国产数控机床龙头，轻装上阵、腾飞在即

国内数控机床领军企业，正处于较快成长阶段 公司前身为劲胜智能，2020年剥离结构件业务轻装上阵后，迅速成长为国内高端数控机床细分龙头。公司的机床业务主要分为3C系列产品和通用系列产品，2021年实现营业收入52.6亿元（同比+53.6%），归母净利润5.0亿元（同比+171.7%），显著受益于机床行业回暖。我们预计未来几年随着业务剥离的影响消除，主业市场份额提升、规模效益凸显，公司将迎来快速发展期。 机床行业十年周期拐点已至，行业集中度+国产化率提升进行时 我国机床行业大而不强，高端领域亟待突破。我国机床产业年产值达千亿规模，是全球最大市场，但正处于向中高档数控机床国产化的转型阶段。从竞争格局来看，外资企业占据高档市场，具备一定技术实力民企和国企占据中高端市场，技术含量较低、规模较小的众多民企占据低端市场。 更新周期驱动，机床行业迎来黄金发展期。机床十年周期拐点已至，未来四年每年更新需求有望达千亿级别，同时创世纪、北京精雕、海天精工等国产头部品牌逐步跻身市场前列。我们认为随着国产龙头技术及性价比优势进一步凸显，有望在这一轮周期中脱颖而出，并且在规模效应下龙头业绩弹性可期。 “3C+通用”两大核心业务齐赢黄金发展期 公司钻攻中心国内领先，2021年销量超万台，至今累计销售超8万台。随着非传统3C领域的兴起以及存量更新需求的释放，我们认为公司钻攻机销量有望维持高位增长。通用产品方面，公司立加中心连续4年实现销量翻倍（2021年销量破万台），销量市占率达10%；此外公司还积极布局龙门、卧加、数控车床、五轴机床等新产品，发展迅速。 资源合理配置，重视研发投入&创新销售 公司将资源投入附加值较高的研发与销售服务。1）研发方面，2021年公司研发投入2.47亿元，同比+17.7%，占营收的比重达4.7%，并取得丰硕成果。整机方面研发出五轴立加及双交换卧加等高端机型，零部件方面完成刀库90%和主轴50%自产化，具备行业领先的零部件自主能力；2）销售方面，公司推动直销分销协同发展，且在创新销售方面不断推陈出新。 轻资产模式有效降本增效。在附加值较低的零部件制造环节，公司主要通过“自主设计+委托加工”模式，轻资产模式下有效降本增效，并能够降低业务淡旺季和周期性波动带来的经营风险。 盈利预测与投资评级：公司正快速成长，我们预计2022-2024年归母净利润为9.2/12.3/16.4亿元，当前股价对应动态PE分别为18/13/10倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、技术与产品研发不及预期风险。 1.创世纪:高端数控机床细分龙头，剥离结构件业务轻装上阵 1.1.剥离结构件完成，聚焦高端制造重获新生 公司以塑胶/金属结构件起家，其前身为广东劲胜智能，2015年劲胜智能收购深圳创世纪后迅速切入高端数控机床领域，并抓住3C崛起机遇成为钻攻机领域国产龙头。 2017年公司将业务领域延伸至通用机床，凭借多年积累的经验在立式加工中心、数控车床等领域实现快速突破。2020年公司基本完成消费电子产品精密结构件业务剥离工作，目前大力发展高端智能装备和智能制造两大业务板块，已成为我国高端智能装备行业领导者和领先的智能制造系统解决方案服务商。 图1：创世纪公司发展历程 创世纪创始人夏军先生为公司实际控制人。创世纪前身劲胜智能原第一大股东为劲辉国际有限公司（后简称“劲辉国际”），截至2014年4月持股比例高达56.16%。夏军先生原为深圳创世纪创始人，2015年深圳创世纪被劲胜智能收购后通过换股方式成为公司第二大股东，至2015年4月持股比例达10.75%，劲辉国际在股权稀释后持股比例降至29.08%。随后由于公司陷入经营泥潭，劲辉国际开始持续减持公司股份，至2022年4月，劲辉国际持股比例已降至5.70%。2018年夏军先生临危受命接任公司董事长，并带领原管理层成功剥离亏损业务，实现上市公司的重生，其持股比例也通过参与定增与股权激励持续提升，至2022年4月15日，夏军先生及其一致行动人凌慧女士、深圳创世纪投资中心合计持股比例为20.60%，共同为公司实际控制人。 图2：创世纪主要股东情况 公司高端智能装备业务产品主要分为3C系列产品和通用系列产品。 （1）3C系列产品：包括高速钻铣攻牙加工中心（后简称“钻攻机”）、精雕机、热弯机、走心机等；其中钻攻机是公司3C系列的核心产品，是一种集铣、钻、镗和攻丝等多种加工功能为一体的机床，具备高速度、高效率、高表面光洁度、高速换刀等优势。 （2）通用系列产品：包括立式加工中心系列、龙门加工中心系列、卧式加工中心系列、数控车床系列等。其中立式加工中心是公司目前通用系列的拳头产品，具备高速、高效、高精，能满足快速切削、批量化加工需求等优势，被广泛应用于5G通讯、五金模具、汽车领域件等领域。 图3：公司高速钻铣攻牙系列产品及应用图示（第六代） 图4：立式加工中心系列产品及应用情况图示 1.2.大力发展高端智能装备业务，2021年整体业绩亮眼 公司于2020年开始逐步剥离亏损结构件业务，处置相关资产及计提资产减值准备导致2020年净利润亏损较大。至2021年底结构件业虽已基本剥离，但年内仍带来部分非主营业务影响（资产减值损失0.32亿元、信用减值损失1.65亿元），此外公司2021年计提股权激励费用1亿元，也对公司净利润造成影响。然而得益于高端智能装备业务的迅速发展，2021年公司整体业绩仍十分亮眼，实现营收52.6亿元，同比+53.6%；归母净利润5.0亿元，同比+171.7%。高端智能装备业务发展向好，主要原因系：①公司钻攻机产品在3C领域持续渗透核心客户，不断扩大客户群和产品群，提高市场占有率，钻攻机2021年出货量已超过1万台。②通用机床领域后发先至，通用立加2021年出货量超过1万台，连续3年实现翻倍，同时卧加、龙门等出货量也较2020年同比大幅增长。 图5：2021年公司营业收入52.6亿元，同比+53.6% 图6：2021年公司归母净利润5.0亿元，同比+171.7% 图7：2021年公司高端装备业务收入占比97.4% 子公司创世纪机械是高端智能装备业务的主要载体。2021年营业收入达43.2亿元，2015-2021年CAGR=85.2%，净利润达3.6亿元，2015-2021年CAGR=58.7%，实现快速增长。2018-2019年营业收入及净利润下滑主要原因系3C行业低迷影响，智能手机市场负增长，公司钻攻机销量下降所致。目前以数控机床为主体的高端装备业务已经成为公司核心主营业务，同时通用机床业务的快速发展也将平滑3C行业周期波动带来的影响。 图8：子公司创世纪机械营业收入及同比 图9：子公司创世纪机械净利润及同比 公司毛利率和销售净利率大幅改善。2021年公司实现毛利率30.0%，同比+8pct，销售净利率达9.4%，同比+29.5pct。费用率方面，公司持续推动结构件业务的组织精简和人力整合，费用开支有效减少，2021年期间费用率为18.7%，同比-4.6pct，其中销售、管理（含研发）、财务费用率分别降低1/3/0.7pct。 图10：剥离结构件业务后，毛利率和销售净利率改善 图11：2021年公司期间费用率达18.7%，同比-4.6pct 创世纪机械2021年销售净利率为8.3%，同比-0.4pct，自2016年以来持续下滑，主要原因系：1）公司业务逐步向通用机床扩张，而通用机床毛利率普遍低于钻攻机，业务结构的变化拉低利润率水平。2）通用机床业务仍处于扩张阶段，公司为迅速开拓市场牺牲部分利润；3）随着公司业务规模扩大，销售形式向多元化发展，租赁和二手机置换销售模式占比提升，而相较于直接销售租赁和置换的毛利率较低，多重因素导致创世纪机械利润增速低于收入增速。 我们判断短期内，公司钻攻机业务已趋于成熟，将保持30%-35%的毛利率水平。通用机床业务随着收入逐步扩张，规模效应凸显，毛利率有望逐步接近30%。销售净利率方面，随着亏损业务影响的彻底消除，期间费用率逐步降低，仍将保持增长。长期来看，随着公司通用机床业务规模效应凸显，毛利率向好，盈利能力仍有较大提升空间。 图12：创世纪机械销售净利率自2016年以来持续下降 1.3.股权激励凝聚骨干力量，回购股份彰显长期发展信心 2020年12月，为健全公司长效激励约束机制，吸引和留住核心骨干，充分调动其积极性和创造性，公司发布《2020年限制性股票激励计划实施考核管理办法》，该激励计划共分为3个归属期，分别以2020-2022年公司营业收入为考核标准（具体标准见下表），若考核标准达成，则同意公司以4元/股价格对董事、高级管理人员、核心技术(业务人员)、关键岗位员工等120名激励对象授予4200万股限制性股票。股权激励对象主要来自高端智能装备业务，表明未来公司集中人力和资源发展高端智能装备业务的决心。 表1：激励计划授予限制性股票的分配情况 表2：股权激励考核标准归属 拟回购股份用于股权激励，彰显长期发展信心。2022年3月，公司发布公告，基于对未来发展的信心，且有效维护广大股东利益，增强投资者信心，拟实施回购股份。本次回购总金额为2-4亿元，按照最高回购价格19.7元/股（含）计算，拟回购股份数量区间为已发行总股本的0.66%-1.32%。此次回购股份拟全部用于公司股权激励计划或员工持股，在稳定投资者预期及利益的同时，有效绑定核心人才，助力公司成长。 2.机床行业拐点已现，民营企业有望崛起 2.1.机床行业“大而不强”，高端领域亟待突破 国内机床产业年产值达千亿规模，是全球最大市场。根据德国机床制造商协会对世界机床行业统计调查数据，2020年全球机床消费为572.8亿欧元，其中，中国机床消费为186.1亿欧元，全球占比为32.49%；生产端与消费端类似，2020年全球机床产值为578.6亿欧元，其中，中国作为世界第一大机床生产国，2020年产值约为169.5亿欧元，全球占比为29.29%。 图13：中国历年机床生产值和消费值 图14：2020年全球机床消费额及占比（单位：亿欧元） 图15：2020年全球机床生产额及占比（单位：亿欧元） 虽然我国是全球最大的机床市场，但从三个维度来看，当前“大而不强”特征明显： 1）从发展阶段来看，我国机床行业基本完成普通机床向低端数控机床国产化的转变，正处于由低端数控机床国产化向高档数控机床国产化的转型阶段，高档机床仍存在大量进口需求。根据中国机床工具工业协会统计，2021年中国机床进出口贸易逆差为21.4亿美元，较2020年的19.5亿美元小幅上升，但逆差额占总进出口额的比重由2020年的19.5%降低至2021年的16.7%。究其根本，主要系高档数控机床尚不能实现国产化，较大程度依靠进口。根据前瞻产业研究院发布的《2019年中国数控机床行业竞争格局及发展前景分析》，2018年，我国低档数控机床国产化率约82%，中档65%，高档仅6%，高档数控机床几乎完全依靠进口。 图16：我国数控机床行业处于从低端数控国产化向中高档数控国产化转型的过程 图17：2019年我国机床严重贸易逆差 图18：2018年高档数控机床国产化率仅为6% 2）从高档机床占比来看，我们预计高档机床约占国内机床市场的10-15%左右。根据中国制造2025《重点领域技术路线图（2015年版）》中的定义，高档数控机床是指具有高速、精密、智能、复合、多轴联动、网络通信等功能的数控机床。根据《高档数控机床和机器人》（杨正泽、李向东编著），将采用半闭环的直流伺服系统及交流伺服系统的数控机床划分为高档；将2-4轴或3-5轴以上的数控机床划分为高档；将具有通信和联网功能的数控机床划分为高档；将具有三维图形显示功能的数控机床划分为高档。 通过调研以及相关测算，我们判断目前中国机床行业存量市场中55-60%左右的机床为低档机床；25-30%的机床为中档机床；高档机床占比仅为10-15%左右，机床行业“大而不强”特征凸显。 3）从机床附加价值