2021年年报点评：业绩创新高，三大业务未来持续发力

事件：公司发布2021年年报。2021年，公司实现营收318.5亿元，同比增长68%；归母净利润11.8亿元，同比增长92%，扣非后归母净利达10.3亿元，同比增长125%。单季度看，2021Q4，公司实现营收96.8亿元，同比增长57.56%、环比增长21.77%；归母净利润1.9亿元，同比减少24%、环比减少40%；扣非归母净利1.6亿元，同比减少1%、环比减少43%。 钨钼板块：2021年主营收入同比增长49.03%至106.33亿元，毛利率为26.76%，同比下降2.99pct。2021年产品量价齐升推动营收增长，同时公司向高端化产品倾斜，盈利能力提升。其中硬质合金产品营收约23亿元，同比提升约36%，毛利率约28%，同比基本不变；切削刀具约为7.6亿元，同比增长约13%，毛利率约45%，同比提升约6pct；细钨丝约为2亿元，同比提升约33%，毛利率约为39%，同比基本不变。公司向下游深加工业务持续发力，未来将新增可转位刀具1000万片，整体刀具236万片，光伏用钨丝800亿米的年产能。 电池材料板块：2021年主营收入同比大增94.82%至155.66亿元，毛利率同比降低0.93pct至9.55%。钴酸锂：营收增长来自下游需求增长，同时市占率提升至42%（2021年H1）；毛利率为8.20%，同比降低0.93pct，毛利率下降或由于原材料价格上涨所致，但单吨毛利同比增长1.42%至2.09万元/吨。 三元材料：营收因产能及下游需求提升，同比大增；毛利率为13.02%，同比增长4.90pct，单吨毛利为1.93万元/吨，同比增长120.84%，毛利率的提升或由于公司三元产品向高毛利的产品调整。公司加速布局三元、磷酸铁锂材料产能，2021-2023年正极材料产能或将由7万吨/年增长至约16万吨/年。 稀土板块：2021年主营收入同比增长57.02%至46.97亿元，毛利率提升1.27pct至12.96%。2021年，公司持续优化产品结构，稀土深加工产品销量增长，拉动稀土业务板块营收和利润增长。磁材业务方面，由于产品结构优化，加大汽车领域客户开发，汽车用磁材销售占比达30%，同比提升约10pct。磁材营收同比增长约71%至约20亿元。但受原材料价格攀升影响，磁材毛利率略降低2pct至10%左右。未来公司将重点发展磁材业务，磁材产能将由2021年的8000吨提升至2022年的1.2万吨。 投资建议 ：我们预计2022/2023/2024年分别实现归母净利润18.21/21.62/24.04亿元，同比分别增加54.22%/18.77%/11.17%，EPS分别为1.28/1.52/1.69元/股。考虑到公司三个板块业务均有扩产在建项目、且下游需求向好，公司成长势头良好，以2022年4月1日收盘价为基准，厦门钨业的PE为14/12/11，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：经济波动影响需求和价格的风险，原材料风险，产业重点项目不达预期的风险等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件 公司发布2021年年报。2021年，公司实现营收318.5亿元，同比增长68%； 归母净利润11.8亿元，同比增长92%，扣非后归母净利达10.3亿元，同比增长125%。 单季度看，2021Q4，公司实现营收96.8亿元，同比增长57.56%、环比增长21.77%；归母净利润1.9亿元，同比减少24%、环比减少40%；扣非归母净利1.6亿元，同比减少1%、环比减少43%。 图1：2021年，公司实现营收318.5亿元 图2：2021年，公司实现归母净利润11.8亿元 图3：2021Q4，公司实现营收96.8亿元 图4：2021Q4，公司实现归母净利润1.9亿元 2点评 2.12021年三大业务齐开花，公司业绩创新高 2021年公司主营业务收入为312.97亿元，同比增长69.82%；主营业务毛利润为49.7亿元，同比增长48.85%；主营业务毛利率为15.86%，同比下降2.24pct，略低于公司综合毛利率16.24%。主营收入方面：电池材料业务营收158.6亿元，占比最大为50.7%；钨钼板块业务营收106亿元，占比第二为34.0%；稀土业务营收47.0亿元，占比为15.0%。毛利方面：钨钼板块毛利润为28亿元，占比最大为65.3%；电池材料业务毛利润15亿元，占比第二为34.7%；稀土业务板块毛利润6.1亿元，占比为12.3%。毛利率方面：钨钼板块毛利率最大为26.76%，其次为稀土业务12.96%、电池材料业务9.53%。 图5：2021年，电池材料营收占比最大为158.6亿元（单位：万元） 图6：2021年，钨钼板块毛利润最大为28亿元（单位：万元） 图7：2021年，钨钼板块毛利率最高为26.76% 2021年公司归母净利润为11.8亿元，同比增长92%，净利率同比增0.28pct至5.32%。1）净利变化：2021年虽然公司毛利率降低2.09pct至16.24%，但是营收同比增长68%至318.5亿元，使得毛利润同比增加16.96亿元；受2021年期间费用以及税金同比增长7.5亿元，减值损失增加1.34亿元等拖累，公司2021年归母净利同比增加5.66亿元，净利率提升0.28pct。2）期间费用：管理费用同比增长23.99%至8.94亿元，管理费的因薪酬、限制性股票激励费用及维修费等增长而增加。研发费用同比增长48.20%至12.76亿元，研发费用增长来源于研发投入加大：目前公司钴酸锂4.5V产品处于在研状态且进展良好，钠离子电池的研发也在进行，切削刀具刀片每年的新品贡献率达到40%以上，钨丝的自主研发已经获得部分专利，公司正在扶持光电晶体研究所，进行稀土高端应用前沿的研发。3）减值损失：2021年公司资产减值损失同比提升33.64%至1.43亿元，原因是计提存货跌价准备增加；信用减值损失同比增加105.17%至1.19亿元，是由于公司销售增加，应收账款增加，计提的预期信用损失上升导致。 图8：2021年，公司净利率为5.32% 图9：2021年，三费增长至16.85亿元 图11：2021年，减值损失及资产处置收益共计-2.6亿元（单位：亿元） 图10：2021年，研发费用为增长至12.76亿元 图12：2021年，归母净利同比增加5.66亿元（单位：百万元） 2.2钨钼板块：向下游深加工产品发力 2021年厦门钨业钨钼等有色金属制品收入同比增长49.03%至106.33亿元，毛利率为26.76%，同比下降2.99pct。营收：2015-2021年，厦门钨业钨钼等有色金属制品收入由44.38亿元增长至106.33亿元，CAGR为15.68%，2021年，主要产品量价齐升推动营收增长，同时公司产品向高端化倾斜，盈利能力提升。 其中硬质合金产品营收约23亿元，同比提升约36%；切削刀具约为7.6亿元，同比增长约13%；细钨丝约为2亿元，同比提升约33%。价格：据公司2021年年报估算，公司硬质合金产品均价约为36万元/吨、同比提升约3%，切削刀具产品价格约为18元/件、同比提升约5%，细钨丝产品价格约为22元/千米、同比降低14%。毛利率：2021年，公司钨钼板块整体毛利率为26.76%，同比下降2.99pct，毛利率下降或由于上游原材料价格上涨所致。其中切削刀具毛利率约为45%，同比提升约6pct，毛利率的提升来自产品结构的优化；硬质合金产品毛利率约28%、细钨丝约为39%，均同比基本保持不变。 图13：2021年钨钼等有色金属制品营收同比增长49.03%至106.33亿元 图14：2021年硬质合金营收约为23亿元，毛利率约为28% 图15：2021年，公司硬质合金、切削刀具价格上涨 2021年，厦门钨业APT及钨粉末产销量实现增长，APT产量同比提升54.03%至2.98万吨，销量同比提升44.30%至9,075吨，产销率为30.47%。产销率较低是因为公司会自用大部分APT，2021年的库存量为497吨。钨粉末产量同比增长49.84%至1.52万吨，销量同比增长45.38%至1.39万吨，产销率为91.30%，库存量为1413吨。 图16：2021年APT产量同比提升54.03%至2.98万吨，销量同比提升44.30%至9075吨 图17：2021年钨粉末产量同比增长49.84%至1.52万吨，销量同比增长45.38%至1.39万吨 2021年，厦门钨业硬质合金及下游产品产销量实现增长。硬质合金产量同比增长95.99%至6684吨，销量同比增长34.82%至6416吨，产销率为95.99%。数控刀片产量同比增长36.99%至4500万件，销量同比增长13.13%至3688万件，产销率为99.24%。整体刀具产量同比增长28.82%至800万件，销量同比下降5.11%至650万件，产销率为81.25%。细钨丝产量同比增长62.07%至94亿米，销量同比增长55.17%至90亿米，产销率为95.74%。 图18：2021年厦门钨业硬质合金产销量分别为6684吨、6416吨 图19：2021年厦门钨业数控刀片产销量分别为4500万件、3688万件 图20：2021年厦门钨业整体刀具产销量分别为800万件、650万件 图21：2021年厦门钨业细钨丝产销量分别约为94亿米、90亿米 公司共有宁化行洛坑钨矿、都昌阳储山钨钼矿、洛阳豫鹭回收钼尾矿中的白钨矿博白巨典油麻坡钨钼矿四个矿山，截止2021年，钨储量共计36.53万吨、平均品位为0.25%（不包括洛阳豫鹭回收钼尾矿）、钼储量2.2万吨（平均品位为0.035%），未来大湖塘矿山有望注入。其中1）宁化行洛坑钨矿主要生产黑钨、白钨，年处理量为170.46万吨，钨储量为23.59万吨，平均品位为0.21%。2）都昌阳储山钨钼矿主要生产白钨和钼，年处理量为148.5万吨，钨储量为4.94万吨、平均品位为0.16%，钼储量为2.20万吨、平均品位为0.035%。3）洛阳豫鹭回收钼尾矿中的白钨矿年处理量为619万吨。4）博白巨典油麻坡钨钼矿。2022年1月，公司完成收购博白县巨典矿业有限公司100%股权，博白巨典拥有油麻坡钨钼矿采矿权，该矿具有约8万吨WO储量。5）大湖塘矿山有望注入。公司母公司控股子公司江西巨通具有大湖塘钨矿的采矿权，据2014年统计，大湖塘拥有约62.16万吨WO储量。矿山注入已通过董事会审核，但由于江西巨通处于诉讼纠纷中，交易尚未完成。 表1：截止2022年3月厦门钨业钨矿矿山情况 2021年，厦门钨业旗下矿山企业，宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭总计实现营收11.49亿元、同比增长19%，实现归母净利润4.35亿元、同比增长32.75%。 其中，宁化行洛坑营收为4.50亿元、同比增22.64%，归母净利为1.61亿元、同比增44.89%。都昌金鼎营收为3.82亿元、同比增35.62%，归母净利为1.05亿元、同比增183.45%。宁化行洛坑和都昌金鼎的营收增长来自于钨矿价格上涨以及销量增长，此外都昌金鼎致力于提高尾矿的资源综合利用，2021年尾砂利用量为37.2万吨，较去年增加27.2万吨，降低了尾砂输送负荷及输送电量，从而使得归母净利增幅较大。洛阳豫鹭营收为3.18亿元、同比增0.06%，归母净利为1.68亿元、同比降低6.08%。洛阳豫鹭产销量下滑，使得营收增幅较小，净利润下降。 图22：2021年，厦门钨业三家矿企营收同比增长19%至11.49亿元 图23：2021年，厦门钨业三家矿企归母净利润同比增长32.75%至4.35亿元 2021年，公司子公司厦门金鹭、洛阳金鹭、厦门虹鹭、厦门嘉鹭营收和净利润均实现同比增长。1）厦门金鹭：营收同比增长37.58%至41.88亿元，净利同比增长45.30%至5.11亿元；厦门金鹭主要生产硬质合金制品、钨粉和碳化钨粉等产品，受产品价格提升和销量增加影响，盈利能力增强。2）洛阳金鹭：营收同比增长54.37%至6.37亿元，净