创新赋能国际化新征程，多产品助力抗疫

投资逻辑：1）国内最优质创新生物制药企业之一，创新药出海开拓者。公司是国内最早的创新药研发Biotech企业之一，已具备完善的大分子研发、生产技术平台，目前拥有国内首个获批的PD-1单抗以及超过45个的在研品种。公司是创新药出海开拓者，其新冠中和抗体（JS016）为国内首个获得FDA授权使用的创新生物药，预计2021年贡献超过20亿收入。2）核心品种PD-1持续放量，海外市场值得期待。公司PD-1拥有多个重磅在研适应症，其中围手术期免疫疗法布局深度为国内之首，对应较大患者人群；美国首项上市申请即将迎来最后决议，若顺利获得FDA上市批准，收入体量有望迎来大幅增长。3）深度布局抗新冠药物领域，成抗疫重要参与者。除中和抗体外，公司重点布局口服新冠药物领域，VV116已进入II/III期临床，有望年内申报上市;公司还引进了3CL蛋白酶抑制剂VV993，构建中和抗体和口服小分子全领域抗新冠管线。 新增适应症与出海预期将驱动PD-1单抗加速放量。1）特瑞普利单抗为国内首个上市PD-1，已获批黑色素瘤、一线三线鼻咽癌和二线尿路上皮癌适应症，并纳入国家医保目录。2）多个大适应症获批在即，围手术期治疗大幅前置治疗周期。一线食管鳞癌、一线非小细胞肺癌国内已申报NDA，一线肝癌、小细胞肺癌等适应症预计2022年取得临床数据。特别的是，公司为围手术期免疫疗法布局广泛，围手术期疗法仍为PD-1蓝海市场，我们认为辅助/新辅助布局将使用周期大幅前置，协同逐渐丰富的大适应症共同驱动特瑞普利单抗快速放量。3）有望成为首个FDA获批的国产PD-1。特瑞普利单抗在FDA的首项BLA申报将于2022年4月迎来付费审评（PDUFA），有望成为首款在美国获批的PD-1产品，肺癌、肝癌等多个适应症也将于未来几年陆续向FDA递交BLA。综合国内和已递交上市申请适应症的海外市场，特瑞普利单抗有望实现较大销售增长空间。 全面布局新冠治疗药物市场，实力参与抗疫。公司布局中和抗体与口服小分子抗新冠药物组合，产品适用于轻症至重症患者。其中，中和抗体（JS016）于2021年实现海外商业化，与解锁的里程碑付款共同带来超过20亿海外收入，其国内临床研究进行中，治疗中重度III期临床已实现首例患者入组，早期临床数据显示出其良好的安全性和药代学特性。口服小分子药物VV116已在乌兹别克斯坦获得授权使用，或将年内申报上市，继中和抗体后下一重磅药物。此外，公司紧跟海外抗新冠最新技术路线，引进了3CL蛋白酶抑制剂在研品种（VV993），组成国内最强大抗新冠药物研发管线。 打造以PD-1免疫治疗为基础的全面抗肿瘤管线，非肿瘤管线储备丰富。公司内生外延并举，已形成45+品种的研发管线梯队，覆盖了以肿瘤、自免、代谢等治疗领域。1）肿瘤免疫领域以PD-1免疫治疗为基础，公司布局的BTLA单抗、CD112R单抗、长效IL-21、CD93均具全球First-in-class潜力，与PD-1协同延长单抗的生命周期；2）自免领域阿达木单抗类似物（UBP1211）已获批上市，另有IL-17A、BLys等进入临床阶段；3）代谢领域布局PCSK9单抗、Uricase抑制剂，涵盖高脂血症、高尿酸症等大适应症，并形成一款RNAi药物在研。 盈利预测与投资评级。公司为优质创新药企业，海内外双轮驱动，PD-1单抗、口服新冠药物 、 全球首创药物有望打开公司业绩预期天花板。我们预计公司2021/2022/2023年实现营业收入40.1/26.8/38.3亿元，归母净利润-7.4/-11.8/-6.6亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：医保降价风险；行业竞争加剧风险；疫情风险；产品研发及临床进度不及预期。 股票数据 1.君实生物：厚积薄发，创新驱动的肿瘤免疫头部企业 1.1.深耕创新药研发的生物科技公司 深耕肿瘤创新药物研发，公司为国内PD-1头部企业。君实生物成立于2012年，不到10年时间，公司已逐渐成长为集研发、临床、生产、商业化于一体的综合化创新药头部企业。公司分别于2018年和2020年在港交所、科创板上市，为国内首家实现“A+H”两地上市的创新药企业。公司拥有多项里程碑事件，核心产品特瑞普利单抗（PD-1单抗）为国内首家上市，目前已向FDA递交BLA申请且目标PDUFA日期为2022年4月，位列国内PD-1出海第一梯队；明星产品中和抗体JS016与礼来的LY-CoV555形成的鸡尾酒疗法已在全球超过15个地区获得紧急授权使用，在美分发顺利，为第一个获得美国NIH指南推荐使用的国产生物药物。 图1：君实生物成立九载发展稳健，海内外商业化逐渐兑现 1.2.管理层经验丰富，股权结构稳定 君实生物股权结构明晰，高管团队具备优秀的全球视野，支持公司长期稳健发展。熊俊先生为公司董事长，与熊凤祥先生一共持股比14.16%（二人为父子关系，实际控股人），公司实控人及其一致行动人对公司持股比例合计23.9017%。 图2：君实生物股权结构明 公司管理团队拥有丰富的产业经验，具备全球研发立项视野。董事长熊俊先生为香港中文大学工商管理学硕士，拥有20余年金融与医药行业经验，曾担任药企高管人员；总经理李宁博士曾于FDA任职13年，并曾任职于赛诺菲；首席运营官冯辉博士曾先后就职于美国艾伯特爱因斯坦医学院、HumanZyme Inc.、MedImmune Inc.；副总经理姚盛博士曾深耕于约翰霍普金斯大学、耶鲁大学及AmpImmune Inc.，拥有扎实的靶点发现与研究实力。 表1：公司高管团队拥有丰富的产业经验和行业背景成员职务 1.3.研发技术平台丰富，内生外延双轮驱动 自主研发平台建设方面，公司已具备从设计端到生产端的一体化平台，涵盖蛋白药物的完整生命周期。技术体系包括：（1）自动化高效筛选平台，支持抗体药物筛选及功能测定；（2）人体膜受体蛋白库和高通量筛选平台，支持抗体药物高效筛选；（3）抗体人源化及构建平台，支持早期抗体药物设计发现；（4）高产稳定表达细胞株筛选构建平台，支持蛋白药物稳定生产控制成本；（5）CHO细胞发酵工艺开发平台；（6）抗体纯化工艺及制剂工艺开发与配方优化平台；（7）抗体质量研究、控制及保证平台；（8）抗体偶联药物研发平台；（9）siRNA药物研发平台。上述一体化技术平台作为基础为公司持续提供管线续航。 图3：君实生物拥有涵盖药物研发全生命周期的自主技术平台 公司携手嘉晨西海，共同构筑mRNA药物新赛道。2021年7月，公司与嘉晨西海就mRNA达成战略合作，将共同利用mRNA技术平台推进其在肿瘤、传染病、罕见病等多领域的治疗，自此君实生物快速切入mRNA这一新兴赛道。 mRNA在多种疾病中具有潜在应用价值，根据Nature Review的一篇综述“Evolution of the market of mRNAtechnology”，文章里统计的31家企业mRNA相关管线治疗领域涵盖了癌症、罕见病、呼吸系统疾病等。嘉晨西海为国内mRNA新星，其拥有“可解决mRNA半衰期短”问题的自复制mRNA技术、低毒性mRNA脂质递送技术、mRNA规模化生产技术，可助力候选mRNA分子快速推向IND阶段。 图4：全球mRNA管线布局情况（单位：个） 图5：嘉晨西海mRNA平台独特，技术扎实 多点开花，打造不同形式的双特异性抗体技术平台。公司基于成熟的单抗技术平台自主研发多种形式的双特异性抗体分子，包括二价“1+1型”、基于scFv融合的对称四价“2+2型”、基于scFv融合的非对称“2+1型”等结构，可满足不同机制、不同场景下双特异性抗体的设计要求。此外，公司还与Revitope合作引入新一代T细胞嵌合活化肿瘤免疫疗法平台，基于平台设计可获得具有肿瘤靶向性的T细胞嵌合活化器（CD3/肿瘤抗原），使得T细胞的激活更多聚集在表达靶抗原的肿瘤组织，较好地降低全身毒副作用。 图6：君实生物拥有多种形式的双特异性抗体技术平台 多方位进军疫苗领域，子公司君拓生物获得12.75亿元A轮融资。君拓生物为公司于2021年8月成立的子公司，聚焦疫苗的研发，涵盖病毒疫苗、细菌疫苗、基因工程疫苗、结合疫苗、多联多价疫苗等。君拓生物获得的增资将推动疫苗管线的研发进展，体现了投资者对于君拓生物的认可，所获资金助力君实生物深度布局疫苗领域。此外，公司还与中科院微生物所签订协议共同开发寨卡病毒疫苗，基于高福院士的研究成果指导寨卡疫苗的临床研发。疫苗作为mRNA的重要应用领域，君实生物与嘉晨西海关于mRNA疫苗的合作同样在疫苗研发中具有拓展潜力。 研发抗体偶联药物（ADC），探索新型作用机制的偶联复合物。ADC药物包含抗体、连接子和药物三部分，同时具有良好的靶向性和细胞杀伤作用，被誉为“智能生物导弹”。君实生物从研发端到生产端打造ADC自主研发平台，通过优化荷载比、抗体和连接子片段提升ADC药物的疗效，基于创新机制开发新一代低毒高效的免疫偶联复合物。公司拥有完整的药物分子评估系统，可支持不同形式MOA的研发、生产要求。 图7：君实生物拥有丰富的技术平台，涵盖多个领域 公司以上述核心技术平台为桨，候选产品具备多种分子形式，形成的矩阵组合丰富且合理，为驱动公司持续突破的坚实壁垒之一。公司已有超过25款药物进入临床阶段，18款药处于临床前阶段。我们认为，稳定的产品迭代为创新药企业长期发展的前提，而产品类型的丰富度可提升公司的竞争实力，在紧跟研发潮流中加速重磅产品的诞生，助力公司差异化优势的打造。 图8：君实生物产品梯队丰富，续航公司长期发展 1.4.产能持续升级，设计产能共34500L 公司拥有吴江、临港两个生物基地，设计产能共计34500L。苏州吴江基地（4500L）已获得GMP认证，其中1500L为2021年上半年为阿达木单抗新增的产能；上海临港基地（2*15000L）按照cGMP标准建设，在开发初期支持了中和抗体JS016的海外临床项目的原液供应，目前临港基地已通过药品GMP符合性检查，支持特瑞普利单抗注射液商业化生产。公司在产能建设方面逐渐规模化，将为公司节约生产成本，支持公司后续更多管线的临床研发及商业化生产工作。 图9：君实生物拥有34500L设计产能 1.5.内生外延并举，赋能公司卓越发展 公司以特瑞普利单抗为中心，以自主研发、合作引进和临床联用的方式形成了多层次产品组合。公司积极引进IL-2、IL-21、CD39、TROP2 ADC等药物，较好地扩充了公司在肿瘤领域的产品丰富度；此外，公司就特瑞普利单抗与泽璟制药的多纳非尼、天境生物的TJ-D5（CD73）、荣昌生物的维迪西妥单抗（HER2 ADC）、亚盛医药的APG1387（IAP）、贝达药业的CM082（VEGF）等多款药物形成临床联用方案，探索PD-1 plus组合，打造更具临床价值和差异化的用药矩阵。 图10：公司围绕特瑞普利单抗形成多层次用药组合 公司战略合作Coherus，共同拓展海外征程。君实生物于2021年2月授予Coherus特瑞普利单抗和两个可选项目（TIGIT和IL-2）在加、美地区商业化和开发的权利，正式开始海外商业化征程。公司目前已与Coherus向FDA递交了治疗鼻咽癌的BLA申请并获得优先审评资格，出海进展迈出了坚实的第一步。公司预计2022~2026年还将在美国陆续申报肺癌、食管癌等多项适应症。2022年1月，Coherus启动了可选项目JS006选择权，将加快公司TIGIT单抗的海外进展，双方计划在海外开展TIGIT联用JS001的临床研究。海外布局呈积极发展趋势。 表2：君实生物与Coherus合作明细项目 1.6.收入稳步增长，持续高强度研发投入拥抱创新 受益于特瑞普利单抗（PD-1）的商业化，君实生物营业收入稳步增长。核心品种特瑞普利单抗于2018年12月获批，2019~2020年营业收入分别为7.8亿、16.0亿元，归母净利润分别为-7.5、-16.7亿元。2021年前三季度亏损有所缩窄，营业收入为27.2亿元，归母净利润-3.9亿元，主要是由于：1）特瑞普利单