年报点评：景气周期核心矿种产销量快速提升，积极布局新能源新材料产业

公司发布 2021 年年报：实现营收 2251.02 亿元，同比+31.25%；实现归母净利润 156.73 亿元，同比+140.80%；实现扣非归母净利润 146.81 亿元，同比+132.21%。21Q4 单季度实现营收 561.27 亿元，同比+36.67%，环比-5.05%； 实现归母净利润 43.70 亿元，同比+125.72%，环比-6.08%；实现扣非归母净利润 41.91 亿元，同比+153.08%，环比-4.25%。公司实现历史上业绩表现最好的一年。 大宗商品景气周期高点，核心矿种产销量有望持续快速增长。公司 2021 年主要矿产品产量：矿产金 47.45 吨，同比+17.28%；矿产铜 58.42 万吨(含卡莫阿铜业权益产量 4.19 万吨)，同比+28.92%；矿产锌(铅)43.44 万吨，同比+14.81%；矿产银 309 吨，同比+3.34%；铁精矿 425 万吨，同比+9.71%。公司在年报当中也给出了 2022 年的产量指引：预计矿产铜 86 万吨，同比+47.21%；矿产金 60 吨，同比+26.45%；矿产锌(铅)48 万吨，同比+10.50%； 矿产银 310 吨；铁精矿 320 万吨；预计发生项目建设(含技改)投资支出计划200 亿元。 公司战略延伸，积极布局“双碳”政策催生的新能源新材料产业。我们认为2021 年是公司实现战略延伸的关键之年，除原有的优势矿种金、铜、锌矿山产量快速提升，以刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿、塞尔维亚佩吉铜金矿和西藏巨龙铜矿这三大世界级铜矿相继投产之外，公司还完成了阿根廷世界级高品位 3Q 锂盐湖项目的并购，正式进入新能源金属赛道。公司在年报中着重强调，将大力推动资源优势向经济社会效益高速转化，全力推进加快阿根廷3Q 锂盐湖重磅项目建设破局，推动电解铜箔、磷酸铁锂、氢能等投资项目的贡献增量，形成协同效应。2022 年有望成为公司在锂电新能源材料实现突破的关键之年，打开新的成长空间。3Q 锂盐湖项目一期年产 2 万吨电池级碳酸锂预计将于 2023 年底建成投产。 风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品销售价格不达预期。 投资建议：上调盈利预测，维持 “买入”评级。 上调盈利预测，预计公司 2022-2024 年营收为 2551/2619/2658 亿元，同比增速 13.3%/2.7%/1.5%，归母净利润为 227.2/250.8/268.7 亿元，同比增速44.9%/10.4%/7.2%；摊薄 EPS 为 0.86/0.95/1.02 元，当前股价对应 PE 为12/11/10X。考虑到公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，战略延伸积极布局新能源新材料产业，中长期成长路径明确，未来有望跻身全球超一流国际矿业企业，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 大宗商品景气周期高点，核心矿种产销量有望持续快速增长 公司发布 2021 年年报：实现营收 2251.02 亿元，同比增长 31.25%；实现归母净利润 156.73 亿元，同比增长 140.80%；实现扣非归母净利润 146.81 亿元，同比增长 132.21%。21Q4 单季度实现营收 561.27 亿元，同比增长 36.67%，环比减少5.05%；实现归母净利润 43.70 亿元，同比增长 125.72%，环比减少 6.08%；实现扣非归母净利润 41.91 亿元，同比增长 153.08%，环比减少 4.25%。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司 2021 年度主要矿产品产量为：矿产金 47.45 吨，同比+17.28%；矿产铜 58.42万吨(含卡莫阿铜业权益产量 4.19 万吨)，同比+28.92%；矿产锌(铅)43.44 万吨，同比+14.81%；矿产银 309 吨，同比+3.34%；铁精矿 425 万吨，同比+9.71%。 公司 2021Q1/Q2/Q3/Q4 矿产金产量分别为 11.18/10.84/12.44/13.04 吨，Q4 产量同比+19.32%，环比+4.83%；矿产铜产量分别为 12.68/11.38/16.75/17.59 万吨，Q4 产量同比+58.93%，环比+5.02%；矿产锌产量分别为 9.63/10.01/8.91/14.86万吨，Q4 产量同比+10.67%，环比+66.79%。 图3：公司 2021 年核心矿产品产量数据 图4：公司 2021 年核心矿产品分季度产量数据 公司在年报当中也给出了 2022 年的产量指引：预计矿产铜 86 万吨，矿产金 60吨，矿产锌（铅）48 万吨，矿产银 310 吨，铁精矿 320 万吨；预计发生项目建设（含技改）投资支出计划 200 亿元。 图5：公司 2022 年产量计划 图6：公司主要矿种保有资源量/储量 核心矿产品的成本方面，2021 年矿产金单位营业成本 176.22 元/克，同比下降0.65%。矿产铜加权平均单位营业成本 18194 元/吨，同比下降 9.46%，其中矿山产铜精矿单位营业成本仅 16789 元/吨，同比显著下降 11.99%，矿山产电积铜单位营业成本 18517 元/吨，同比下降 3.53%，矿山产电解铜单位营业成本 27102 元/吨，同比下降 5.38%。矿产锌单位营业成本 7369 元/吨，同比上升 12.16%。 从毛利率的角度来看，公司 2021 年综合毛利率为 15.44%，同比提升 3.53 个百分点，若剔除冶炼加工产品后，矿产品毛利率为 58.98%，同比提升 11.27 个百分点，其中矿产金毛利率 49.46%，矿产铜毛利率 66.05%，矿产锌毛利率 47.87%。 图7：公司矿产金单位销售价格、成本、毛利（元/克） 图8：公司矿产铜单位销售价格、成本、毛利（元/吨） 图9：公司矿产铜单位销售成本拆分（元/吨） 图10：公司核心矿产品毛利率变化情况 财务数据方面，截至 2021 年末，公司资产负债率 55.47%，相比 2020 年末下降 3.61个百分点。公司 2021 年销售费用约 4.12 亿元，同比减少 3.60%；管理费用（含研发费用）约 60.79，同比增加 37.29%；财务费用约 14.96 亿元，同比减少 16.13%； 公司 2021 年期间费用率合计 3.55%，相比去年全年水平继续下降 0.32 个百分点。 图11：公司资产负债率变化情况 图12：公司期间费用率变化情况 公司战略延伸，积极布局“双碳”政策催生的新能源新材料产业 我们认为 2021 年是公司实现战略延伸的关键之年，除原有的优势矿种金、铜、锌矿山产量快速提升，以刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿、塞尔维亚佩吉铜金矿和西藏巨龙铜矿这三大世界级铜矿相继投产之外，公司还完成了阿根廷世界级高品位 3Q锂盐湖项目的并购，正式进入新能源金属赛道。 公司于加拿大多伦多时间 2021 年 10 月 8 日，与加拿大证券交易所上市公司 Neo Lithium Corp.新锂公司签署《安排协议》，公司将通过加拿大注册成立的全资子公司，以每股 6.5 加元价格，以现金方式收购新锂公司全部已发行且流通的普通股，交易金额约为 9.6 亿加元（约合人民币 49.39 亿元）。本次交易于 2022 年 1月 25 日进行交割。新锂公司核心资产为阿根廷西北部卡塔马卡省(Catamarca)的Tres Quebradas Salar(简称“3Q”)锂盐湖项目，该项目资源量大、品位高、杂质低，开发条件好，具有较大的扩产潜力。新锂公司通过在阿根廷设立的全资子公司 Liex S.A.全资持有 3Q 项目。 3Q 项目拥有 13 个采矿权，矿权面积总计 353 平方公里，覆盖整个盐湖表面和卤水湖。其中的 10 个连续采矿权组成一个“矿权组”，构成采矿活动核心区，面积为 267 平方公里。3Q 项目的勘查、试验性生产阶段已获得环评许可，项目于 2019年 4 月已提交了开采阶段的环评许可申请，目前已获得批准。 2015 年至今，3Q 项目已完成初步勘察和三轮完整的勘探工作，以评估该卤水矿床的锂资源开发潜力。3Q 锂盐湖项目属于蒸发岩晶间卤水与碎屑岩孔隙卤水复合的卤水型锂矿床，整个盐湖区卤水均具有锂矿化，盐湖北部 1/3 范围卤水锂离子浓度含量≥800 mg/L，整体盐湖卤水锂离子浓度含量≥400 mg/L。 公司目前已组建派驻 3Q 项目的主要管理和技术团队，项目交割完成后将尽快启动项目建设。项目一期工程将按可研方案，设计每年生产 2 万吨电池级碳酸锂，预计将于 2023 年底建成投产；采用沉淀法为主线工艺，该工艺流程简单顺畅、能耗低、生产成本低，且项目周边的盐湖均采用该工艺，可靠性较好。另外，3Q 项目设计年产 2 万吨碳酸锂是基于最小化融资，经咨询机构初步研究该项目具备扩产条件，运用蒸发技术，盐湖每年生产碳酸锂有可能达 4-6 万吨，公司将在一期工程的基础上，全面加强扩产技术研究，并及时提出技改扩建方案，完成有关证照办理，尽快实现新的产量目标。 此外公司在年报当中还着重强调，将大力推动资源优势向经济社会效益高速转化，全力推进加快阿根廷 3Q 锂盐湖重磅项目建设破局，推动电解铜箔、磷酸铁锂、氢能等投资项目贡献增量，形成协同效应。我们认为公司在 2021 年已经实现了战略延伸，2022 年将有望成为公司在锂电新能源材料实现突破的关键之年，打开新的成长空间。 图13：3Q 锂盐湖项目概况 投资建议：维持“买入”评级。预计公司 2022-2024 年营收为 2551/2619/2658亿元，同比增速 13.3/2.7/1.5%，归母净利润为 227.2/250.8/268.7 亿元，同比增速 44.9/10.4/7.2% ； 摊薄 EPS 为 0.86/0.95/1.02 元 ， 当前股价对应 PE 为12/11/10X。考虑到公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，战略延伸积极布局新能源新材料产业，中长期成长路径明确，未来有望跻身全球超一流国际矿业企业，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）