国内电源管理IC翘楚，多领域持续大力拓张

国内电源管理IC翘楚，技术领先筑高公司护城河。公司专注于电源管理芯片领域，进行业务结构调优聚焦家用电器类芯片、标准电源类芯片、工控功率类芯片三大类应用系列产品线，并不断精进自主研发核心技术，升级拓宽主要产品细分品类，持续切入具备高成长性和高价值量的新应用领域，目前在售产品型号超770项。 公司是国内家用电器、标准电源行业电源管理芯片的优势供应商，已获得美的、格力、创维、海信、苏泊尔、九阳、莱克、小米、联想、奥克斯、TP-link、中兴通讯等标杆客户的认可。公司业绩不断高增，盈利能力持续增强且引领同行，在研发投入上力度不断加大，研发人员占总员工比例持续维持高位，核心技术行业领先，核心产品分类不断实现攻城守擂，2022年工业级模块和器件开发在即，公司产品技术保持同行业领先状态，有望保持品牌历久弥新，进一步提升品牌竞争力。 电源管理芯片市场空间广阔，国产化进程势不可挡。作为模电重要分支，电源管理芯片应用广泛，下游应用领域的持续拓展，功能日渐精细复杂，增效节能需求日益突出，需求多样化之下电源管理芯片功能不断推陈出新，未来市场空间广阔，预计2020-2025年全球电源管理芯片市场规模将从328.8亿美元增长至525.6亿美元，我国电源管理芯片市场规模预计将从118亿美元增长至235亿美元，CAGR达15%。国内电源IC竞争格局分散，欧美优势企业垄断国内市场份额近80%，国内CR5仅不到10%，市场份额及集中度较低，国内企业的市场竞争力仍需提升，国产替代缺口巨大。在全球晶圆代工和封测产能持续满载的情况下，电源管理芯片需采用的8寸产能吃紧，凭借出众的产品性能、持续的技术创新以及快速的服务响应，公司有望在行业大面积缺货的背景下加速导入行业标杆客户，实现产品的快速放量和国产替代化进程的加快。 “ 三驾马车”并驾齐驱拉动公司业绩增长。家用电器类芯片是公司老牌基石业务，公司产品逐渐从小家电市场向大家电市场拓展，小家电市占率持续提升，大家电标杆客户开拓顺利，产品持续放量，标杆客户采购数量占比不断提升，公司凭借高筑的技术壁垒造就高毛利率，进口替代比肩国外。在标准电源类芯片领域，公司积极优化客户结构定位中高端成熟市场，快充产品快速发展推动公司产品快速放量，在18W PD市场形成的优势有望在20W PD产品市场复刻。工业驱动类芯片属于高技术门槛、高毛利新兴成长市场，下游应用持续突破，公司紧贴大客户，标杆客户销量增多，产品稳步上量，5G基站建设，电网智能化发展，推动工业驱动类电源管理芯片需求增长。 投资建议 ：我们预计公司2021/2022/2023年营收将分别增长75.36%/44.15%/35.93%至7.53亿/10.85亿/14.75亿 ， 归母净利润分别增长101.1%/37.3%/42.1%至2.01亿/2.75亿/3.91亿元，对应21-23年EPS（摊薄）分别为1.78/2.44/3.47元。首次覆盖芯朋微，给予“买入”评级。 风险提示：新品研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、下游需求大幅下滑的风险等。 股票数据 1.芯朋微：国内电源管理IC翘楚，技术领先筑高护城河 1.1.深耕电源管理芯片十七载，核心技术平台持续迭代 高压电源和驱动类芯片的龙头，多领域持续开疆拓土。芯朋微成立于2005年，并于2020年7月登陆上交所科创板，专注于电源管理为主的模拟及数模混合集成电路设计，为国内高压电源和驱动类芯片的龙头企业。公司产品线不断丰富，主要产品包括家用电器类芯片、标准电源类芯片、工控功率类芯片三大类应用系列产品线，目前已在售超770项产品型号，涉及家用电器、手机及平板的充电器、机顶盒及笔记本的适配器、车载充电器、智能电表、工控设备等多项下游应用领域，并成功获得包括美的、格力、创维、海信、苏泊尔、九阳、莱克、中兴通讯等行业标杆客户的认可。 公司不断精进自主研发核心技术，升级拓宽主要产品品类。核心技术平台及主要产品演变历程主要历经技术起步、研发积累、快速拓展3个阶段。 1）技术起步阶段：公司成立之初，逐渐从特殊高压半导体工艺和器件平台技术向电路、版图和系统设计试验，历时两年成功攻克难度很大、国内空白的700V单片MOS集成AC-DC电源芯片系列的研发，并在中小功率段提供外围极为精简、小体积的电源芯片方案，至此成功打破进口产品的垄断。产品布局上公司以移动数码和家用电器市场为主，通过在2006年实现对低成本异步PWM升压电源芯片和降压电源芯片的量产成功进入移动数码市场，并基于700V单片高低压集成技术平台在2008年成功量产700V单片集成电源芯片切入家电市场，打破国外芯片的长期垄断地位。 2）研发积累阶段：公司不断升级第1代700V单片高低压集成技术平台，再度历时两年研发出第2代智能MOS双片高低压集成平台（包括1颗低压智能控制芯片和1颗高压智能MOS功率芯片）。产品布局上公司持续深耕移动数码、家用电器两大应用市场，并成功打开标准电源市场。在移动数码领域于2009年技术升级DC-DC电源芯片系列，成功量产高效率同步PWM升压电源芯片和降压电源芯片；在家电领域于2011年量产内置智能保护功能的AC-DC电源芯片系列； 在标准电源领域于2010年底在国内较早推出了具有50mw超低待机特点的外置式适配器电源芯片，并在2012年开始研发5级能效适配器电源芯片。 3）快速拓展阶段：2013年开始，公司加大研发投入力度，基于第2代智能MOS双片高低压集成技术平台进行升级并研发成功了第3代智能MOS超高压双片高低压集成平台（包括1颗低压智能控制芯片和1颗800~1000V超高压智能MOS功率芯片），为工业驱动类芯片的后续开发打牢基础。2016年，公司积极参与行业高端客户的电源开发的需求响应，基于第四代智能MOS数字式多片高低压集成平台开发出全新一代数字化内核的多模式电源管理芯片，并陆续推出全模式高功率集成原边反馈开关电源芯片、零瓦待机800V工业开关电源芯片和1000V工业级X-cap放电电源芯片等新品。产品布局上同步开展了对多个子类的电源管理芯片的研发，持续深耕家用电器、移动数码、标准电源领域，并逐渐开启工业驱动类市场。 图1：公司核心技术平台及主要产品演变历程 1.2.大基金+核心管理团队持股集中稳定，两度大推股权激励助力业绩高 股权结构集中，大基金入股。截至2021年9月30日公司创始人兼董事长张立新先生持有公司30.41%的股权，为公司实际控制人，核心管理团队李志宏（离任）、易扬波、薛伟明持股比例分别为2.95%、4.2%、1.33%。2019年7月，国家集成电路产业基金通过参与定向增发750万入股公司，合计募资1.5亿元，成为公司第二大股东，2020年7月公司上市后大基金持股稀释为6.65%。此外，公司拥有5家全资控股子公司，其中苏州博创、香港芯朋、安趋电子均从事集成电路研发生产，深圳芯朋从事机电产品设计、开发和销售，芯朋科技从事科技推广、租赁服务。 图2：公司股权结构图 两度大推股权激励，助力经营业绩加速增长。公司于2020年7月22日登录科创板，仅四个月后便推出第一期股权激励预案。2021年11月16日，公司再度推出股权激励计划，拟激励对象达114人，覆盖员工总人数约达四成。公司两次股权激励力度均较大，授予价格不到授予日收盘价格的一半。股权激励实施后效果明显，2020年以来公司经营业绩增速提升明显。2019年，公司归母净利润同比增速23.65%，2020年同比增速提至50.73%。2021前三季度，公司实现归母净利润为1.29亿，同比增长117.72%，延续2021前两季度高增长态势。 表1：公司两期股权激励计划限制性股票激 1.3.业务结构调优，产品单价提升 电源管理芯片种类复杂且应用广泛，公司布局下游四大领域。电源管理芯片的应用范围极其广泛，涉及家用电器、手机及平板、充电及适配器、智能电表、照明、马达、通讯设备、工控设备等各领域，针对不同的应用领域需要设计相匹配的电源管理芯片。针对市场需求，公司研发了四大类应用系列产品线，包括家用电器类、标准电源类、移动数码类和工业驱动类。 产品持续丰富+结构优化，竞争力持续增强。公司通过自主创新不断丰富产品种类，同时通过并购安趋电子、参股普敏半导体，补足在驱动芯片和DC-DC芯片的技术能力，借助各产品线的协同效应，可以为客户提供涵盖多类芯片的整体解决方案，显著提升产品的竞争优势。此外，公司不断优化产品结构，持续切入具备高成长性和高价值量的新应用领域，家用电器类芯片逐渐从小家电向大家电市场拓展，标准电源类芯片逐渐从普通充电器向快充产品切换。随着品牌和技术的积累，公司未来也有望切入更多细分电源管理芯片市场，打开成长天花板。 智能家电和标准电源为公司产品主要应用领域，工业驱动领域的收入贡献持续提升。公司主要产品为电源管理类芯片，下游应用领域分散，不同用途的电子设备整机需要搭载不同功能和应用方式的电源管理芯片。公司成立以来针对市场需求持续拓宽产品线，积极布局家用电器、标准电源和工控功率市场，从过去单一提供一款电源管理芯片，发展为向客户整机系统提供从高压到低压的全套电源方案，同一台整机中可以应用AC-DC、DC-DC、功率驱动（HV&LV）等多个电源管理芯片，目前在售产品型号超过770项。借助丰富的产品线和高可靠性的产品： 1）在家用电器市场，小家电市占率持续提升，大家电标杆客户开拓顺利，产品持续放量；2）在标准电源市场，快充产品快速发展，进入更多行业标杆客户；3）在工控市场，下游应用持续突破，产品稳步上量。2020年，公司在家用电器、标准电源和工控市场的收入分别达到1.8/1.7/0.5亿元，在主营收入中的占比分别达到43%/39%/12%。 图3：公司主要产品营收占比（百万元） 图4：公司主要产品毛利率水平 图5：公司各类产品价格变化（元） 1.4.上游供应商集中，下游客户稳定 Fabless模式下公司专注于产品研发，响应市场快速迭代的需求。公司采用Fabless模式进行生产管理，只负责芯片的电路设计与销售，而将生产、测试、封装等环节外包。Fabless模式具备资产较轻，初始投资规模较小等特点，有利于公司专注于产品研发，对于技术和市场应用的发展嗅觉更为灵敏，缩短产品开发周期，这种优势在当前智能手机版本的快速迭代，AI，TWS，OLED等市场的快速增长的背景下将被放大。Fabless模式也能比IDM更好的设计出市场所需的产品，占领市场先机。目前，海思、联发科(MTK)、博通(Broadcom)等知名厂商也主要采用Fabless模式进行生产管理。针对Fabless的工艺无法协同优化、产品品控相对困难、受合作商制约等缺点，公司也采取了一系列应对措施，如采用集中采购模式增加品控能力，和多家主要合作商如华润微电子、长电科技等形成稳定的合作关系来防止受市场风险的影响以及受单一供应商制约的困境，同时此系列措施也有利于形成从研发到封装到测试的一体化产业链结构，提高公司的市场竞争力。 与上游供应商长期稳定合作，供应商渠道扩展减少对单一供应商依赖。2017-2020年间，公司前五大供应商销售占比分别为94.82%、91.31%，89.67%和90.15%，占比基本稳定。从2019年起，公司加大了对Dongbu Hitek CO.Ltd.的晶圆采购额，有利于公司减少对单一供货商的依赖。2020年前五名供应商分别为华润微、华天科技、华瑞微、长电科技、Dongbu Hitek CO., Ltd.，合计采购额25,728.59万元，占年度采购总额90.15%，相对于2019年上升了0.48%。 “经销为主、直销为辅”，加强客户稳定性。经销模式是集成电路行业普遍采用的销售模式，公司主要采取以经销商为主的销售模式，向经销商进行买断式的销售，有利于扩大产品覆盖面、以及提高中小客户的服务能力；并以直销为辅，直接将产品销售给终端客户，同时对主要终端客户进行信息穿透和差异化支持。 2017-2020年，公司前五大经销商的销售额占比为38.37%、39.42%，41.03