行业信创多重受益，海光IPO在即

分析师：刘泽晶 SAC NO：S1120520020002 邮箱：liuzj1@hx168.com.cn 联系人：刘波 邮箱：liubo1@hx168.com.cn 核心逻辑 行业信创爆发，国产替代加速，中科曙光多重受益。 行业信创将导致国产芯片服务器出货量的高速增长，其中X86架构的海光芯片具有生态优势，预计出货量将会持续高增长，中科曙光是首要受益方。 由于低PUE要求，液冷技术渗透率提升，中科曙光作为液冷技术的领导者，是主要受益方。 中科曙光掌握服务器产业高利润部分，2022年净利润有望实现40%以上的增长（过去5年增速最低为37.71%）。 海光信息IPO在即，中科曙光占股32.1%。 城市云带来年度经常性收入，毛利率高，是稳定的利润来源。 城市云可视为年度经常性收入，曙光云计算公司收入在软件及技术服务中占比42.21%。 整个软件及技术服务部分的毛利率长期保持在75%左右，与A股龙头软件公司相当。 ►投资建议： 公司逐步从传统硬件制造企业向综合信息服务供应商转变，我们对中科曙光的盈利预测进行调整： 2021-2022年的营业总收入从此前122/139亿元下调至111.84/127.6亿元，新增2023年的营业总收入预测为147.87亿元，2021-2023年同比增速分别为10.1%、14.1%、15.9%。 2021-2022年的归母净利润从此前10/12.4亿元上调至11.34/15.93亿元，新增2023年的归母净利润预测为22.07亿元，2021-2023年同比增速分别为37.8%、40.5%、38.5%。 2021-2023年每股收益（EPS）分别为0.78/1.1/1.52元，对应2022年3月10日32.14元/股收盘价，PE分别为41/29/21倍，考虑可比公司估值下移等因素，我们下调公司2022年PE估值至40倍，目标价由53.90元下调至44.0元，维持公司“买入”评级。 ►风险提示：疫情导致全球经济下行的风险，行业竞争加剧导致盈利水平下降，核心技术突破进程低于预期，行业信创进程低于预期，海光IPO进程低于预期，公司核心人才团队流失风险。 核心逻辑 高性能计算领导者、云布局已现曙光 投资收益即将兑现，产品协同助力长期发展 投资建议 风险提示 核心逻辑 1.1国产替代加速，中科曙光多重受益 中国服务器行业持续增速（10%以上），行业信创提升国产服务器占比，我国国产芯片服务器迎来发展良机；其中X86架构的海光芯片由于其生态优势，预计出货量将会持续高增长，中科曙光是首要受益方。 由于低PUE要求，液冷技术渗透率提升，中科曙光作为液冷技术的领导者，是主要受益方。 中科曙光掌握服务器产业高利润部分，2022年净利润有望实现40%以上的增长（过去5年整体净利润增速最低为37.71%） 1.2海光信息IPO在即，中科曙光占股32.1% 海光信息营收近年来实现快速增长：2018-2021年，海光信息实现收入0.48、3.79、10.22、23.1亿元，同比增长255%、686%、170%、126%。 中科曙光持有海光信息32.1%股份。 1.3城市云形成年度经常性收入，毛利率高，是稳定的利润来源 根据2020年年报，软件及技术服务收入为11.09亿元，其中城市云带来的年度经常性收入占比42.21%，首次突破40%。 考虑到少部分“城市云”公司为曙光云计算公司和上市公司共同持股，事实上经常性收入在软件及技术服务中的占比更高。 “城市云”由于其应用高粘性，以及合作双方的战略协议等原因，每年续订的确定很高。 毛利率长期保持在75%左右，与A股软件公司龙头相当 高性能计算领导者、云布局已现曙光 2.1公司简介及主营业务 中科曙光致力于成为中国核心信息基础设施领军企业，为中国及全球用户提供创新、高效、可靠的IT产品、解决方案及服务。 公司2014年在上海证券交易所上市。经历20余年发展，中科曙光在高端计算、存储、安全、数据中心等领域拥有深厚的技术积淀和领先的市场份额，并充分发挥高端计算优势，布局智能计算、云计算、大数据等领域的技术研发。 中科曙光在全国各省、直辖市均设立了分支机构，拥有国际领先的5大智能制造生产基地、7大研发中心，在全国50多个城市部署了城市云计算中心。 2.1公司简介及主营业务 服务器及相关产品： 包括机架式服务器、高密度服务器、刀片服务器、核心应用服务器、高性能服务器等。 存储产品：包括分布式统一存储、多控统一存储、高密度存储服务器等。 软件开发、系统集成及技术服务：包括城市云服务、网络安全产品、大数据产品等。 2.1近5年利润表现非常稳定 近年来，公司逐步从传统硬件制造企业向综合信息服务供应商转变，2019年开始营收增速下降。 2017-2018年：营收增长率分别为44.36%和43.89%。 2019-2021年：营收增长率分别为5.18%、6.66%和10.06%。 净利润表现优秀，5年来保持接近40%的增长。 公司仍然掌握产业链高利润部分。 软件开发、系统集成及技术服务等高毛利收入提供稳定的利润来源。 2.2服务器：产业链及成本构成 服务器的主要元件包括CPU、内存、硬盘等，上游厂商主要为电子元件厂商，如芯片厂商、存储厂商,下游客户包括数据中心、政府、企业等。 从成本结构看，存储及芯片二者为服务器的主要成本项，不同类型的成本构成有所区别。其中CPU、GPU成本与上游芯片价格水平关系较大，内存及存储器成本则与存储产品价格关系较大。 芯片成本在基础型服务器中约占总成本的32%，高性能或具有更强运算能力的服务器中，芯片相关成本占比可以高达50%-83%。 在CPU、GPU、内存、存储之外，主板在其它成本构成中占比相对较高。 2.2中科曙光转型，仍然把握高利润部分 从2019年开始，中科曙光逐步从传统硬件制造企业向综合信息服务供应商转变。 不断加大自研核心技术投入，产品更具竞争力，毛利率不断提升。 近3年利润增速高于营收增速，最近5年利润增速稳定。 2.2中科曙光是中国服务器液冷技术领导者 中科曙光液冷技术历经“冷板式液冷技术”、“浸没液冷技术”和“浸没相变液冷技术”三大发展阶段。于2016年率先在全国开始浸没式液冷服务器大规模应用的研发，2019年实现全球首个大规模浸没相变液冷项目的商业化落地。 截至目前，中科曙光拥有液冷核心专利近50项，部署的液冷服务器已达数万台，居国内市场份额之首，处于行业领导地位。 而采用液冷技术的数据中心，其PUE低至1.04，相比风冷数据中心能效比提升超30%，单机柜功率密度达160kW，计算设备可靠性至少提升一个数量级。 2.3高性能计算机 高性能计算(HighPerformanceComputing)机群，简称HPC机群。 构建高性能计算系统的主要目的就是提高运算速度，要达到每秒万亿次级的计算速度，对系统的处理器、内存带宽、运算方式、系统I/O、存储等方面的要求都十分高，这其中的每一个环节都将直接影响到系统的运算速度。 这类机群主要解决大规模科学问题的计算和海量数据的处理，如科学研究、气象预报、计算模拟、CFD/CAE、生物制药、基因测序、图像处理等等。 2.3高性能计算机 在HPCTOP500中，系统架构88.40%是Cluster集群的形式，另外的11.60%是MMP的形式。 MPP是比较紧耦合的，比如说它一台服务器，它可以通过借助其他的CPU来做并行处理。MPP体系结构由于没有硬件支持共享内存或高速缓存一致性的问题，所以比较容易实现大量处理器的链接，具有“无限”的可伸缩性。 Cluster比较松耦合，比如说这种架构的每个节点都有自己独立的CPU、内存、硬盘等等。 2.3中科曙光在高性能领域具有多种优势 ISC19大会现场，中科曙光正式发布了最新一代的硅立方液冷超级计算机。这款产品采用了通用架构的x86服务器，配合异构计算的加速器可以实现强悍的计算性能，再搭配上具备6D-Torus高速网络技术和胖树拓扑，可以实现高性能、低延迟的大规模部署应用需求。 超低的PUE能耗，PUE小于1.04。。 全兼容生态环境，可实现无缝迁移：在兼容x86架构的基础上，全新的平台可以给我们提供CPU+GPU的异构模式，这种模式也迎合了当下的主流趋势，无论在性能还是在生态的角度，都符合市场的需求。 多交叉立体网络，双重选择：胖树拓扑和6D-Torus高速网络技术的双重支持，通过高性能、低延迟来保证数据传输效率。 2.4存储 根据IDC的数据，软件定义存储（SDS）在2021年上半年较去年同期实现67.6%增长。从整体硬件外置存储市场来看，SDS硬件出货已经达到27.9%的市场占有量。 文件存储出货比例上升，同比增长超过70%，高于软件定义存储市场总体增长率，由于文件系统是大数据处理场景的最佳选择，IDC预测，文件存储在未来五年中仍会维持在4成以上的市场占比； 块存储以及对象存储子市场也在2021上半年保持健康增长。 中科曙光在2021H1软件定义存储市场份额接近10%，排名第四。 中科曙光的市场份额接近10% 2.5软件开发、系统集成及技术服务 云计算和网络安全已成为中科曙光的核心竞争力之一： 云计算：公司持续加强全栈云平台产品和方案能力建设，不断优化城市云布局，提升云计算中心的服务运营能力；推动SaaS云服务生态战略落地，联合应用软件厂商构建曙光云上的应用软件服务体系；形成面向多场景的大数据治理解决方案，实现大数据价值的深度挖掘；深入推动以城市云脑为核心的城市云综合解决方案落地。 网络安全：公司基于高性能国产平台，为多行业客户提供了网络态势感知、安全防护和可视化等软硬件定制化方案。针对多行业应用需求推出网络流量溯源分析系统和工控安全平台等系列软硬件产品，为行业客户提供具有竞争力的产品和系统解决方案。 投资收益即将兑现，产品协同助力长期发展 3.1核心逻辑一：国产替代加速，中科曙光多重受益 随着数字经济发展规划落地，东数西算整体工程全面启动，企业数字化转型加速，IDC的快速增长和云计算的普及，作为云计算的重要基础设备，中国服务器的市场规模亦保持高速增长。 以X86服务器为例，根据IDC数据，2019年中国X86服务器市场规模约177亿美元，预计到2022年，中国X86服务器市场规模达到262亿美元。 整体来看，我国的服务器行业市场规模仍将保持10%以上的增长。 3.1核心逻辑一：国产替代加速，中科曙光多重受益 行业信创加速，服务器消费大户电信、金融国产比例提升。 中国电信2022-2023年服务器集中采购项目已完成评审，招标规模预估20万台，其中国产化服务器占比超25%。 中国移动2月17日发布《2021年至2022年PC服务器集中采购(第1批次)(标包8、13)》，其中，国产化服务器厂商合计中标约25亿元。 中国联通于2月25日发布《2022年中国联通人工智能服务器中标候选人公示》，湘江鲲鹏中标标包二，投标总价1.45亿元，份额50%。 3.1核心逻辑一：国产替代加速，中科曙光多重受益 中国移动集采招标部分出炉，国产芯片服务器占比27.03%，其中海光芯片服务器占比10.49%。 2021年11月16日，中国移动公示了标包3、标包7、标包11和标包12的中标结果显示，浪潮信息、紫光华山科技、中科可控、中兴通讯等4家中标，合计17164台，均为海光芯片服务器，占整体招标量的10.49%。 综合来看，中国移动2021-2022年第1批PC服务器集采项目，基于国产华为鲲鹏和海光芯片的国产芯片服务器累计超过4.9万台，占中国移动整体招标量已经达到了27.03%。 3.1核心逻辑一：国产替代加速，中科曙光多重受益 2月25日，中国电信发布2021-2022年服务器集中采购项目中标候选人公示： 国产服务器（包括鲲鹏、海光、飞腾）占比达到26.7%。2020年该数据是19.9%。