2021年业绩超预期，看好大客户、新核心部件拓展

事件：公司发布2021年年报，2021年实现营业收入11.87亿元，同比增长51.43%，实现归母净利润4.84亿元，同比增长117.79%，实现扣非归母净利润3.42亿元，同比增长72.29%；2021年第四季度实现营业收入3.64亿元，同比增长58.21%；实现归母净利1.58亿元，同比增长137.84%；实现扣非归母净利润0.73亿元，同比增长33.14%； 超市场预期。 2021年业绩保持高增长态势，盈利水平持续攀升。 （1）成长性分析：2021年，公司营收同比增长51.43%，归母净利润同比增长117.79%。 主要原因是：①受新冠肺炎疫情的持续影响，普放系列产品需求量继续上升；②公司不断挖掘现有客户需求，多个大客户的多项产品继续保持增长，同时不断拓展导入新的大客户；③顺利导入新的齿科、工业大客户，齿科销售收入突破2亿，工业销售收入突破1.5亿，破冰高端兽用市场，动态类新产品占比迅速提升；④公司作为战略投资者认购珠海冠宇240.64万股，2021年10月15日在科创板上市，限售期为36个月，对应2021年公允价值变动收益8234.83万元。 （2）盈利能力分析：2021年销售毛利率为55.25%，同比增长3.45pct；销售净利率为40.81%，同比增长12.36pct；主要是因为①高毛利动态产品增速快，②规模优势凸显费用率进一步下降，2021年期间费用率为20.52%，同比下降2.10pct，其中销售/管理/财务费用率分别为4.92、4.74%和-1.41%，同比分别+0.19pct、-0.26pct和-2.05pct。 （3）营运能力及经营现金流分析：公司营运能力进一步提升，2021年公司应收账款周转天数为61.43天，同比下降12.87天；供应链紧张影响公司现金流水平，公司经营活动产生的现金流量净额达到2.48亿元，同比下降5.45%，主要是因为供应链紧张下，公司根据业务进度做了材料、配件备货、库存。 受益下游口腔、锂电、半导体需求增长，X射线平板探测器市场迎来新增长点。 （1）X射线平板探测器下游应用广泛，2024年市场空间达28亿美金。数字化X射线平板探测器起到接收X射线并转换为数字信号的作用，是影响影像设备成像质量和效率的关键；下游应用领域广泛，在医疗领域可用于生产普放数字化X射线影像系统、DM系统、DSA、DRF、口腔CBCT、放疗设备等，在工业领域可用于生产工业无损探伤设备、安检设备、新能源动力电池检测和半导体后端封装检测等。根据Yole统计，预计至2024年，全球数字化X线探测器的市场规模将达到28亿美金，其中医疗用数字化X线探测器的市场规模将达到20亿美金，工业及安检用数字化X线探测器的市场规模将达到8亿美金。 （2）数字化X线探测器市场相对集中，公司是国产X射线探测器龙头。根据HISMarkit统计，在全球医疗领域前五大探测器供应商市场份额超过50%；国外巨头主要包括万睿视和Trixell，本土企业主要包括公司和康众医疗。以公司为代表的国内厂家，拥有较高的产品性价比优势与完善的售后服务支持，凭借自主创新能力和本土化服务优势打破国外品牌的市场垄断。2021年，公司获得国家级专精特新“小巨人”企业、制造业“单项冠军”认定，是名副其实的国产X射线探测器龙头。 拟发行可转债14.35亿元，加大技术创新投入。 （1）公司以市场需求为导向，加快产品创新。1月13日，公司公告拟发行可转换公司债券总额不超过14.35亿元，投入新型探测器及闪烁体材料产业化项目（9.89亿元）、数字化X线探测器关键技术研发和综合创新基地建设项目（4.46亿元）。 （2）公司持续加大研发投入，市场竞争力进一步增强。公司通过技术进步不断提高产品性能及拓展新产品，在确保非晶硅探测器技术优势的同时，加大对IGZO、CMOS和柔性基板等传感器技术和产品的投入，产品品质达到行业领先水平。同时，针对新核心部件如高压发生器、 Ct 准直器等逐步开展面向不同应用市场的系统性产品定义和开发，取得一定进展。2021年，公司研发费用为1.46亿元，同比增长51.87%，占营业收入比重为12.27%，同比增加0.03pct；研发人员达到256人，同比增长58.02%，新增各类型IP登记或授权共计55项（以获得证书日为准），其中发明专利授权25项，采用新传感器技术的产品收入超过2亿元。 维持“增持”评级。X射线平板探测器下游需求持续超预期，公司新产品拓展加速，带来2021年业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2022-2024年公司营收分别为16.05亿元、20.89亿元、26.21亿元（调整前2022-2023年预测值分别为15.73亿元、19.7 4亿元）；分别同比增长35.20%、30.10%、25.49%；归母净利润分别为6.29亿元、8.5 3亿元、10.94亿元（调整前2022-2023年预测值分别为5.40亿元、7.08亿元），分别同比增长30.04%、35.45%、28.35%；EPS分别为8.63元、11.75元、15.08元（调整前2022-2023年预测值分别为6.92元、8.93元）；按照2022年3月16日股价对应PE分别为45、33、26倍。公司是国内平板探测器行业龙头，在产品和技术方面不断拓展突破，已经成功实现普放领域的国产替代，未来有望在全球医疗、工业主机厂实现国产替代，包括齿科、新能源电池、半导体、骨科C臂、胃肠机、乳腺、放疗等领域。 公司以全产业链技术发展趋势为导向，还布局了高压、电离室、限束器、直线加速器等影像主机的核心零部件，未来成长空间可期，维持“增持”评级。 风险提示：产品价格下滑风险、新产品研发销售不顺利风险、知识产权保护及核心技术泄密风险、中美贸易摩擦风险、市场竞争风险、汇率波动风险、行业景气度不及预期风险、原材料供应风险、新冠疫情风险等。 图表1：奕瑞科技盈利预测模型