自动化零部件一站式供应商龙头，将充分受益智能制造发展机遇

国内稀缺的自动化零部件一站式供应商，业绩快速增长 公司专业从事自动化零部件研发、生产和销售，提供FA工厂自动化零部件一站式供应服务。截至2020年底，公司已开发涵盖176个大类、1,404个小类、90余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系，并汇编成产品目录手册；年订单处理量约55万单，年出货总量超过230万项次，90%标准件可实现3天内发货；累计成交客户数突破4万家，服务3C、汽车、新能源、光伏等众多行业，具有较高的品牌知名度。 公司业绩实现快速增长，2017-2020年营收CAGR=33.92%，归母净利润CAGR=43.60%。2021Q1-Q3公司营收13.29亿元（同比+60.25%），归母净利润3.07亿元（同比+65.12%）。同时钢铁等原材料的大幅涨价也被很好地传导至下游，2021Q1-Q3毛利率达44.0%（同比+0.53pct），销售净利率达23.1%（同比+0.68pct）。 “一站式”模式解决行业痛点，自动化需求打开成长空间 传统采购模式下，客户一般由工程师针对各个零部件分别制图、选型、提交需求申请，由采购部门执行物料采购，往往面临采购效率低、成本高、品质不可控、交期不准时等问题。一站式采购模式下，公司针对非标产品进行标准化、对已有标准型号产品进行系列化和模块化，并搭配产品目录手册、网上选型采购系统等辅助工具，可有效提升客户设计、采购效率。 智能制造、工业自动化是大势所趋，其主要下游工业机器人、智能手机、新能源车、锂电设备、光伏设备等均处于黄金发展期，公司作为自动化零部件供应商将充分受益于智能制造发展机遇。 对标国际龙头米思米，成长空间广阔 米思米是自动化零部件一站式供应全球龙头，2021财年FA自动化业务收入达63.9亿人民币（汇率均按日元：人民币16：1），此外来自中国市场收入为39.7亿人民币，2020财年经销商品品类数量达到2,670万种，覆盖客户达30.14万家。对标国际龙头米思米，怡合达在品类丰富度、客户数量、交付速度、营业收入、信息和数字化、人均创收等方面仍存在一定差距，而在本土化服务、盈利能力和对本土自动化设备适用性等方面具有优势。 综合来看，随着公司在产品品类，供应链管理等多方面实力不断增强，其竞争优势将愈发明显，在国内自动化快速发展的背景下，成长空间广阔。 盈利预测与投资评级：作为本土自动化零部件供应商龙头，公司积极拓展其业务领域，提高其竞争优势，成长性较为突出。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.0、5.9和8.5亿元，当前股价对应动态PE分别为68、46和32倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：下游行业发展不及预期、市场竞争加剧的风险、新产品开发风险、核心人员流失风险。 F 1.怡合达：国内稀缺的一站式自动化零部件供应商 公司成立于2010年，专业从事自动化零部件研发、生产和销售，提供FA工厂自动化零部件一站式供应。公司基于应用场景对自动化设备零部件进行标准化设计和分类选型，通过标准设定、产品开发、供应链管理、平台化运营，以信息和数字化为驱动，致力于为自动化设备行业提供高品质、低成本、短交期的自动化零部件产品。公司主要服务于3C、汽车、新能源、光伏等众多下游行业，具有较高的品牌知名度，在行业内影响广泛。 图1：公司从2010年起家，逐步发展壮大 1.1.股权集中，经营决策向好 公司股权集中决策效率高，整体运营向好。公司成立至今，金立国、张红、章高宏、李锦良四人对公司构成了共同控制，为一致行动人，截止2022年3月23日共合计持有公司43.38%的股份，股权结构稳定，经营风险较小。其中金立国直接持有公司21.59%的股份，通过众志达与众慧达分别间接控制1.23%、1.11%的股份，实际支配的有表决权股份合计占公司股本的23.94%，为公司实际控制人和最终受益人。 F 图2：公司股权结构（截至2022年3月23日） 公司具有稳定高效的管理团队，为公司持续发展提供保障。金立国、张红、章高宏、李锦良自公司设立以来分别担任董事、高级管理人员等重要职务，构成了公司的核心管理层。其中，金立国担任董事长兼总经理，负责公司战略规划的制定与实施及全面负责日常经营管理。张红担任董事、副总经理，分管公司铝型材相关业务。章高宏担任董事、副总经理，分管公司信息化及供应链相关业务。李锦良担任副总经理，负责产品中心相关工作。公司的管理团队成员均具有丰富的自动化设备、电子机械制造从业经验，能够保障公司稳定高效运营，是公司未来良好发展的重要保障。 表1：公司管理层介绍 F 1.2.紧抓自动化零部件核心业务，下游向纵深化发展 公司拥有两大产品，共同驱动公司发展：（1）自动化设备零部件：提供FA工厂自动化零部件相关产品，包括直线运动零件、传动零部件、气动元件、铝型材及配件、工业框体结构部件、机械加工件、机械小零件、电子电气类等。（2）工业自动化设备。其中FA工厂自动化零部件相关产品为公司核心业务，2020年收入占总营收比重为95%。 图3：2020年自动化零部件收入占总营收比重为95% 图4：2020年公司细分产品收入占总营收比重情况 表2：公司主要产品介绍 产品种类方面，截至2020年底，公司已开发涵盖176个大类、1404个小类、90余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系，并汇编成产品目录手册；订单与出货方面，2020年年订单处理量约55万单，年出货总量超过230万项次，90%标准件可实现3天内发货；累计成交客户数突破4万家。 图5：截至2020年公司已开发超过90余万个SKU 图6：2020年公司年处理订单数量约55万单 图7：2020年公司年出货总量超过230万项次 图8：截至2020年公司累计成交客户数量突破4万家 F 下游行业方面，公司已经涵盖3C、汽车、新能源、光伏、工业机器人等对工业自动化需求较高的行业，合计收入占比超过60%。依托于自动化设备细分领域的广阔市场空间，公司下游领域有望不断向纵深化发展。 图9：下游主要覆盖3C、汽车、新能源、光伏等对工业自动化需求较高的行业（2020年） 1.3.营收规模快速增长，盈利水平突出 订单增长+规模效应提升，公司业绩持续保持快速增长。2017-2020年公司营业收入从3.76亿元上升至12.10亿元，CAGR=33.9%；归母净利润从0.64亿元提升至2.71亿元，CAGR=43.6%。2021Q1-Q3公司营业收入13.29亿元，同比+60.25%，归母净利润3.07亿元，同比+65.12%，业绩继续高速增长，我们判断主要原因系：1）2021年前三季度制造业持续复苏，工业机器人等自动化主要行业景气旺盛，带动对自动化零部件的需求；2）得益于2021年锂电、光伏等新能源行业的高速发展，公司新能源相关收入快速提升。 图10：2017-2020年公司营业收入CAGR=33.9% 图11：2017-2020年公司归母净利润CAGR=43.6% 毛利率与销售净利率水平稳步上升。2017年至今，公司毛利率与销售净利率水平基 F 本保持稳步上升趋势。2021Q1-Q3毛利率为44.0%，同比+0.53pct，在原材料涨价的背景下依旧维持较高水平，反映出公司作为行业龙头，能够很好地将价格压力向下游传导。 2021Q1-Q3销售净利率23.1%，同比+0.68pct。公司销售净利率上升主要得益于期间费用率的下降，其中销售费用率从2018年的10.2%降低至2021Q1-Q3的6.54%，管理费用率（含研发）从2018年的13.74%降低至2021Q1-Q3的10.15%，我们判断主要原因系随着公司营收规模上升，行业领先地位得以体现，使得规模效应逐渐凸显所致。公司财务费用率接近于0，主要系公司合理运用金融工具取得利息收入从而冲抵财务支出。 图12：公司毛利率和销售净利率变化情况 图13：公司期间费用率变化情况 研发投入持续上升，“研促销”成果斐然。公司研发投入持续增长，2021Q1-Q3公司共投入研发费用0.51亿元，同比+62.99%。一般传统制造业的研发投入往往要数年甚至数十年才能见效，零部件行业的研发转化周期较短，可以迅速反应于销售端。2018-2020年公司核心技术收入占比持续提升，2020年达71.13%，同比+1.83pct，“研促销”成果卓著。 图14：公司研发费用投入持续增长 图15：2018-2020年公司核心技术收入占比持续提升 1.4.绑定下游知名客户，线上线下销售齐头并进 F 受益于一站式服务体系的逐步完善，供货于国内知名客户。①FA工厂自动化零部件：公司长期绑定比亚迪、大族集团、大连智云集团、先导智能、赢合科技等国内知名上市公司；②工业自动化设备：主要供货于华生集团，天工机械等国内知名汽车制造和军工企业，并获得批量重复订单。 图16：公司绑定国内知名客户 推出网络销售模式，线上线下齐头并进。为有效积累客户资源、提升小微型订单服务效率，公司建立了怡合达FA工业电子商务平台。客户不仅能通过线下下单，还可以通过电商平台在线上直接完成产品选型、询价、订单生成、款项支付的全过程操作，并可以使工程师无需图纸即可根据设计需求选择型号，提升工程师设计效率。 公司线上销售规模迅速扩张。2018-2020年线上销售金额从4529万元提升至1.92亿元，年均复合增速106%。而从线上线下的销售占比来看，虽然目前线下销售仍占据较高份额，但线上销售额占总销售额的比重正不断提升。 图17：公司线上销售规模迅速扩张 图18：公司线上线下销售占总销售收入情况 F 1.5.产能已达瓶颈，亟待募投增资扩产 公司提供的主要产品为工业自动化零部件，订单处理能力是衡量公司产能利用程度的重要指标。2018-2020年，公司产能利用率逐年上升，至2020年达到95.73%，反映出公司服务能力已达瓶颈，难以满足迅速扩张的订单需求。 图19：2018-2020年公司产能利用率逐年提升 上市募资提高产能，可满足公司长期发展需求。IPO上市公司计划募集资金11.46亿元，主要用于智能制造供应链华南中心建设项目、自动化零部件制造项目和企业信息化管理升级建设项目。其中核心项目为智能制造供应链华南中心建设项目，由于自动化零部件供应呈现交货周期短、订单频次高、质量要求高的特点，对供应链管理能力提出较高的要求。公司通过自建自动化仓储系统的供应链中心，将增加35万+个仓位，库存SKU提升至55万+个，能够显著加快对订单的响应速度，提升整体运行效率，以适应订单量不断增长发展需要。 图20：公司IPO募投项目介绍 2.“一站式”模式解决行业痛点，自动化需求打开成长空间 F 2.1.为何选择怡合达？“一站式”模式解决行业痛点 要理解怡合达存在的价值，首先要理解零部件供应行业所存在的痛点。 零部件采购行业的特征是多品类低价值的零散订单，且非标属性明显。同样一个类型的零部件往往因为参数不同、用途各异而衍生出多个SKU，导致企业难以批量生产，从而规模效益不明显。而对于下游客户，往往面临设计耗时长、采购效率低、采购成本高、品质不可控、交期不准时等共性问题，从而衍生出对多种产品统一采购、统一服务的需求。 表3：零部件采购行业面临的共性问题 怡合达“一站式”采购模式能够很好的解决行业共性问题： ①公司建立起自动化零部件的标准体系。基于公司多年对自动化设备所需零部件应用场景的研究和积累，公司逐步建立起自动化零部件的标准体系，编制多本行业“白皮书”（包括《FA工厂自动化零件》、《工业框体结构部件目录手册》、《FA电子电气零件精选》等） ②非标产品标准化，标准产品模块化。公司以产品标准体系为基础，区分客户应用场景对原有非标准型号产品标准化、已有标准型号产品系列化及模块化，并根据3D模型下载、客户现场走访调研反馈、电商平台数据，持续优化产品品类，强化产品适用性，形成了独具特色并富有竞争力的产品开发体系。简单来说，类似于乐高积木，公司用多种标准化的小零部件去拼凑出