2021年年报点评：Q4业绩环比大涨，稀土龙头量本优势显著

事件：2022年4月14日，公司发布2021年报：2021年，公司实现营收304.08亿元，同比增长43.1%；归母净利润51.3亿元，同比增长516.1%；扣非归母净利49.67亿元，同比增长516.4%。2021Q4，公司实现营收63.17亿元，同比增长10.5%、环比减少32.6%；归母净利润19.81亿元，同比增长510%、环比增长77.9%；扣非归母净利20.08亿元，同比增长490.3%、环比增长94.6%。 业绩符合此前业绩预增公告。 归母净利润同比增长或得益于报告期内主要产品量价齐升。①产销量：稀土产品产销量均同比增长。得益于稀土指标的大幅增长（矿产品/冶炼分离指标同比分别增长36.44%和40.53%），2021年公司稀土氧化物产量同比增长19.7%至12675吨，销量同比增长95.6%至42105吨。稀土氧化物的销量增长远大于产量的增长，存在较多库存销售，因此稀土氧化物的库存同比减少32.5%至61109吨。②价：受益于下游需求增长，稀土产品供不应求，年内价格上涨。镨钕氧化物2021年全年均价达到59.1万元，同比增长90.64%。③成本：2021年公司与包钢股份协商后稀土精矿不含税价格为16269元/吨（干量，REO=51%），同比增长29.12%，远小于轻重稀土氧化物价格的涨幅。 公司2021Q4归母净利润环比提升主要来自于毛利的提升（+10.82亿元），而毛利的提升主要受益于稀土产品量价齐升。①产销量：2021Q4，公司稀土氧化物销量环比增加69.25%至13499吨，产量环比减少64.06%至1202吨。销量大幅超过产量或反映公司四季度以销售库存为主。②价格：镨钕氧化物2021年Q4均价达到77.37万元，同比增长107%，环比增长31.1%。 公司作为稀土行业龙头企业，存在较多亮点：①2022年第一批指标中，北方稀土的冶炼分离产品指标同比增长40.53%至53780吨，北方稀土一家新增的冶炼分离产品指标占总增量的96%，一定程度上保证了2022年的产品增量。②与包钢签订采购协议，尽管2022年采购价格有所调整（上涨65.27%至26887.2元/吨），但仍显著低于市场价（仅为市场价的50%），具备成本优势。③加快清理低效资产，营运效率有望持续提升。2021年公司总资产周转率同比提升16.1%至1.01。随着公司对低效资产进行清理，营运效率仍有进一步提升空间。④稀土下游磁材行业需求旺盛，2022年初以来公司产品挂牌价高位持稳，锚定稀土售价，稀土价格或趋向稳定，公司作为行业龙头有望充分享受行业景气度提升。 投资建议：公司通过采购包钢股份的低价稀土精矿获得较强的成本优势，产销量增长确定，有望受益于稀土行业景气。我们上调公司2022-2024年归母净利至79.63、102.20和127.43亿元，EPS分别为2.19、2.81和3.51元；对应4月15日收盘价的PE分别为16、12和10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，指标过快增长，海外矿山项目进展超预期等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件：公司发布2021年年报 公司发布2021年报：2021年，公司实现营收304.08亿元，同比增长43.1%； 归母净利润51.3亿元，同比增长516.1%；扣非归母净利49.67亿元，同比增长516.4%。2021Q4，公司实现营收63.17亿元，同比增长10.5%、环比减少32.6%； 归母净利润19.81亿元，同比增长510%、环比增长77.9%；扣非归母净利20.08亿元，同比增长490.3%、环比增长94.6%。业绩符合此前业绩预增公告。 图1：2021年，公司营收同比增加43.1% 图2：2021年，公司归母净利润同比增加516.1% 图3：2021Q4，公司营收环比减少32.6% 图4：2021Q4，公司归母净利润环比增加94.6% 2022年3月29日，公司发布2022年一季度业绩预增公告：Q1归母净利润预计为15.3-17.3亿元，同比增加7.5-9.5亿元，同比增长97%-123%，扣非净利润预计为16.7-18.7亿元，同比增加9-11亿元，同比增长117%-143%。 2分析：稀土产品量价齐升，业绩亮眼 2.12021年度业绩：受益于行业景气，创历史最佳业绩 公司产品主要分为稀土原料产品、稀土功能材料产品及部分稀土终端应用产品。其中，公司稀土原料产品包括稀土盐类、稀土氧化物及稀土金属，是下游稀土功能材料及新材料产品生产加工企业的主要生产原料，公司冶炼分离产能12万吨/年、稀土金属产能1.6万吨/年；稀土功能材料产品包括稀土磁性材料、抛光材料、贮氢材料、催化材料，主要用于生产制造所属产业领域内的应用产品，如磁体、抛光粉（液）、镍氢电池、催化剂等，公司稀土功能材料中磁性材料合金产能4.1万吨/年、抛光材料产能3.2万吨/年、贮氢合金8300吨/年、稀土基烟气脱硝催化剂1.2万立方米/年；公司稀土终端应用产品包括镍氢动力电池、稀土永磁磁共振仪，进军稀土永磁高效节能电机产业，积极开展市场推广应用。 表1：公司主要产品 2021年归母净利润同比增长得益于报告期内主要产品量价齐升。 量：受益于指标增长，公司稀土原料产品产销量同比均有较大增长。2021年北方稀土集团矿产品指标为10.04万吨REO，冶炼分离产品指标为8.96万吨REO，同比分别增长36.44%和40.53%。得益于稀土指标的大幅增长，2021年公司稀土氧化物/稀土盐类/稀土金属产量分别同比增长19.7%/6.1%/16.7%至12675/78156/20868吨 ， 销量分别同比增长95.6%/15.9%/16.3%至42105/74187/20441吨。稀土氧化物的销量增长远大于产量的增长，存在较多库存销售，因此稀土氧化物的库存同比减少32.5%至61109吨，而稀土盐类和稀土金属的库存分别同比增加11.3%和30.7%至39141和1821吨。 值得注意的是，北方稀土2022年或仍有较大增量。2022年第一批稀土开采分离指标已下达，北方稀土的稀土矿产品指标同比增长36.44%至60210吨，冶炼分离产品指标同比增长40.53%至53780吨，北方稀土一家新增的矿产品/冶炼分离产品指标占总增量的95.71%/95.74%，一定程度上保证了2022年的产品增量。 价格：受益于下游需求增长，稀土产品供不应求，年内价格大幅上涨。镨钕氧化物2021年全年均价达到59.1万元，同比增长90.64%，镨钕混合金属2021年全年均价达到71.8万元，同比增长88.23%。 成本：公司通过协议价采购包钢股份稀土精矿，成本优势较大。2021年年初公司与包钢股份签订了《稀土精矿供应合同》，稀土精矿交易价格为不含税16269元/吨（干量，REO=51%），并首次约定每季度可根据稀土市场产品价格波动情况协商调整交易价格。但实际2021年全年均未对稀土精矿采购价格进行调整。2021年内蒙古稀土精矿（REO含量70%）的市场价年均价为40329元/吨，而经过调整的稀土精矿协议价格仅为22330元/吨（合同规定REO每增减1%，不含税价格增减319元/吨（干量）），低于市场价格，具备显著成本优势。 图5：2017-2021年公司分产品营收（单位：万元） 图6：2017-2021年公司分产品营收占比 图7：2017-2021年公司分产品毛利（单位：万元） 图8：2017-2021年公司分产品毛利占比 图9：2016-2022H1，四大稀土集团稀土矿产品指标（单位：折REO，吨） 图10：2016-2022H1，四大稀土集团稀土分离产品指标（单位：折REO，吨） 图11：2018-2021年公司稀土原料产量（单位：万吨） 图12：2018-2021年公司稀土原料销量（单位：万吨） 图13：2018-2021年公司稀土原料库存（单位：万吨） 图14：2021年镨钕氧化物价格同比上涨90.64% 2.22021Q4业绩：镨钕高位运行，业绩充分释放 2021Q4，公司归母净利润同比环比均有所增长，分拆来看，归母净利润的增长主要是由于毛利的增长。毛利的增长或主要是因为稀土产品量价齐升。①产销量：2021Q4，公司稀土氧化物销量环比增加69.25%至13499吨，产量环比减少64.06%至1202吨。销量大幅超过产量或反映公司四季度以销售库存为主。②价格：2021Q4，镨钕氧化物均价为77.37万元，同比增长107%，环比增长31.1%。环比来看，除了毛利（+10.82亿元）之外，其他增利点还有减值损失（2.49亿元）、营业外利润（804万元），主要的减利点在于所得税（-1.71亿元）、公允价值变动（-1.34亿元）、费用和税金（-1.29亿元）、少数股东权益（-2147万元）、其他/投资收益（-1609万元）等。 图15：2021Q4，公司归母净利润环比增加8.68亿元（单位：百万元） 图16：2021Q4，公司归母净利润同比增加16.56亿元（单位：百万元） 图17：2021Q4，公司稀土氧化物销量环比增加69.25%至13499吨 图18：2021Q4，公司稀土氧化物产量环比减少64.06%至1202吨 图19：2021Q4，镨钕氧化物均价为77.37万元，同比增长107%，环比增长31.1% 从费用率来看，2021Q4公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别环比增长0.1pct、增长3.2pct和增加0.6pct，至0.3%、5.7%和1.7%。近一年费用率较为稳定。Q4研发费用为3006万元，环比下降0.1%，研发费用率达到0.5%，研发费用的持续增长一方面是因为公司不断持续投入科研，提高产品质量和技术工艺水平，新增科技开发项目123项，其中国家、省部级项目22项；授权专利72项，2项获国际专利授权；制修订各类标准58项，发布行业标准13项，进一步推进稀土标准国际化；首创稀土钢用稀土铁合金制备技术，获得“稀鑫”商标授权； “稀土多彩反射隔热涂料技术”突破国外技术垄断，填补国内空白，并建成年产百吨示范线；自主研发稀土超磁致伸缩促动器，解决了天文望远镜核心部件“卡脖子”问题。 图20：2021Q4，公司三费占比为7.7% 图21：2021Q4，公司财务费用率为1.7% 图22：2021Q4，公司研发费用为3006万元 图23：2021Q4，公司净利率为33.8% 2.3加快清理低效资产，营运效率逐年提升 公司坚持“做精做优稀土原料，做强做大稀土功能材料，做专做特终端应用产品”的发展思路。 2021年，公司在合资合作和重点项目建设方面发力：①与上市公司安泰科技合资建设高端磁体项目，丰富磁体产品结构，抢抓高端市场；②收购控股股东所属节能环保产业公司，进一步提升绿色制造及绿色发展水平，巩固提升公司竞争优势；③完成对磁材公司、安徽永磁、稀宝方元三家公司增资扩股，助力子公司扩大经营规模，增强竞争力；④控股华星稀土，提升稀土金属产能，为产业链发展提供原料保障。推进整合稀交所前期工作。 同时公司加快清理低效无效资产，营运效率大幅提升。2021年公司营业周期、存货周转天数、应收账款周转天数同比下降8.6%、9.9%、3.1%至198、158、40天，总资产周转率同比提升16.1%至1.01。营运效率的大幅提升离不开公司对无效低效资产的清理，2021年公司处僵治困加压推进，压实减亏治亏责任，实施一企一策。①电池公司通过新产品开发、降低生产成本、加大市场开拓力度等举措，实现扭亏为盈；②飞达稀土启动搬迁重建工程，配合压缩费用、降低管理成本等措施，完成减亏任务；③加快清理低效无效资产，盘活闲置产线17条，实现闲置产线清零，处置闲置设备1142项，压减企业层级3家，资产运营效率进一步提高。 图24：公司营运效率逐年提升 2.4成本优势仍在，稀土价格或高位持稳 2022年稀土精矿采购协议签订，成本优势依旧。由于Q4稀土氧化物价格抬升明显，根据公司与包钢股