中国家庭清洁护理市场领导者，持续打造优质新品，线上线下全渠道布局

事件：蓝月亮3月29日发布2021年年报。全年实现收入75.97亿港元，同比增长8.6%；实现毛利润44.39亿港元，同比减少1.7%，毛利率58.4%； 实现净利润10.14亿港元，同比减少22.5%。其中，2021H2实现收入52.4亿港元，同比增长14.9%；实现毛利润31.79亿港元，同比增长7.5%。 收入：2021年衣物清洁产品/个人清洁产品/家居清洁产品分别实现收入64.57亿/6.02亿/5.39亿港元，同比变化15.38%/-27.99%/-4.53%，占营收的比重分别为85.0%/7.9%/7.1%。衣物清洁护理产品销售收入增长，占比提升，主要因为（1）消费者在疫情初段后恢复正常户外活动而对衣物清洁护理产品的需求提升（2）2021年公司引入新除菌去味洗衣液及新内衣专用洗衣液。 渠道：2021年线上渠道/直供KA/线下分销商分别实现收入38.1亿/10.7亿/27.2亿港元 ， 同比增长0.84%/8.06%/21.97%， 收入占比分别为50.1%/14.1%/35.8%。 毛利：2021年毛利润44.39亿港元，同比减少1.7%，毛利率58.4%，同比下降6.1pct。主要由于（1）原材料单价增加，导致原材料成本增加；（2）由于若干至尊品牌浓缩洗衣液产品于2020年退货，于2021年上半年与其他产品一并以折扣价销售。 费用：2021年公司销售/管理/财务费用率为31.5%/12.9%/-1.6%。2021年销售费用率31.5%，同比增加2.7pct，主要由于线上销售渠道推广开支、运输开支、员工成本增加。管理费用率12.9%，同比增加1.1pct，主要由于缺乏就雇员社保授予的新冠疫情相关政府辅助、聘请更多高级管理层导致的雇员开支增加、股权激励计划导致的员工成本。 净利润：2021年净利润10.1亿港元，同比增长23%，净利率13.4%，同比下降5.36pct。 重视研发持续推新升级，加强高端个人护理品牌定位。截止21年底，蓝月亮拥有831个注册商标、220项专利及173项版权。公司持续投入研发，同时配合产品销售增值服务提升用户体验，品类延伸可期。 盈利预测与估值 ：由于社区团购冲击 、 原材料涨价等因素 ， 我们将2022/2023年净利润预期下调至12.0亿/13.3亿港元 ，分别对应28.56x/27.2xPE，维持“买入”评级。 风险提示：渠道风险，新品推广失败风险，原材料价格大幅波动风险 1.事件 蓝月亮3月29日发布2021年业绩预告，全年实现收入75.97亿港元，同比增长8.6%；实现毛利润44.39亿港元，同比减少1.7%，毛利率58.4%；实现净利润10.14亿港元，同比减少22.5%。其中，2021 H2 实现收入52.4亿港元，同比增长14.9%；实现毛利润31.79亿港元，同比增长7.5%。 2.2021年营业收入75.97亿港元，线下渠道增长显著 2021年公司实现收入75.97亿港元，同比增长8.6%。分产品来看，衣物清洁护理产品占比上升，占比为85%。2021年衣物清洁产品/个人清洁产品/家居清洁产品分别实现收入64.57亿/6.02亿/5.39亿港元，同比变化15.38%/-27.99%/-4.53%，占营收的比重分别为85.0%/7.9%/7.1%。衣物清洁护理产品增长主要因为（1）消费者在疫情初段后恢复正常户外活动而对衣物清洁护理产品的需求提升（2）2021年公司引入新除菌去味洗衣液及新内衣专用洗衣液。个人清洁护理产品及家居清洁护理产品2021年销售整体下跌，主要由于新冠疫情爆发大大刺激2020年个人清洁产品和家居清洁产品的销售，2020年基数较高。但受疫情影响，顾客的个人及家居卫生意识有所提升。 图1：2021年营业收入同比增长8.6% 图2：分产品收入（亿港元） 分渠道来看，2021年线上渠道/直供KA/线下分销商分别实现收入38.1亿/10.7亿/27.2亿港元，同比增长0.84%/8.06%/21.97%，收入占比分别为50.1%/14.1%/35.8%。线上渠道，2021年公司618购物节，按京东商城所有家居清洁护理（包括清洁、洗衣及纸品）品牌的销量计算，且按天猫所有衣物清洁护理品牌销量计算，公司均排名第一。2021年双11购物节，公司在天猫及京东商城的衣物护理品牌畅销榜上保持首位，并在抖音平台上位列织物洗护品类及家用清洁剂品类首位。内衣专用洗衣液、浓缩柔顺剂及除菌去味洗衣液等若干热卖产品的销售额在2021年稳步上升。公司线下渠道改革初现成效，公司线下渠道收入增长21.97%，主要由于（1）2021年，公司深化销售及经销渠道，将经销网络扩展至便利店、生鲜食品超市及中小型当地商店。公司通过完善经销渠道的管理制度，销售点总数及各销售点的最小销售单位得以增加，同时加强与当地经销商合作，进一步确保产品渗透至不同销售点。公司对经销渠道进行分类管理，覆盖更多的门店，提升门店产品铺货率，同时可根据各渠道的需求，优化资源分配；（2）2021年，公司完成全国范围内的O2O战略规划，公司在京东到家及美团闪购等O2O平台中排名前列，同时在饿了么、多点及淘鲜达等平台上推出旗下产品。 图3：2021年分渠道收入占比 图4：2021年线上渠道收入（亿元） 3.2021年毛利润44.39亿港元，同比减少1.7% 2021年毛利润44.39亿港元，同比减少1.7%，毛利率58.4%，同比下降6.1pcts，主要由于（1）原材料单价增加，导致原材料成本增加；（2）由于若干至尊品牌浓缩洗衣液产品于2020年退货，于2021年上半年与其他产品一并以折扣价销售。 图5：2021年毛利润44.39亿 图6：2021年毛利率58.4% 4.2021年公司销售/管理/财务费用率为31.5%/12.9%/-1.6% 2021年公司销售/管理/财务费用率为31.5%/12.9%/-1.6%。2021年销售费用率31.5%，同增2.7pct，主要由于线上销售渠道推广开支、运输开支、员工成本增加。管理费用率12.9%，同增1.1pct，主要由于缺乏就雇员社保授予的新冠疫情相关政府辅助、聘请更多高级管理层导致的雇员开支增加、股权激励计划导致的员工成本。公司持续投入研发，截止21年底，蓝月亮拥有831个注册商标、220项专利及173项版权。 图7：2021年销售、管理、财务费用率 5.公司净利润10.1亿港元，净利率13.4% 2021年净利润10.1亿港元，同比减少23%，净利率13.4%，同比下降5.36pct。 图8：2021年公司净利（亿港元）与净利率 6.盈利预测与估值 维持“买入”评级。由于社区团购冲击、原材料涨价等因素，我们将2022/2023年净利润预期下调至12.0亿/13.3亿港元，分别对应28.56x/27.2xPE，维持“买入”评级。 7.风险提示 渠道风险：公司依赖线上渠道、大客户及线下分销商销售产品，优质的销售及经销商、完善的零售及经销网络对公司业绩影响较大。 新品推广失败风险：若公司不能持续推出符合消费趋势的新产品、多元化品牌和产品组合，新品推广失败可能会对市场份额产生不利影响。 原材料价格大幅波动风险：原材料成本占营业成本比重较大，若上游原材料成本大幅涨价，公司不能将成本压力传递给终端消费者，可能会对毛利率产生不利影响。