相近的华东医药、羚锐制药、健民集团和以岭药业四家公司，2021年四家公司的平均PE为30倍，2022年平均PE为23倍。公司是我国乌灵行业龙头，主力产品乌灵胶囊和百令片有望随着销售力度的加大，继续保持较快增长，同时，公司的中药配方颗粒业务有望成为新增长点，业绩进入加速增长阶段，长期发展值得期待。给予公司2022年25倍市盈率，对应目标价11元，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值