2021年年报业绩点评：经纪投资业务协同驱动，Q4投行表现优异

事件 2021年，面对错综复杂的外部环境，公司坚持“稳中求进、强基固本”总基调，全面贯彻落实“综合化服务、数字化经营、国际化布局、集团化管控”要求，完成“第一个三年”承上启下的各项关键任务，夯实了公司高质量发展的基础。财富管理业务在产品销售和投顾队伍建设方面取得明显进步，投资银行业务“投行+”生态逐渐成型，机构与交易业务组织创新效果初步显现，资产管理业务顺利完成首批公募基金发行，国际业务跨境协同能力稳步向好，推动集团经营业绩稳步提升。 近日公司公布2021年年报，数据显示公司实现营业收入428.17亿元，同比+21.64%；归母净利润为150.13亿元，同比+34.99%；其中Q4的营业收入为109.11亿元，占全年营收的比重为25.48%，同比+15.29%，环比增速为+9.23%；归母净利润为33.78亿元，同比+55.68%，环比-6.73%，占全年比重为22.50%。 2021年的基本每股收益为1.65元，同比+37.50%，Q4基本每股收益为0.36元，同比+56.52%；加权平均ROE为11.05%，较同期增加2.51PCT，Q4加权平均ROE为2.43%，较同期减少0.24PCT。 投资要点 1.用资类业务稳中有升，投资收益增幅显著 2021年，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为175.7亿元，同比增加17.73%。其中，公允价值变动损益3.59亿元，同比-17.24%，主要是证券市场波动导致相关金融资产的公允价值变动。投资收益为116.19亿元，同比 +32.05%，主要是交易性金融资产投资收益增加以及上海证券股权重估产生的收益。2021Q4，公司用资类业务总收益为35.34亿元，同比-10.03%，占比为20.11%。 2021年，公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为159.50亿元，同比+12.81%。其中，Q4收费类业务收入为46.78亿元，同比+25.42%，占全年收费类业务比重29.33%。2021Q4用资类业务、收费类业务环比分别-10.53%、+14.77%。 在结构占比方面，2021年收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为22.20%、9.49%、4.18%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别13.06%、27.14%、0.84%。Q4收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为22.05%、15.33%、3.34%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别11.11%、46.86%及-25.57%。 2.代销金融收入增速同比大增，加快推进财富管理高量转型发展 2021年，集团持续完善零售客户服务体系，着力打造零售客户科技平台，不断优化金融产品协同协作机制，强化分支机构营业网点标准化和投顾队伍专业化建设，加快推进财富管理高量转型发展，客户基础进一步夯实，传统经纪业务保持行业领先，金融产品销售和投顾业务快速发展。 公司经纪业务同比大增，主要原因是系金融产品销售、席位租赁及期货经纪收入增长。Q4经纪业务延续三季报优势，表现靓眼。公司经纪业务净收入达95.05亿元，同比+12.72%，较三季报增速上升3.43PCT。其中，2021Q4经纪业务净收入达24.05亿元，同比+24.20%，环比-15.96%，占比25.30%。代理买卖证券业务净收入同比-0.79%，母公司口径的市场份额为5.86%，继续位居行业第一； 财富管理转型卓有成效，代销净收入同比+117.33%至9.49亿，金融产品月均保有量同比+29.48%至1836亿元，投顾业务服务客户数超15万人，户均规模约5.5万元。 3.资管业务加大布局力度，增持华安以深化布局 2021年，公司资管业务收入达17.92亿元，同比+15.96%，较三季报增速下降0.29PCT。其中，Q4公司资管业务净收入3.65亿元，同比+0.09%，环比-8.14%，占比20.37%。受益于国泰君安资产管理公司正式完成业务补链，在头部券商中率先形成突围，构建优势拉开差距。下半年以来，国泰君安资管加大布局力度，积极引进投研强将，不断提升竞争力与市场品牌。 2021年9月，公司以不超过人民币18.12亿元的价格受让华安基金，这一增持举措将继续深化公司财富管理业务布局。华安基金公募管理规模同比+26.95%至5969亿元，其中非货公募规模同比+38.39%至3823亿元；有望与国君资管形成联动，提升财富管理业务的市 场影响力。 4.投行业务IPO补短板初显成效，业内排名基本稳定 2021年，公司投行业务净收入40.62亿元，同比+8.79%，较三季报增速增加14.76PCT。其中，Q4投行业务净收入16.73亿元，同比+40.22%，环比+140.09%，占比41.19%。 2021年，公司投资银行业务深化事业部制改革，深耕重点产业，扎根重点区域，聚焦重点品种，IPO补短板显现成效，项目储备显著增加，“投行+”生态逐渐成型。2021年，集团证券主承销额9,424.15亿元，同比+16.5%，排名行业第5位。债券承销金额8,408.37亿元、同比增长19.0%，排名行业第4位，其中，公司债承销额2177.72亿元、同比增长22.4%，排名行业第3位。 5.利息净收入持续承压，信用减值损失大幅下降 2021年，公司利息净收入55.91亿元，同比-1.77%，较三季报增速增加2.70PCT。其中利息收入同比+8.67%，达157.53亿元；利息支出同比+15.42%，达101.62亿元。Q4公司利息净收入12.12亿元，同比+3.24%，环比-0.73%；2021年，公司融出资金1092.87亿元，同比+9.91%；买入返售金融资产规模595.83亿元，同比-6.66%。 公司信用减值损失下降，趋于稳健。2021年，公司信用减值损失3.41亿元，同比-74.01%，主要原因是股票质押式回购的减值准备同比减少。其中，Q4公司信用减值损失0.16亿元，同比-98.38%，环比+115.17%。 6.Q4自营业务收入小幅缩水，其他权益工具投资规模大幅下降 2021年，公司自营业务收入114.39亿元，同比+26.02%，带动业绩增速主因之一，较三季报增速有所下滑，主要系Q4公允价值变动损益大幅下降。其中，Q4自营业务收入21.72亿元，同比-18.67%，环比-15.78%。公司权益乘数较三季报有所提升至7.52%。在投资资产方面，截至2021年，投资资产为3578.61亿元，同比+11.46%，占比较同期略有下降至45.23%；金融投资资产为3537.04亿元，同比增速为+10.93%，占比为44.70%；交易性金融资产为2843.85亿元，占总资产的35.94%。其他权益工具投资为24.80亿元，同比增速为-85.94%，主要原因为受外部环境影响，该类投资规模减少。 权益业务方面，权益投资坚持相对收益策略和绝对收益策略并行，投资风格保持稳健。场内期权做市业务继续保持行业领先、ETF做市品种和规模显著增长。场外权益衍生品新增规模同比+80.31%为3891.12亿元。 7.投资建议 公司注重经营业务管理的质量和效率，不断提升自身经营综合水平。公司采用股权激励方式，推动公司的良好经营运作，探索新的发展潜力。公司将发展的目光着眼于未来与科技，力求通过引进新 的先进技术和管理经验，不断革新自身短处。公司不断吸引更多具有国际化视野和丰富实战经验的管理人才加入，将在市场化改革之路上继续坚定前行，让市场激活组织活力，让竞争打磨组织韧性。 我们继续看好公司成为“根植本土、覆盖全球、有重要影响力的综合金融服务商”的发展愿景，看好公司的战略定力及长期向好前景。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别为1.84/2.12/2.38元，对应的PE分别为8.62/7.49/6.67倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。 表1：可比公司wind一致预期