安徽生产基地调研报告：扩产项目稳步推进，综合成本有望继续下降

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年11月15日 福莱特玻璃（6865.HK） 海外新能源 扩产项目稳步推进，综合成本有望继续下降 ——福莱特玻璃（6865.HK）安徽生产基地调研报告 海外公司简报 ◆事件：11月14日我们调研了公司位于安徽凤阳的光伏玻璃生产基地。生产基地占地650亩，规划建设3座1,000吨/天的炉窑及配套加工设施。1期和2期已分别在18年1月、6月点火。三期目前在建，预计将于19年上半年投产。 ◆在建项目稳步推进，新产能成本优势显著：公司安徽第三条1,000吨/天生产线预计于19年上半年投产。越南生产线目前在土建过程中，有望于19年内投产。公司目前在产产能为3,990吨/天，预计2019年将达到6,290吨/天。1,000吨/天产线规模效益明显，受益于更低的单位能耗及更高的成品率，有望实现成本显著下降。随着新产线陆续投产，公司有望实现综合成本进一步降低、市占率及竞争进一步提升力。 ◆光伏玻璃价格小幅回升，燃料成本仍需关注：自9月以来光伏玻璃价格环比改善，近期3.2mm镀膜玻璃均价回升至21.25元/平方米。目前的价格水平下，部分企业依然处于亏损状态。随着采暖季到来，天然气出现涨价迹象。我们认为在四季度国内领跑者抢装，及部分分布式、扶贫需求支撑下，光伏玻璃成本上涨有望向下传导，玻璃价格有望小幅上涨。· ◆能源局会议释放积极信号，A股上市有望提振估值：11月2日能源局召开太阳能发展十三五规划中期评估成果座谈会，十三五规划有可能上调，预计2022年之前依然会有补贴指标。自5.31光伏新政出台后，产业链价格大幅下降，市场对光伏行业预期较为悲观。此次能源局会议释放积极信号，行业预期得到修复。此外，公司A股发行申请已通过证监会审核。A股发行后，公司有望纳入港股通名单，流动性及估值有望得到改善。 ◆维持“买入”评级，上调目标价至HK$2.43：预计明年公司2条1,000吨/天产线投产，有望进一步拉低综合成本，提升竞争力及市占率。近期光伏政策面释放积极信号、公司A股获批提振估值。预计A股发行后，公司有望纳入港股通名单，流动性及估值有望继续改善。维持公司盈利预测，根据公司A股发行计划调整股份数，预计18-20年EPS为0.22、0.35、0.38人民币。根据相对估值，将目标价由HK$1.58上调至HK$2.43，隐含18年PE 9.5x，19年PE 6x，维持“买入”评级。 ◆风险提示：项目进度不及预期；行业需求不及预期；燃料成本大幅上涨 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,951 2,975 3,057 4,810 5,534 营业收入增长率 1% 1% 3% 57% 15% 净利润（百万元） 606 430 401 705 752 净利润增长率 40% -29% -7% 76% 7% EPS（元） 0.34 0.24 0.22 0.35 0.38 ROE（归属母公司)（摊薄） 20% 13% 11% 18% 17% P/E 5.4 7.6 8.2 5.2 4.8 P/B 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年11月14日 买入（维持） 当前价/目标价：2.09/2.43港币 分析师 殷磊 (执业证书编号：S0930515070001) 021-52523802 yinl@ebscn.com 刘佳 (执业证书编号：S0930518110001) 021-52523826 liujia1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 26.82 总市值(亿元)：339.80 一年最低/最高(元)：9.93/14.27 近3月换手率：9.86% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 6.9 92.7 62.9 绝对 7.7 86.6 50.9 资料来源：Wind 相关研报 玻璃价格企稳，新产能达产降低成本——福莱特玻璃（6865.hk）2018年8月光伏玻璃销售价格点评 ······································ 2018-09-14 玻璃价格处于低位，产能扩张继续推进——福莱特玻璃（6865.hk）2018年半年报点评 ······································ 2018-08-09 光伏玻璃龙头，迎来产能扩张周期——福莱特玻璃（6865.hk）投资价值分析报告 ······································ 2018-05-21 2018-11-15 福莱特玻璃 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 收益 2,951 2,975 3,057 4,810 5,534 销售成本 -1,864 -2,148 -2,207 -3,385 -3,957 毛利 1,087 826 850 1,426 1,577 其他收入与开支 48 41 41 41 41 其他收益与亏损 -51 -18 -18 -18 -18 销售与营销开支 -108 -138 -141 -222 -256 行政开支 -113 -107 -116 -188 -210 研发开支 -103 -96 -99 -155 -179 财务费用 -28 -11 -52 -66 -83 除税前利润 733 499 465 818 873 所得税开支 -127 -69 -65 -114 -121 归属股东净利 606 430 401 705 752 基本及摊薄每股盈利（元） 0.34 0.24 0.22 0.35 0.38 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 流动资产 2,237 2,950 2,445 3,754 4,304 存货 258 268 270 414 484 贸易及其他应收款项 1,174 1,589 1,420 2,234 2,570 现金及现金等价物 721 950 611 962 1,107 其他流动资产 84 144 144 144 144 非流动资产 2,230 3,005 3,492 3,929 4,316 物业、厂房及设备 1,634 2,171 2,679 3,139 3,548 其他非流动资产 596 835 813 790 768 资产总计 4,467 5,956 5,937 7,683 8,620 流动负债 1,390 1,969 1,726 2,385 2,705 贸易及其他应付款项 927 1,478 1,236 1,895 2,215 借款 335 384 384 384 384 其他流动负债 127 106 106 106 106 非流动负债 119 737 680 1,274 1,365 借款 0 688 631 1,224 1,316 其他非流动负债 119 49 49 49 49 总负债 1,509 2,705 2,406 3,659 4,070 股本 450 450 450 450 450 储备 2,508 2,800 3,081 3,574 4,100 权益总额 2,958 3,250 3,531 4,024 4,550 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 1,042 300 653 797 1,124 除所得税前溢利 733 499 465 818 873 折旧摊销 233 227 276 325 375 减：净营运资金增加 108 -374 -76 -299 -86 其他 -32 -52 -12 -48 -38 投资活动现金流 -375 -594 -762 -762 -762 资本性支出 -189 -418 -762 -762 -762 其他 -186 -176 - - - 融资活动现金流 -881 554 -229 316 -217 债务净变化 -596 742 -56 593 91 股本净变化 - - - - - 其他 -284 -188 -172 -277 -308 净现金流 -213 259 -338 351 145 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2018-11-15 福莱特玻璃 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 营业收入增长率 1% 1% 3% 57% 15% 营业利润增长率 27% -24% 3% 68% 11% 净利润增长率 40% -29% -7% 76% 7% 估值指标 PE 5.4 7.6 8.2 5.2 4.8 PB 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 EV/EBITDA 3.9 5.2 4.9 3.2 2.9 盈利能力（%） 毛利率 37% 28% 28% 30% 28% 净利率 21% 14% 13% 15% 14% ROE 20% 13% 11% 18% 17% ROIC 18% 10% 9% 13% 12% 偿债能力 资产负债率 34% 45% 41% 48% 47% 净负债权益比 -13% 4% 11% 16% 13% 流动比率 1.6 1.5 1.4 1.6 1.6 速动比率 1.4 1.4 1.3 1.4 1.4 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) 每股收益 0.34 0.24 0.22 0.35 0.38 每股经营现金流 0.58 0.17 0.36 0.40 0.56 每股净资产 1.64 1.81 1.96 2.01 2.28 每股股利 0.09 0.02 0.07 0.11 0.11 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2018-11-15 福莱特玻璃 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性