有色行业2月投资策略：货币政策外紧内松，金属供需维持紧张格局

行业投资策略 市场回顾：有色板块指数继续调整 1月至今有色板块整体跌幅5.07%，同期沪深300指数跌5.84%，跑赢沪深300指数0.76个百分点。根据申万一级行业划分，有色板块1月至今涨幅在28个行业中排名居中，连续2个月出现明显的调整，市场存在较大的分歧，导致股价波动较为明显。 工业金属：货币政策外紧内松，金属价格走势分化 铜：海外流动性收紧压制铜价，但在全球低库存支撑下，铜价延续震荡。 铝：氧化铝和电解铝齐涨。12月以来市场炒作欧洲能源紧张。春节期间国内铝锭累库偏少，重要原因是部分铝水铸棒增加，但即使综合考虑铝锭和铝棒的库存增量，也要低于往年同期。广西百色报告多例新冠本土病例，百色市是国内第三大氧化铝主产地，氧化铝价格大幅反弹。 锂：锂矿和锂盐供需仍处于最紧张时刻 国产电池级碳酸锂价格加速上涨，目前已达到38.25万元/吨；中国进口锂辉石矿价快速拉升，现货价格涨至2710美金/吨。供给端，国内青海盐湖提锂产量进入冬季会有所下滑；需求端，国内新能源车产销量持续超预期，拉动正极材料产销量释放，尤其磷酸铁锂产量保持强势。预计目前锂矿和锂盐供需仍处于最紧张时刻，全球锂矿供需紧张的局面短期难以缓解，锂价有望保持高位。 钴：非洲疫情反复导致原料交货延期，钴价稳步上行 MB标准级钴均价最新报价34.60美元/磅，国内电钴最新报价50万元/吨，钴价创3年新高。近期南非疫情反复导致原料延期交货，船期普遍延长2-2.5个月；11月钴原料到港货源数量不及预期，12月超预期，国内钴原料供应紧张局面有所缓解，但仍然维持偏紧态势。全球钴供应链相对来说是比较脆弱的，在供需紧平衡状态下，供应的不稳定性容易对钴价产生影响。 稀土：价格稳步上升，工信部下达今年第一批指标 1月27日工信部下达2022年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标，指标分别为10.8万吨和9.72万吨，同比都是增长20%。其中中重稀土矿开采指标保持不变，增量都来自于轻稀土，轻稀土矿开采指标为89310吨，同比增长23.17%。稀土价格稳步上行，截至2月9日氧化镨钕报价98万元/吨；氧化镝报价304.50万元/吨；氧化铽报价1380万元/吨。 推荐标的：神火股份、云铝股份、中国宏桥、赣锋锂业、天齐锂业、永兴材料、中矿资源、北方稀土、亚太科技。 风险提示：疫情反复导致经济复苏不及预期；国外主要央行货币政策正常化拐点快于市场预期；供给增加超预期。 市场回顾：有色板块指数继续调整，后市有望企稳 2022年1月至今（2月9日）有色板块整体跌幅5.07%，同期沪深300指数跌5.84%，跑赢沪深300指数0.76个百分点。根据申万一级行业划分，有色板块1月至今涨幅在28个行业中排名居中，在21年11月强势反弹之后连续2个月出现明显的调整，市场存在较大的分歧，导致股价波动较为明显。 图1：有色板块2021年年初至今涨跌幅（2月9日） 图2：有色板块2022年1月至今涨跌幅（2月9日） 图3：申万一级行业2022年1月至今涨跌幅排名（总市值加权平均） 海外流动性边际收紧对工业金属价格形成压制，能源金属价格继续上行1月国内降息预期兑现，但海外流动性收紧预期提升，尤其是美国加息和锁表提上日程。能源金属方面，整体继续表现出行业基本面向好，但是股价偏弱的局面，估值快速消化。 后市全球市场流动性边际收紧对大宗商品价格形成压制，其中铜作为金融属性最强的工业金属品种，对其他金属品种有重要的指导意义，但在低库存状态下预计仍将维持高位震荡；铝作为最受益于“碳达峰”“碳中和”政策影响的品种，电解铝环节的利润有望凸显出来。 新能源金属方面，全球电动化浪潮势不可挡，国内外电车产销量持续超预期，锂价不断创造历史新高背景下，重点关注有上游优质锂资源布局的企业；国内钴原料供应紧张，短期非洲疫情的变化可能会加剧原本紧张的局面；稀土磁材板块，多个终端需求领域爆发有望拉动对高端稀土磁材需求，供需格局将持续改善。综上，维持有色行业“超配”评级。 图4：工业金属2021年初至今涨跌幅（2月9日） 图5：工业金属1月至今涨跌幅（2月9日） 图6：黄金2021年初至今涨跌幅（2月9日） 图7：黄金1月至今涨跌幅（2月9日） 图8：稀有金属2021年初至今涨跌幅（2月9日） 图9：稀有金属1月至今涨跌幅（2月9日） 图10：金属非金属新材料2021年初至今涨跌幅(2月9日) 图11：金属非金属新材料1月至今涨跌幅(2月9日) 工业金属：货币政策外紧内松，金属价格走势分化 国内降息预期兑现：1月17日，央行开展7000亿元中期借贷便利（MLF）操作和1000亿元公开市场逆回购操作。中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作的中标利率（OMO）均下降10个基点，分别降至2.85％、2.10％。 1月18日，人民银行副行长刘国强在2021年金融统计数据有关情况发布会上表示要把货币政策工具箱开得再大一些，保持总量稳定，避免信贷“塌方”。1月20日，1年期LPR下调0.1个百分点至3.7%，5年期以上LPR下调0.05个百分点至4.6%。 国外：美联储于1月26日公布了2022年1月议息会议决议。决议内容基本符合市场预期，但美联储主席鲍威尔在记者会上的发言令市场产生较大反应。美联储宣布维持联邦基金利率目标区间在0-0.25%之间不变，符合市场预期。美联储同时表示，其资产购买计划将于今年3月初结束，加息的合适时机很快就会到来。美联储主席鲍威尔在货币政策例会后的记者会上称，上调利率的空间很大，不排除未来几次货币政策例会都会决定加息的可能。就市场关注的缩减 资产负债表的问题，鲍威尔表示，缩表将发生在加息开始之后，美联储尚未就缩表的时机和速度做出决定。 图12：美元指数 图13：美国10年期国债收益率（%） 工业金属走势分化：今年年初以来，工业金属价格走势持续分化。工业金属基本面的共性是低库存，铜、铝、锌、镍的库存都处于历史同期最低点附近。低库存成为金属价格的有利支撑因素之一。铜的金融属性最强，1月份美国10年期国债收益率创下疫情后的新高，美元指数也在向上突破，对铜价构成抑制，此间铜价虽然突破10000美元/吨，但随后回落，未改变震荡走势。铝、锌、镍价格走势偏强，一则库存都偏低，尤其是镍极低库存引起挤仓，价格创下历史新高；二则锌、铝冶炼均受到欧洲能源紧张影响，市场担忧低库存情况下继续减产会造成价格大幅波动。 图14：基本金属走势分化（元/吨） 工业金属下游行业景气度：1-11月电网投资4102亿元，同比增加4.1%；电源投资完成额4306亿元，同比增长3.6%。空调领域，根据产业在线数据，1-12月份家用空调销量15259万台，同比增长7.9%。房地产方面，1-12月份，房屋新开工面积累计同比下降11.4%，房屋竣工面积累计同比增长11.2%；12月单月数据，房屋新开工面积同比下降31%，房屋竣工面积同比增加1.9%。汽车领域，1-12月份国内汽车产量2608万辆，同比增长3.4%，12月份产量291万辆，同比增加2.35%。 图15：电网和电源工程投资完成额累计同比（%） 图16：空调月度销量（万台） 图17：房屋新开工与竣工（%） 图18：汽车月度产量 铜：库存企稳反弹，价格持续震荡 从行业层面来看，铜精矿加工费较上月小幅上涨，根据SMM数据，1月下旬铜精矿现货加工费报63.8元美元/吨，比12月下旬数据上涨3美元/吨。2022年中国铜精矿长单加工费确定，据SMM了解，消息人士称江西铜业、铜陵有色、中国铜业以及金川集团与Freeport确定2022年铜精矿长单加工费Benchmark为65美元/吨与6.5美分/磅。智利铜矿安托法加斯塔(Antofagasta)也已同意明年以每吨65美元和每磅6.5美分的处理和精炼费(TC/RCs)向中国一些冶炼厂供应铜精矿。 图19：铜精矿现货加工费（美元/吨） 图20：铜精矿长单加工费（美元/吨） 12月份我国进口铜精矿206万吨，同比增长9.31%；1-12月份累计进口铜精矿2340.44万吨，累计同比增长7.53%。随着来自智利和秘鲁的铜精矿发运增加，铜精矿进口量呈增长趋势。 图21：铜精矿月度进口变化 图22：进口智利和秘鲁铜精矿数量（万吨） 全球铜显性库存维持在历史低位。低库存仍然是铜市场最明显的特征之一，1月份以来虽然有小幅反弹，但目前仍处于历史最低位。截至1月下旬，全球三大交易所+中国上海保税区铜库存共计40.5万吨，比12月底增加了5万吨。上半年铜精废价差较大，全球废铜去库存，下半年以来的疫情、全球物流等因素造成废铜供应紧俏，导致精铜消耗量增加，从而导致全球显性库存快速下降。 10月上旬受LME交易性因素影响，LME铜价大幅上涨，LME cash合约较3月合约价差一度高达1000美元/吨以上，截至1月底在55美元/吨左右。 国内阴极铜产量小幅反弹。根据SMM数据，12月中国电解铜产量为87.03万吨，环比上升5.4%，同比上升1%。由于年底铜冶炼厂检修基本进入尾声，与此同时部分冶炼厂从事故中迅速恢复叠加年底赶产效应，12月份国内电解铜产量远超市场预期，创下下半年以来新高。2021年1-12月国内电解铜产量997.59万吨，同比增速7.2%。 图23：全球铜显性库存（万吨） 图24：中国电解铜月度产量（万吨） 进口铜及铜材增加，11月份未锻铜及铜材进口51.04万吨，同比下滑9.07%，环比增加24.32%，1-11月份未锻铜及铜材累计进口494.06万吨，同比下降20%。 11月份进口精炼铜34.55万吨，同比下降1.55%，1-11月份精炼铜累计进口320.93万吨，同比下降26.19%。但后期南美、非洲等地物流顺畅之后，精铜进口量有望增加。 图25：精炼铜月度进口量（万吨） 图26：未锻铜及铜材月度进口量（万吨） 图27：中国自智利进口精炼铜数量（万吨） 图28：中国自秘鲁进口精炼铜数量（万吨） 综上，年初以来，货币政策层面呈现外紧内松格局，国内降息预期逐步兑现； 美国通胀数据高企，近期议息会议纪要显示美联储偏鹰派。铜是金融属性最强的工业金属，且国外定价权重较大，因此铜价走势受到抑制。同时全球铜库存结束下降，企稳反弹，但绝对位置仍处于偏低水平。机构平衡表显示2022年全球铜不会大幅过剩或短缺，维持供需紧平衡格局，同时今年的铜精矿长单加工费绝对水平也不高。我们对铜价走势维持震荡的判断。 表1：全球铜供需平衡表（千吨） 铝：氧化铝和电解铝齐涨 12月份以来，市场炒作欧洲能源紧张，欧洲电解铝产能占全球6%左右，西班牙等铝冶炼厂确有减产计划，铝价重新站稳在20000元/吨以上。同时煤炭价格和氧化铝价格继续回落，铝冶炼利润开始扩大，截至1月底，我们以环渤海动力煤价格和氧化铝市场价格计算的铝冶炼利润已恢复到4000元/吨以上。 电解铝产量同比下滑。去年以来的限产限电已经对电解铝产量造成实质影响，2021年12月份国内电解铝产量317.5万吨，同比下降3.2%，日均产量10.43万吨，环比基本持平；2021年1-12月国内电解铝产量3849.2万吨，同比增速降至3.71%。 图29：中国电解铝月度产量（万吨） 图30：中国铝锭库存季节图（万吨） 从往年规律来看，节前下游工厂放假，铝锭库存往往开始增加，根据过去5年均值，春节前第3周和第2周铝锭累库3.1万吨，而今年库存不但没有增加，反而减少了5.4万吨。 节前铝锭累库偏少，一个重要原因是部分铝水铸棒增加。由于去年11-12月份铝棒加工费偏高，铸棒量明显增加；即使近期铝棒加工费大幅回调，棒厂受益于铝价上涨收益，仍然不会亏损。电解铝企业也更乐于铝水就地转化，一是省去铸锭费用，二是及时回收货款。因此今年节前铝锭库存偏低有一定结构性因素。但即使综合考虑铝锭和铝棒的库存增量，也低于往年同期。 图31：春节前后铝锭累库统计（万吨） 铝材进出口：根据海关数据，2021年12月份进口未锻铝及铝材24.4万吨，低于市场预