2021整车盈利创历史新高，2022业绩高增长可期

比亚迪发布2021年年报：2021年实现营收2161亿元，归母净利润30.45亿元。 比亚迪整车业务盈利创历史新高。比亚迪旗下两大整车子公司：比亚迪汽车工业、比亚迪汽车有限公司2021年合计盈利25.5亿元，是历史最好的盈利水平（2020年这两家子公司的业绩有较大比例来自防疫物资），其主要得益于比亚迪乘用车的热销：2021年比亚迪共销售乘用车71.3万台，同比增长83.9%。2021H2两家子公司净利润约20亿元，下半年比亚迪共销售48.8万台汽车，因此，平均单车利润约4100元。 单车盈利持续改善。分季度来看，2021Q4比亚迪汽车销量28.74万台，环比增长39.5%，我们测算，21Q4汽车业务毛利率约16.5%，环比21Q3减少0.8pct，预计是原材料成本上涨所致，但由于整体费用率的节约，2021Q4汽车业务总体（包括电池等零部件）盈利好于3季度，加回部分减值后，我们预计约为11亿元，因此，可计算出2021Q4公司单车净利润约3700元，好于三季度的1800元。 加速扩产步伐，研发投入持续增长。2021年，比亚迪电池（含光伏）和整车业务的资本开支达到459亿元（其中：电池239亿、整车220亿），比2020年增加368亿元，增幅较大。据公开消息，比亚迪整车业务，2021年新增了江苏常州、安徽合肥、江西抚州等基地，电池板块新增了江苏盐城、安徽无为、山东济南等基地，资本开支的加速扩张可为后续高速扩张的需求提供产能基础。2021年比亚迪研发投入规模达106.3亿元，同比增长24.2%，资本化率24.8%，在主流整车企业中，资本化率较低。 2022业绩高增长可期，长期潜力大。考虑到成本大幅上涨、补贴退坡等因素，我们预计22Q1是公司盈利低点，但二季度有望迎来盈利拐点：1）一季度比亚迪车价平均上涨6000-9000元/台，效果有望在2季度体现；2）高价格车型，如驱逐舰05、宋pro dmi、宋max dmi、汉dmi等占比提升，有利于公司盈利能力显著提升。2季度之后，在规模效应、产品结构持续改善的背景下，比亚迪单车盈利有望持续向上。长期看，比亚迪dmi系列车型竞品较少，有望在未来数年，维持较高的增速；纯电车型亦会呈现高速增长的趋势（海豹、海狮等新车型将开启比亚迪纯电车型的新时代），如果碳酸锂等原材料价格下跌，那么未来数年比亚迪的业绩弹性则会更大。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为80.1、135.5以及209亿元，对应当前市值，PE分别为86.1、50.9以及33倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价360元/股。 风险提示：补贴大幅退坡；新品推进力度不及预期 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表