2021年年报点评：ARS业务恢复稳健增长，特需服务占比持续提升

事件：公司发布2021年年度报告，实现营业收入18.39亿元，同比增长28.94%；实现归母净利润3.40亿元，同比35.08%；公司经调整净利润4.55亿元，同比增长22.3%。业绩符合我们预期。 ARS相关收入恢复稳健增长，拓展妇产儿科服务贡献增量。收入端来看，集团的营收提高是由于从COVID-19疫情中迅速恢复以及患者对生育治疗的需求不断提高。分业务看1）ARS板块，实现营业收入11.60亿元，占比63%，同比增长18.55%,其中成都西囡医院与深圳中山医院为创收主力，分别贡献7.29亿元与3.8亿元收入。2）管理服务费板块，实现营业收入5.28亿元，占比28.7%，同比增长40.82%，其中HRC Management单独贡献4.32亿元。3）辅助医疗服务板块，合计实现营业收入0.95亿元，占比5.2%，同比增长31.06%。4）妇产儿科医疗服务板块，实现营业收入0.34亿元，占比1.9%。5）销售药品、耗材及设备板块，实现营业收入0.21亿元，占比1.2%。 IVF治疗周期数与客单价增长，特需服务占比继续提升。2021年公司完成IVF治疗周期数27354个，同比增长20%。分地区看，1）西南地区实现营业收入8.22亿元，占比44.7%，同比增加12.2%。主要是由于在成都西囡医院及锦江生殖中心进行的IVF治疗周期数目增加及平均治疗费用增加，2021年成都西囡医院的特需服务渗透率达12%。2）大湾区实现营业收入4.27亿元，占比23.22%，同比增长42.4%，主要是由于深圳中山医院进行的IVF治疗周期数目增加及市场份额增加，服务优化及平均治疗费用提升，2021年深圳中山医院的特需服务渗透率为4.2%。3）美国地区实现营业收入4.59亿元，占比24.96%，同比增加21%，主要是由于本地业务增长体现韧性和治疗周期数增加，医院管理能力卓越及培养年轻医生带来业务增长。未来公司将在中国及美国地区，继续通过收购及扩充医院增加市场份额。 疫情影响减弱，公司毛利率、净利率稳中微增。2021年公司销售毛利率、销售净利率分别为42.0%、19.2%，分别同比变动+2.3pct、+0.95pct。 毛利率的增加主要是由于集团业务从COVID-19疫情恢复时的规模经济效应所致，净利率提升的部分被利息收入减少及仍然取得亏损的武汉锦欣医院综合入账所抵消。公司盈利水平进一步提升。 盈利预测与投资评级：考虑疫情反复及医院开业进展的影响，我们将2022-2023年公司归母净利润由6.52/8.48亿元调整至5.24/6.41亿元，预计2024年为7.81亿元，对应当前市值的PE分别为25/21/17X。考虑IVF渗透率有望继续提升，公司内生外延驱动增长，维持“买入”评级。 风险提示：医院并购整合或不及预期，疫情反复风险，医疗事故风险。