销售净利率创近十年新高值，一体化发展构筑产业链竞争优势

事件：北方稀土发布2021年报，公司营业收入304.08亿元，同比增加38.83%。 归母净利润51.3亿元，同比增加462.32%。（2020年业绩调整后口径） 点评：2021年业绩同比大幅提升且销售净利率创近十年新高值，主要系公司稀土产品的量价齐升：根据公司每月披露的挂牌价格，2021年12月氧化镨钕和金属镨钕挂牌价格分别为81.69万元/吨和99.5万元/吨，分别较2021年1月提升85.2%和82.6%。2021年公司共实现稀土氧化物销量4.2万吨，同比提升95.6%； 稀土盐销量7.4万吨，同比提升15.9%；稀土金属2.0万吨，同比提升16.3%。 资源和配额双重优势，行业龙头地位延续：公司控股股东包钢集团拥有全球最大的稀土矿——白云鄂博矿的独家开采权，拥有内蒙古地区稀土产品专营权。控股股东下属子公司包钢股份排他性地向公司供应稀土精矿，为公司生产经营提供了原料保障。近年来，在国家稀土开采、生产总量控制计划指标分配中，公司获得的矿产品和冶炼分离产品指标分配量分别占据年度指标总量的50%以上，且轻稀土年度增量指标向公司集中配给。 稀土上中下游一体化发展，构筑全产业链竞争优势。公司是稀土行业为数不多集稀土冶炼分离、功能材料、应用产品、科研和贸易一体化的公司。截至2021年报，公司上游冶炼分离产能12万吨/年、稀土金属产能1.6万吨/年；中游稀土功能材料中磁性材料合金产能4.1万吨/年、抛光材料产能3.2万吨/年、贮氢合金8300吨/年、稀土基烟气脱硝催化剂1.2万立方米/年；下游终端应用产品包括镍氢动力电池、稀土永磁磁共振仪等。 下游需求旺盛，未来主要产品氧化镨钕仍处于供需紧平衡状态：下游新能源汽车、风电、绿色家电等应用领域需求的快速增长使氧化镨钕有望继续维持供应紧平衡的状态，同时《电机能效提升计划（2021-2023年）》的出台也使稀土永磁工业电机成为新的增长引擎。根据我们的测算，2025年全球氧化镨钕需求量12.3万吨，2020-2025年CAGR14.3%，仍高于供给的增速13.8%。 盈利预测与评级：由于公司2022年稀土挂牌价格仍稳定在高位，我们维持盈利预测，预计2022-2023年EPS分别为2.02元、2.64元，新增2024年盈利预测，预计2024年EPS为2.68元，对应2022-2024PE为18倍、13倍、13倍。 鉴于公司稀土行业龙头地位，我们维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业供给过快释放；稀土产品价格下跌；公司项目建设达产不及预期；安全环保风险；技术路径变化风险等。 公司盈利预测与估值简表 图1：市场氧化镨钕价格和毛利 图2：市场钕铁硼价格(元/千克) 图3：北方稀土月度挂牌价格(万元/吨) 图4：全国氧化镨钕周度产量(吨) 表1：北方稀土季度主要财务指标（亿元，%） 风险提示 下游电动车、工业电机等需求不及预期；行业供给侧资本开支加剧，海外产能过快释放，国内配额放开提速，稀土价格下跌；公司项目建设达产不及预期； 安全环保风险；估值过高风险；技术路径变化的风险；宏观政策以及流动性调整的风险。