2021年年报业绩点评：资管业务强劲增长，投行业务有望拾级而上

事件 2021年是公司成立30周年，公司围绕“积极变革，聚焦核心能力建设，促进公司高质量发展”的工作重点，不断提升文化“软实力”和业务“硬实力”，推动自身高质量发展，积极服务实体经济，满足客户需求，在激烈竞争的市场环境下，取得了较好的经营业绩。 2021年，公司实现营业收入342.50亿元，同比+17.48%，Q4、Q3同比-4.68%、+23.01%；归母净利润为108.54亿元，同比+8.13%。基本每股收益为1.42元/股，较去年同期+0.1元/股；加权平均ROE为10.67%，较去年同期增加0.07PCT。 细分来看，（1）手续费及佣金净收入为187.85亿元，同比+33.09%，主要是市场股票基金交易量及基金管理业务规模增加，经纪业务和基金管理业务手续费及佣金净收入增加；（2）利息净收入为49.31亿元，同比+15.92%，主要是融资融券业务利息收入增加。（3）投资净收益为68.17亿元，同比-4.62%，主要是处置交易性金融工具投资收益减少。（4）公允价值变动净收益为4.07亿元，同比-38.82%，主要是交易性金融资产公允价值变动收益减少。（5）其他业务收入为20.75亿元，同比+17.25%，主要是大宗商品销售收入增加。 投资要点 1.轻资产业务继续领跑行业，财务指标较为稳定 2021年，轻资产业务代表手续费及佣金净收入为187.85亿元，同比+33.09%，规模在上市券商中仅次于中信证券，排名第二，营收占比（剔除其他业务收入）达到58.38%，较2020年全年提升6.84PCT，2021Q4、Q3同比+32.79%、+21.79%，Q4、Q3环比-8.08%、+16.96%；其中，代理 买卖证券业务净收入、证券承销业务净收入、资产管理业务净收入分别为79.70亿元、4.33亿元、99.46亿元，同比+21.28%、-33.31%、+50.74%； Q4环比-20.64%、+6.97%、+2.88%，同比增速三项较Q3均有所提高。 公司重资产业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）2021年总收入为121.55亿元，同比+0.73%，Q4同比+4.65%，环比-6.45%。其中，利息净收入49.31亿元，同比+15.92%；投资净收益68.17亿元，同比-4.62%；公允价值变动净收益4.07亿元，同比-38.82%。 结构占比（剔除其他业务收入）方面，2021年代理买卖证券业务净收入、承销业务净收入、资产管理业务净收入、利息净收入、投资净收益、公允价值变动净收益占比分别为24.77%、1.35%、30.91%、15.33%、21.19%、1.26%，总体看来各部分占比基本维持稳定。 2.经纪业务转型成效凸显，代销业务快速发展 2021年，公司经纪业务向财富管理转型成效显著，高净值客户数量持续增长，科技金融水平提高，营业收入、开户数、产品销售和产品覆盖客户数等同比实现较大增长。 公司经纪业务手续费净收入79.70亿元，同比+21.28%，较前三季提高1.44PCT；Q4、Q3经纪业务净收入分别为19.61亿元、24.71亿元，同比分别+25.90%、+14.37%，环比分别-20.64%、+44.88%。 2021年沪深股基交易额同比+25.33%，公司股基交易额为21.31万亿元，市场份额为3.86%，较去年提高0.13PCT。代理买卖证券业务、交易单元席位租赁分别实现收入54.47亿元、11.82亿元，同比分别+8.39%、+40.08%。 2021年坚定推进财富管理转型，代销金融产品业务保持快速发展，保有规模同比+17.32%，并实现收入10.95亿元，同比+85.28%，占比为14.17%，较去年+5.03PCT；代销的非货币市场公募基金保有规模在券商中位列第三；2021年末，公司手机证券用户数超过3740万，较上年末增长约16%，易淘金电商平台的金融产品(含现金增利及淘金市场)销售和转让金额达3271亿元。 3.集合资管整改展良效，公募基金规模创新高 2021年资产管理业务保持增长引擎地位，广发资管、广发基金和易方达基金亮点纷呈。2021年公司资管业务净收入为99.46亿元，同比+50.74%，位列行业第2（仅次于中信），贡献营业收入（剔除其他业务收入）增长69.87%，成为拉动业绩增长的核心驱动，其中Q3、Q4资管业务净收入25.94、25.22亿元，同比+37.04%、+36.45%。 资产管理方面，广发资管积极推进大集合产品规范整改，新产品发行和机构客户拓展取得良好成效，推动主动管理规模稳步增长。广发资管净值规模达4932.44亿元，同比+62.26%。截至2021年末，大集合产品已全部完成整改，集合资产管理计划、单一资产管理计划和专项资产管理计划的净值规模同比分别+157.60%、-14.29%、-30.60%。截至2021年末，广发资管的合规受托资金规模在证券行业排名第6，其中机构客户得到良好拓展，机构客户年末受托资金为4041.24亿元，同比+90.92%，占比提高至89.50%，其中集合资管机构客户受托资金同比+303.85%，2021Q4私募主动管理资产月均规模排名第3。广发资管净利润2.00亿元，同比-78.35%，主要是集合资产管理费收入减少及公允价值变动损失增加，由于占比较低，影响有限。 公募基金管理方面，公募基金行业保持快速增长，行业规模再创新高。截至2021年末，广发基金（持股54.53%）和易方达基金（持股22.65%）的公募基金规模同比分别+97%、+39.28%，剔除货币市场型基金后规模分别居行业第3、第1，2021年净利润分别为26.07亿元、45.35亿元，同比+42.95%、+64.92%。 4.投行业务已出清，静待恢复常态 受处罚事件影响，2021年公司投行业务负增长态势明显。公司投资银行业务实现净收入4.33亿元，同比-33.31%，其中证券承销保荐业务、财务顾问业务同比-33.72%、-33.09%；2021Q4、Q3投行业务净收入分别为0.89亿元、0.83亿元，同比+62.88%、-51.80%，环比+6.97%、-41.33%。 2021年公司完成股权融资主承销家数4家，股权融资主承销金额14.25亿元，同比-67.57%，其中IPO主承销金额为0；主承销发行债券40期，主承销金额309.95亿元，同比-57.82%。2021年公司保荐、债券承销业务资格已恢复，截止2022年4月1日，公司股权主承销家数5家（IPO主承销2家），股权主承销金额32.88亿元。公司持续推进投行业务转型，不断加强合规与风控管理，优化投行业务运作机制，投行业务将逐步出清恢复元气。 5.利息净收入维持增长趋势，信用减值损失有所上升 2021年利息净收入为49.31亿元，同比+15.92%；利息收入和支出分别为136.59亿元、87.28亿元，同比分别+16.76%、+17.24%。其中Q4、Q3公司利息净收入分别为12.41亿元、12.77亿元，同比分别+3.33%、+2.33%，环比分别-2.75%、+2.90%。利息净收入增长，主要原因是融资融券业务利息收入增加。 2021年末沪深两融18321.91亿元，同比+13.17%。公司立足业务本源，坚持“客户中心导向”，在做好客户服务、合规风控的同时，促进业务健康有序发展。两融业务中，截至2021年末公司融资融券业务期末余额为940.09亿元，市场占有率5.13%，较去年市占率5.21%有所下降，融出资金利息收入同比+27.58%。股票质押业务中，截至2021末，公司通过自有资金开展场内股票质押式回购业务余额为128.81亿元，业务保持平稳，股票质押回购利息收入同比+1.00%。 2021年信用减值损失9.81亿元，同比+14.90%，主要原因是买入返售金融资产和融出资金减值损失增长。其中2021年Q4公司信用减值损失为5.76亿元，同比+75.46%，环比+1283.26%。 6.金融投资资产规模提升，投资收益率有所下降 2021年公司大自营业务收入57.60亿元，同比-15.39%，Q4、Q3自营业务收入6.85亿元、11.35亿元，环比分别-39.65%、-49.38%，同比分别+28.28%、-13.69%，其中投资净收益（剔除联营合营投资收益）和公允价值变动净收益同比分别-12.85%、-38.89%。公司的权益乘数（剔除客户交易保证金）约为3.84倍，同比+6.24%，环比+3.86%。 2021年公司金融投资资产为2359.25亿元，同比+17.96%，主要原因是交易性金融资产大幅增长。交易性金融资产期末余额为1244.73亿元，同比+83.73%；其他债权投资为1104.75亿元，同比-8.08%。交易性金融资产中，公募基金、债券和股票类同比分别+143.37%、+49.32%、+126.22%，分别贡献交易性金融资产增长52.30%、20.55%、20.78%。 另类投资业务中，全资子公司广发乾和聚焦布局先进制造、半导体、医疗健康、新消费、TMT等几大领域，新增89个股权投资项目，实现净利润12.32亿元，同比+118.64%。 在金融资产规模和长期股权投资收益增长的情况下，投资收益下降主要原因是处置交易性金融工具投资收益减少，收益率下降至2.26%，变动0.81PCT。公允价值变动净收益主要原因是交易性金融资产公允价值变动收益减少。 7.估值与投资建议 我们看好财富管理大时代下公司资产端的领先优势，投行业务处罚利空出清，有望深蹲起跳，公司业绩有望持续释放。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别为1.57/1.82/2.16元，对应的PE分别为11.40/9.83/8.30倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。 表1：可比公司wind一致预测