业绩拐点显现，数字化、加盟扩张助腾飞

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 东方时尚珠宝品牌，定位年轻、国潮、轻奢。公司主要聚焦以“CHJ潮宏基”、“VENT I梵迪”、“F ION菲安妮”为核心的珠宝与女包两大业务，定位年轻女性消费群体。珠宝首饰1H21营收占比61%、毛利率40%；黄金珠宝占比27%、毛利率11%；女包占比10%、毛利率50%+。其中黄金珠宝毛利率受金价波动影响较大，珠宝首饰影响不显著；金价19~20年上升、21年各季度环比有所下降，但仍处于高位。 珠宝消费高景气、商誉减值影响消退，业绩拐点显现。1）受益于疫后珠宝消费景气中枢提升 ，21年来业绩增长亮眼 ，1-3Q21公司营收同增48.87%、较19年同期复合增13.69%，净利率为8.27%、较20年同期提升4.78PCT。2）女包业务年轻化改造效果显现，FION业绩持续向好、商誉减值影响消退，线下门店从百货转向购物中心模式基本跑通、线上抖音直播迅速起量。1-3Q21公司皮具收入3.3亿元、同增81%，其中电商占40%+。 产品力为基、多维度提升品牌声量、数字化转型助腾飞：1）坚持原创时尚设计，将东文文化、时尚潮流与匠心工艺有机结合，持续开发强化东方文化印记和彰显个性表达的产品。2）通过明星合作、跨界联名、直播带货等多种方式，提升品牌声量。3）数字化转型赋能管理，20年上线云店系统，助力公司打通产品流、业务流以及会员资源，实现全天候全域销售。2020年末公司全渠道会员数超过1000万，80后会员占比80%+、复购超四成。 借力加盟快速拓宽经营边界、抢占下沉市场、拓店空间广阔：受益于渠道下沉和消费升级，低线城市悦己需求崛起、成为消费增长新引擎。2018年来公司加速发展加盟商、积极布局下沉市场，3Q21末珠宝加盟店622家、较18年末净增285家，公司规划未来3-5年门店达2000家、净增1000家。 相较于可比公司加盟店数量高达3000+，潮宏基珠宝拓店空间仍广阔。 估值与投资建议 公司未来加速加盟渠道拓展、预计21~23年每年新增150~200家门店，线上渠道高速增长、营收预计21~23年分别同增70%/50%/40%；女包业务获益品牌年轻化、渠道调整到位，线上线下有望恢复快速增长。 预计21~23年公司EPS分别为0.38/0.45/0.52元。参考同业当前估值水平，建议给予公司22年20倍估值，对应目标价9.00元。 风险提示：终端消费疲软、加盟拓展不及预期、女包商誉减值、金价波动。 1、东方时尚珠宝品牌，轻奢、年轻、国潮 1.1、业务以时尚珠宝为主、女包为辅 公司主要聚焦以“CHJ潮宏基”、“VENTI梵迪”、“FION菲安妮”为核心的珠宝与女包两大业务。 CHJ潮宏基：创立于1997年初，系国内首家以K金钻石镶嵌、K金素金等时尚珠宝首饰为核心产品的珠宝品牌，主要消费客群为善于自我欣赏的时尚独立女性。 VENTI梵迪：创立于2003年，年轻潮流珠宝品牌，以法式浪漫风格为主线、定位于年轻化、更张扬个性。3 FION菲安妮：亚太地区知名女包品牌、1979年创立于香港，2014年被公司全资收购。近年来，公司从品牌形象、产品设计以及渠道对FION品牌进行年轻化战略调整，2020年油画系列产品上市，21年演员乔欣成为FION品牌代言人。 图表1：公司主要品牌 时尚珠宝首饰贡献主要收入和利润。2014-2020年，时尚珠宝首饰营收占比持续提升、由54.1%提升至68.8%，1H21营收占比下降至60.93%、较20年同期下降6.22PCT，主要系女包业务优化设计及渠道后迅速放量、收入占比提升；时尚珠宝首饰毛利率在40%左右（高于传统黄金首饰、低于皮具），毛利贡献70%+、2020年/1H21毛利贡献分别为76.4%、69.9%。 传统黄金首饰营收占比在20%-30%区间，毛利率稳定在10%左右。皮具营收占比在10%左右，毛利率55%+，毛利贡献在15%左右。 图表2：潮宏基收入结构（分产品） 图表3：潮宏基各产品毛利率 1.2、股权结构稳定，创始人廖木枝为实际控制人 股权结构稳定，创始人廖木枝为实际控制人。公司实际控制人廖木枝及其女婿林军平（董事）、儿子廖创宾（董事长、总经理）通过持有控股股东潮鸿基投资68.4%的股权，间接持有公司19.16%的股份，同时廖创宾另直接持有公司2.90%的股权。 潮鸿基投资、 东冠集团 、广发信德分别为公司前三大股东， 分别持股28.01%、8.5%、4.14%，其中潮宏基投资、东冠集团为公司发起人股东。 2、业绩拐点显现，产品力为基、数字化转型助力腾飞 2.1、商誉减值影响消退、珠宝消费高景气，21年来业绩增长靓丽 2014-2019年公司营收增速较缓，收入规模由24.7亿元增长至35.4亿元、对应CAGR为7.48%。2020年受疫情影响，公司营收同降9.24%，但3Q/4Q20已有好转迹象、营收增速由负转正、分别为0.3%/2.77%。 21年来，受益于疫后珠宝消费景气中枢提升，收入端增长亮眼。1-3Q21公司营收34.49亿元、同增48.87%、较19年同期复合增13.69%。分季度看，1Q/2Q/3Q21营收增速分别为82.60%、47.59%、27.18%，较19年同期复合增速分别为8.21%、20.64%、12.94%。 图表4：公司营收及同比（分年度） 图表5：公司营收及同比（分季度） 毛利率先波动上升、后呈下降态势，分界点在2018年。公司综合毛利率在2018年达到高点（39.34%）后逐年下滑，2020年及1-3Q21公司综合毛利率分别为35.83%、34.19%，主要系2019年公司渠道结构调整节奏加快，快速发展加盟商、线上销售、毛利率较低的加盟代理业务及网络销售收入占比提升。 分业务看，公司黄金饰品业务毛利率与黄金价格波动性相关，当黄金价格处于上涨周期、公司黄金饰品毛利率提升，当黄金价格处于下行周期、公司黄金饰品毛利率下降。公司时尚珠宝业务毛利率与黄金价格波动的联动关系不显著。 从周期看，黄金价格总体趋势向上，短期国内黄金价格跟随国际金价走势。 全球大部分黄金期货、黄金现货交易集中在英国、美国，英美两国把持以美元标价的国际黄金定价权。国际金价波动主要受全球通胀预期、原油价格、美元指数、市场恐慌情绪等多因素影响。19/20年国内金价涨幅明显，分别同增15%/25%，进入21年黄金价格环比持续下跌 ，21Q1~4国内金价分别为392.69/394.11/388.82/386.64元/g。 19~20年随着金价持续上涨 ， 公司黄金饰品毛利率分别为6.91%（+1.12PCT）/9.60%（+2.69PCT），1H21毛利率为11.41%（-0.55PCT）、仍处于较高水平。 图表6：黄金价格及同比增速 费用管控能力加强，期间费用率改善明显。21年来期间费用率降幅较大，其中1-3Q21销售费用率18.30%、较20年同期降低5.54PCT；管理费用率2.03%、较20年同期降低0.96PCT。主要为加速推进加盟模式、店面装修费摊销及柜台制作费用率、职工薪酬等同比下降。 图表7：公司费用率 图表8：公司毛利率及净利率 2018/2019年受“FION菲安妮”商誉减值影响较大，拖累净利率下降至2%+。2018/2019年公司分别计提FION商誉减值2.09亿元、1.52亿元，拖累归母净利润分别下降至0.71亿元、0.81亿元，对应净利率为2.19%、2.29%； 若剔除FION商誉减值影响，2018/2019年公司净利率为8.62%、6.57%。 商誉减值影响消退，3Q20开始经营逐步改善。2020年公司停止计提“FION菲安妮”商誉减值损失，但销售受疫情影响较大，2020年净利率水平仍较低、为4.34%。随着疫情得到控制，公司数字化转型与渠道结构调整初步取得成效，3Q20开始经营逐步改善、4Q20归母净利润实现大幅增长、已现阶段性拐点。 1-3Q21公司业绩持续靓丽，1-3Q21实现归母净利润2.85亿元、同增253.09%， 净利率为8.27%、 较20年同期提升4.78PCT；分季度看 ，1Q/2Q/3Q21归母净利润增速分别为562.47%、167.27%、23.51%。 图表9：潮宏基归母净利及同比（分年度） 图表10：潮宏基归母净利及同比（分季度） 年轻化改造效果显现，菲安妮发展进入快车道，业绩持续向好。2014年公司以总对价14.1亿元收购亚太知名女包品牌“F ION菲安妮”100%股权，此后公司从品牌形象、产品设计、渠道等方面对F ION品牌进行年轻化战略调整，但受百货渠道景气度下滑影响，F ION品牌调整期间拉长，2018-2019年业绩明显承压，收入增速分别为1.4%、-1.1%，并分别计提FION商誉减值2.09亿元、1.52亿元。 2020年来年轻化改造效果逐步显现，FION门店从百货转移到购物中心模式已基本跑通，2020年11月试水抖音直播、抖音直播业务发展迅速、成为FION新的增长点。1H21公司皮具业务实现营收2.22亿元、同增102.4%；1-3Q21实现营收3.3亿元、同增81%，其中电商业务占比40%+、同增78%。 图表11：公司皮具类产品收入显著回升 2.2、多维度提升品牌声量，数字化成效初见 2.2.1、明星合作+跨界联名+直播带货，多渠道营销 加大品牌宣传投入，通过明星合作+跨界/IP联名+直播带货，多维度提升品牌影响力。2020年/1H21广告宣传费1.08亿元、6997万元，分别同增17%、40%、占总营收2.98%、3.05%。 1）明星合作：潮宏基珠宝邀请知名明星唐艺昕为品牌大使，FION菲安妮2021年正式签约影视明星乔欣为品牌代言人。 2）跨界联名：自2010年起潮宏基珠宝先后取得“哆啦A梦”、“皮卡丘”、等IP的正版授权；1H21潮宏基与特仑苏联名、与国货美妆品牌花西子携手推出“并蒂同心足金手链”，以“国潮”为切入点，深入年轻消费圈层。 3）多渠道曝光：通过自媒体加强话题营销，借助微博、抖音、小红书等社交渠道，持续向场外用户曝光。 4）直播带货：丰富直播带货模式，形成头部直播达人、明星、店播的对外直播矩阵。2020年，与李佳琦合作的花丝糖果系列，创下珠宝产品15分钟销售8千件的纪录；2021年3月，公私域联动的“2021彩金潮流趋势发布会”直播GMV超6213万。 图表12：公司广告宣传费及同比 图表13：公司营销布局 网络销售收入占比快速提升。网络销售主要通过天猫、唯品会、抖音等第三方平台对消费者进行销售。2018-2020年公司网络销售收入CAGR为19.2%、营收占比由15.7%提升至22.5%；1H21实现营收5.01亿元、同增36.5%，营收占比21.8%。 图表14：公司网络销售收入及同比 图表15：公司网络销售收入占比提升 抖音渠道方面，潮宏基品牌月GMV自21年6月开始放量、在珠宝首饰品类排名迅速上升，21年10月以来排名稳居前十。菲安妮品牌月GMV自21年7月开始放量、月GMV在2000万左右，在箱包品类排名稳居前5。 图表16：潮宏基品牌抖音月GMV及排名 图表17：菲安妮品牌抖音月GMV及排名 图表18：近30天潮宏基品牌抖音博主类型占比 图表19：近30天FION品牌抖音博主类型占比 2.2.2、数字化转型领先，全天候全域销售的新零售模式初步跑通 2015年启动数字化转型，并建立用户数据平台（CDP），2017年完成基础建设（数字化工程分层应用架构），2018年实现“货”的数字化、建立商品数据中心和智能订单系统，2019年实现“场”的数字化（数字化门店）和“人”的数字化（EHR系统）。 疫情加速数字化转型，2020年上线智慧云店。2020年面对新冠疫情、加速数字化转型步伐，依托原有的数字化基础，7天上线智慧云店，并在1个月内覆盖所有门店（加盟店+自营店）。2020年，云店小程序GMV达到1.5亿+； 借助小程序云店直播，在