宏观经济研究周报：中美十年期国债利差继续缩窄

上周市场回顾：（1）汇率方面，美元指数受支撑上涨，人民币汇率继续回调。（2）债市方面，中美债收益率继续回升，中美利差创新低。（3）股市方面，欧股受地缘政治影响下跌，中美股表现分化。（4）大宗商品方面，俄乌局势再次推动商品价格上涨。 上周重要事件点评：（1）美重新豁免352项中国进口商品关税。当前美国高企的通胀压力下，豁免关税措施对美企业与消费者是重大利好，也是中美双边经贸关系回归正常的良好开端，此举或有助于提振我国二季度出口。 （2）哈尔滨打响省会城市解除限售第一枪。哈尔滨人口流出严重，基本面较弱，此次抢先解除限售或有利于加快二手房市场流动性，进一步带动新房市场回暖。纵观全国，银行在不同城市“因城施策”。房地产政策放松，后续二线及以下城市限购限贷或将不同程度放宽，支持刚需、改善型需求释放。（3）“十四五”能源体系规划发布。《规划》明确了能源行业到2025年的量化指标，对能源体系中的细分行业发展的优先级和先后顺序作了区分，结合座谈会的强调内容，这是对今年政府工作报告精神的继承。（4）粮食生产支持政策确立。如同我们《任务重、压力大、能完成——2022政府工作报告解读》中的观点，农业发展或也是今年“关键”。尤其在俄乌冲突局势下，全球农产品生产销售受到威胁，将农业发展放在重要位置，不仅为了确保国内粮食安全、粮价稳定，也有利于促进乡村全面振兴。 近期观点重述：（1）国内货币政策：国内降息慢于我们的预期，美联储加息周期下国内降息或将后推，宽松货币政策方向不变，手段或转向降准； （2）完成5.5% GDP的目标需要进一步放松房地产政策和货币政策。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；国企改革不及预期；货币政策超预期；新冠疫情再次爆发。 1.上周市场数据回顾 1.1汇市：美元指数受支撑上涨，人民币汇率继续回调 上周美元兑人民币中间价同比上行50BP，至6.3739。除市场的避险情绪对汇价提供支撑外，良好的初请失业金数据巩固美联储的加息预期也是支撑上周美元指数走高的原因，最终美元指数小幅收涨于98.8103，同比上涨0.59%。人民币汇率继续回调，兑美元汇率下降0.49%，兑欧元汇率小幅上涨0.26%。受日本维持财政及货币双宽松政策的影响，上周日元汇率创6年来新低，人民币兑日元汇率同比上涨2.61%。 图1：美元兑人民币汇率走势 图2：CEFTS人民币汇率指数走势 图3：上周人民币汇率主要指标涨跌幅 1.2债市：中美债收益率继续回升，中美利差创新低 上周中美债收益继续回升。中债方面，两年期中债收益率上涨2.4个BP至2.324%，十年期中债收益率上涨0.5个BP至2.797%，10-2Y的期限利差继续缩小至47BP。美债方面，由于美联储提高加息幅度的预期不断升温，美债收益率迅速上涨，迭创新高。两年期美债收益率上涨33个BP至2.3%，十年期美债收益率上涨34个BP至2.48%，10-2Y的期限利差为18BP。中美十年期国债利差缩小了33BP至32BP，再创新低。 图4：各期限中债收益率走势 图5：各期限美债收益率走势 表1：上周中美债涨跌情况 上周短期利率中美利差继续收窄。中国6月期SHIBOR利率为2.45%，美国6月期Libor利率为1.45%，利差为100BP，相比上上周的116BP，利差又有所收窄。 图6：中美利率走势 1.3股市：欧股受地缘政治影响下跌，中美股表现分化 上周，俄罗斯央行于24日恢复了莫斯科交易所指数以及相对应的美元RTS指数的计算，俄罗斯RTS指数收于829.62，相比2月25日下跌11.45%。受俄乌局势不明朗以及俄方表示天然气出口将使用卢布结算的影响，欧洲股市以下跌为主，德国DAX指数同比下降0.74%。而在美联储加息的靴子落地后，美股展现出了一定的韧性，连续数日上涨，其中道琼斯平均工业指数同比上涨0.31%，纳斯达克指数同比上涨1.98%。A股市场延续之前的下跌走势，沪深300指数同比下跌2.14%，创业板指同比下跌2.79%，中证500同比下跌1.01%。 图7：俄罗斯RTS指数走势 表2：上周主要股票市场指数表现 1.4大宗商品：俄乌局势再次推动商品价格上涨 大宗商品方面，美国石油协会(API)隔夜公布的数据表明原油供应仍然紧张，叠加市场对进一步制裁俄罗斯的前景感到不安，原油价格再次迎来上涨，NYMEX原油期货价格收涨于112.6美元/桶，同比上涨9%。上周铜价走势较为波动，但仍处于高位，LME铜期货价格同比下降0.3%，收于10,277美元/吨。随着俄乌局势再一次不明朗，乌克兰的港口关闭，春播面积大幅减少，俄罗斯的货主和出口商不再提供任何小麦等多重因素的影响，上周粮食价格迎来了全面上涨。CBOT大豆同比上涨2.61%至1,709.75美分/蒲式耳； CBOT玉米同比上涨1.69%至753.75美分/蒲式耳；CBOT小麦同比上涨3.75%至1,099.75美分/蒲式耳。 图8：油价&铜价走势 图9：农产品价格走势 2.上周重要事件点评 2.1美重新豁免352项中国进口商品关税 当地时间23日，美国贸易代表办公室发布声明，宣布将恢复特朗普政府时期得到加征关税豁免、但豁免已过期的352项中国输美产品的关税豁免。根据声明，该新规定将适用于在2021年10月12日至2022年12月31日之间进口自中国的商品。美国贸易代表办公室公布的清单包括泵类产品和电机等工业部件、部分汽车零部件和化学品，以及背包、自行车、吸尘器等消费品。 点评：早在去年10月份，美国即宣布拟重新豁免549类中国进口商品关税，这549种产品只是特朗普执政前期有资格获得关税豁免的2200多种产品中的一小部分，关税豁免被延长了一年，于2020年年底到期。而今年实际获得关税豁免的商品甚至少于先前纳入豁免范围的549项。但当前美国高企的通胀压力下，豁免关税措施对美企业与消费者是重大利好，也是中美双边经贸关系回归正常的良好开端，此举或有助于提振我国二季度出口。 2.2哈尔滨打响省会城市解除限售第一枪 3月23日，哈尔滨市人民政府官网宣布，经报请市政府同意，鉴于《进一步加强房地产市场调控工作的通知》已完成其阶段性调控使命，拟予以废止。2018年5月5日，哈尔滨开始实行区域性限售政策，主城区6去商品房网签合同签订之日起满3年方可上市交易。 点评：哈尔滨人口流出严重，基本面较弱，此次抢先解除限售或有利于加快二手房市场流动性，进一步带动新房市场回暖。纵观全国，虽然3月LPR并未调整，但银行在不同城市“因城施策”。据贝壳研究院监测，全国103个重点城市3月房贷环境持续宽松，房贷利率创2019年以来月度最大降幅，接近2020年三季度水平，放款周期也缩短到1个月左右。房地产政策放松，后续二线及以下城市限购限贷或将不同程度放宽，支持刚需、改善型需求释放。 2.3“十四五”能源体系规划发布 3月22日，发改委、国家能源局印发《“十四五”现代能源体系规划》，提出到2025年，国内能源年综合生产能力达到46亿吨标准煤以上，原油年产量回升并稳定在2亿吨水平，天然气年产量达到2300亿立方米以上，发电装机总容量达到约30亿千瓦。到2025年，非化石能源消费比重提高到20%左右，非化石能源发电量比重达到39%左右，电气化水平持续提升，电能占终端用能比重达到30%左右。同日，韩正在北京主持召开煤炭清洁高效利用工作专题座谈会,坚持从国情实际出发推进煤炭清洁高效利用，切实发挥煤炭的兜底保障作用，确保国家能源电力安全保供。 点评：《规划》明确了能源行业到2025年的量化指标，对能源体系中的细分行业发展的优先级和先后顺序作了区分，结合座谈会的强调内容，这是对今年政府工作报告精神的继承。可以看出中央对能耗双控目标的彻底改变，禁止“一刀切”和“运动式减碳”已全面形成共识。我们认为，“碳减排的考核转变”将加快形成减污降碳的激励约束机制，有利于防止考核任务简单层层分解。 2.4粮食生产支持政策确立 近日农业农村部、财政部明确2022年粮食生产重点工作及一揽子支持政策，要求各地全力以赴保夏粮小麦丰收，千方百计扩种大豆油料，紧盯不放做好农资稳价保供，毫不松懈抓好农业防灾减灾救灾，稳住农业基本盘，为推动经济社会平稳健康发展提供有力支撑。2022年中央财政将综合实施补贴、奖励、金融等一揽子政策措施。 点评：如同我们《任务重、压力大、能完成——2022政府工作报告解读》中的观点，农业发展或也是今年“关键”。尤其在俄乌冲突局势下，全球农产品生产销售受到威胁，将农业发展放在重要位置，不仅为了确保国内粮食安全、粮价稳定，也有利于促进乡村全面振兴。 3.近期观点重述 3.1关键经济指标预测 表2：关键经济指标预测 3.2关键政策预期 （1）国内货币政策：国内降息慢于我们的预期，美联储加息周期下国内降息或将后推，宽松货币政策方向不变，手段或转向降准。 （2）完成5.5% GDP的目标需要进一步放松房地产政策和货币政策。 3.3长城证券大类资产配置指数走势 图10：长城证券大类资产配置指数走势 上周，美国石油协会(API)隔夜公布的数据表明原油供应仍然紧张，加上市场对进一步制裁俄罗斯的前景感到不安，原油价格再次迎来上涨；海外通胀高企叠加国内稳增长政策在宏观层面上支撑金属价格，铜价震荡上升。股债方面，十年期国债期货小幅收跌0.1%，而A股市场延续之前的下跌趋势，下跌幅度增大。因此，在配置组合中，做空铜和做多原油、做多国债和做空股指的对冲策略获取了正收益。 4.风险提示 国内宏观经济政策不及预期；国企改革不及预期；货币政策超预期；新冠疫情再次爆发。