碳纤维主业韧性显现，复材板块弹性可期

投资要点 业绩总结：公司2021年实现收入26.1亿元，同比增长23.3%，实现归母净利润7.6亿元，同比增长18.2%。其中单Q4公司实现收入6.4亿元，同比25.8%，归母净利润1.4亿元，同比19.5%。 收入增长总体稳健，预浸料、复材及设备板块表现亮眼。分业务板块来看，1）碳纤维及织物板块实现收入12.8亿元，增速18.3%。其中定型碳纤维产品贡献收入9亿元，占比71%，该型号产品增速受到军品集采降价影响；T700级产品收入1.6亿元，占比13%；T800级产品收入1亿元，占比8%；高强高模系列产品收入1亿元，占比8%。2）能源新材料板块（主要产品为风电碳梁）实现收入8.1亿元，增速12.6%，碳梁业务所用的主要原材料（即外购碳纤维）供应紧张导致订单交付不足，增速有所下降。3）通用新材料板块（主要产品为预浸料）实现收入3.6亿元，增速51.9%，其中风电预浸料贡献近1亿收入，高附加值产品占比明显提升。4）复合材料板块实现收入1亿元，增速141%。5）光威精机板块（设备）实现收入0.5亿元，增速60.5%。 碳纤维及碳梁两大板块盈利略有承压，现金流充沛。公司2021年综合毛利率44.4%，同比减少4.8pp，其中碳纤维及织物板块毛利率70%，同比减少5.1pp，主要系军品降价、相对低端的民品比重大幅增加所致；碳梁板块毛利率15.1%，同比减少5.5pp，主要受到原材料碳纤维及树脂价格大涨的不利影响；预浸料、复材业务板块盈利能力同比有所提升。费用率方面，公司全年费用率13.6%，同比减少5.9pp，销售/管理/研发/财务费用率分别同比减少0.8/0.6/4.1/0.4pp，研发支出大幅缩减主要系T800H级项目碳纤维研制环节任务基本完成以及M40J级项目结题。公司全年净利率29%，同比减少1.3pp。现金流方面，公司经营性现金流净额12亿元，增速25.2%，净利润现金含量为1.58，现金流情况良好。 碳纤维主业持续做强做大，全产业链优势逐步彰显。光威复材作为国产碳纤维领域的领头企业，经营稳健，军民品业务协同发展，产品矩阵丰富，在航空航天、风电、气瓶、光伏等高景气需求的拉动下有望保持良好的发展势头。此外，公司立足碳纤维主业，逐步实现了从碳纤维到中间制品再到终端复合材料的全产业链布局，有望不断培育出新的业绩增长点，进一步巩固公司竞争力。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.6、12.7、15.8亿元，对应PE为28X、21X、17X。公司质地优秀，具备长期增长实力，目前估值处于底部区间，长期看好，维持“买入”评级。 风险提示：军品价格波动风险；产能投放进度不及预期风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：公司在材料端积淀深厚，其中定型碳纤维产品持续放量，同时其他非定型纤维产品不断扩充。假设价格不变（实际上军品存在集采降价），假设2022-2024年销量分别同比增长25%、40%、25%；考虑到军品降价及民品规模、占比不断提升，假设2022-2024年毛利率分别为67%、65%、65%。 假设2：风电是碳纤维一大终端应用，随着国内外主机厂对碳纤维叶片的持续研发和运用，风电碳梁业务有望维持高增长。假设价格不变，2022-2024年碳梁销量增速分别为32%、25%、20%；随着价格传导机制的陆续畅通，我们预计碳梁板块毛利率相较于2021年将逐渐恢复，假设2022-2024年毛利率分别为19%、20%、21%。 假设3：2021年风电用预浸料对预浸料板块的整体收入贡献较大，考虑到该块业务不具备持续性，假设价格不变，预计2022-2024年预浸料销量增速分别为-12%、5%、5%；毛利率分别为27.5%、27.5%、28%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.6、12.7和15. 8亿元，对应PE分别为28、21和17倍。公司质地优秀，具备长期增长实力，目前估值处于底部区间，持续看好，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值