通易航天：军品构筑基础，民品汽车漆面保护膜打开成长空间

（871642.BJ） 军品构筑基础，民品汽车漆面保护膜打开成长空间 军用航空供氧面罩核心供应商，军工业务基石稳定。公司自成立以来一直专注于军用特种航空制品以及聚氨酯、碳纤维等新材料制品的研发、生产和销售，主要产品包括军用航空供氧面罩、飞机橡胶软油箱、变压器储油柜胶囊（隔膜）等在内的军用及民用橡胶类制品 以及聚氨酯产品。根据公司披露国内军用航空供氧面罩领域目前主要有公司和航宇救生装备两家供应商，考虑到军工行业存在资质壁垒，整体行业格局会保持稳定。军用航空供氧面罩需求主要受军机数量的影响。我国军用飞机数量仍存在较大差距，行业需求有望持续提升。 聚氨酯保护膜推进快，军用市场打开新产品空间，民用漆面保护膜生产商较少具较高成长性。聚氨酯保护膜是一种热塑性聚氨酯弹性体（TPU）材料膜制品，具有高强度、高韧性、耐磨、耐油、耐寒、耐老化、环保无毒、可降解、防水透湿、防风、防寒、抗菌、抗紫外线等优异性能，具备广阔的市场前景。军用和民用的聚氨酯保护膜方面，原膜生产环节由于难度相对较高企业数目较少。公司前期上市募投项目即聚氨酯保护膜产能，包含2条15万米/月的产线，完全建成后产能可达到40万米/月，相比具备较大弹性。 军用产品聚氨酯保护膜已在直升机桨叶等领域使用并可能拓展应用领域。汽车漆面保护膜（隐形车衣）为当前汽车后装市场热点，特别是随着个性化汽车颜色增多，为年轻车主和新能源车主所青睐。当前国内渗透率仍低具备较高成长空间，在仅考虑新车的情况下，假设汽车漆面保护膜渗透率达到10%-20%，测算市场空间或可达18.75-37.50亿，若考虑完整汽车漆面保护膜和汽车改色膜产品市场空间会更大。 投资建议：通易航天为军用航空供氧面罩核心供应商之一，拓展聚氨酯保护膜业务打开成长空间。军工业务业绩贡献稳定，聚氨酯保护膜业务随着上市配套募投产能的释放有望具备业绩较大弹性释放。预计公司2021年-2023年的收入分别为1.22亿元、1.69亿元、2.05亿元，增速分别为29.4%、38.8%、21.0%，归母净利润分别为3691万元、5046万元、5811万元。首次覆盖给予买入-A的投资评级，6个月目标价22.5元。 风险提示：项目产能释放不及预期、军品订单节奏、原材料价格大幅波动 1.通易航天：军品+民品双轮驱动 1.1.公司简介：民营军用航空制品厂商 公司成立于2008年3月，自成立以来一直专注于军用特种航空制品以及聚氨酯、碳纤维等新材料制品的研发、生产和销售，主要产品包括军用航空供氧面罩、飞机橡胶软油箱、变压器储油柜胶囊（隔膜）等在内的军用及民用橡胶类制品。公司2017年开始在全国股转系统挂牌，并于2020年12月向全国股转公司递交了精选层挂牌并公开发行股票的申请。最终于2021年8月在精选层挂牌，并于2021年11月平移为北交所首批上市公司。 图1：公司发展历程 1.2.主营业务介绍：军用航空供氧面罩为基，聚氨酯保护膜打开成长空间 公司产品主要包含军用航空供氧面罩、飞机橡胶软油箱、变压器储油柜胶囊（隔膜）等在内的军用及民用橡胶类制品，以及聚氨酯、碳纤维等新材料制品。 1.2.1.军用航空供氧面罩：多年深耕构筑坚实基本盘，2020年营收占比88.18% 军用航空供氧面罩是飞行员、空降兵和其他机组人员的关键救生装备，需要具备优良的供氧呼吸、防护救生、加压供氧及通讯性能，还需要考虑使用者的佩戴舒适性。公司产品的主要客户群体为军方，也包括飞机制造厂、飞机修理厂、军队院校及科研院所等。 图2：军用航空供氧面罩 军用航空供氧面罩主要由面罩主体、呼气活门组件、吸气活门组件、防护外壳组件、输氧管路组件、通讯组件和拉紧补偿器等组成。军用航空供氧面罩的主体材料需要采用低硬度、高强度、无毒、无味、抗过敏、耐臭氧的硅橡胶，同时需满足呼吸气阻力小、佩挂结构方便合理、抗过载能力强、佩戴舒适、气密性好、抗高速气流吹袭等要求。公司当前已研制生产并定型十余型军用航空供氧面罩。 另外，公司已经实现了针对飞行员面部特征进行个性化定制的军用航空供氧面罩的生产交付工作。个性化定制需要针对每一位飞行员的头面部三维数据进行采集和分析，将数据进行工程化处理后量身定制形成3D面部特型，用于个性化定制的军用航空供氧面罩生产。个性化定制的军用航空供氧面罩要求在佩戴时，飞行员的下巴紧密贴合面罩底部，面罩顶部压紧鼻梁，且面罩仍不能影响视线。相较非个性化定制的军用航空供氧面罩，个性化定制的军用航空供氧面罩进一步提升了航空供氧面罩的主体面型符合率和长航时配戴舒适性，降低飞行疲劳感，进而保障了飞行安全性。 表1：个性化定制面罩和常规面罩的研发和生产环节对比 个性化定制面罩生产中，数据分析和分型分号构建标准头部模型、设计个性化定制面罩面型数字模型和制作模具设计大数据分析和数据建模，为生产核心环节，全部由公司自身技术团队独立完成。 而数据采集和处理为劳动密集型工序，需要在短时间内完成大量扫描采集工作，对扫描设备和操作人员的响应度要求较高，不属于产品研发的核心环节。前期公司处于快速发展阶段，此部分环节业务以技术服务方式对外进行采购，根据公司披露，目前公司已经通过外采设备、软件和招聘相关人才等方式建立自身数据采集和建模能力，已实现自主对采集飞行员面部数据的三维建模，自2020年下半年开始完全自主进行相关环节。 1.2.2.聚氨酯保护膜业务：军用保护膜稳步推进，民用保护膜（车衣）具较大空间 公司聚氨酯保护膜业务为公司正在拓展的新业务，北交所公开发行股票并上市配套募投项目即募投聚氨酯保护膜的产能，后续随着募投项目的逐步投产，此部分业务有望迎来较快的增长。 聚氨酯弹性体(TPU)是一类具有高强度、高韧性、耐磨、耐腐蚀等优良特质的高分子材料，目前已广泛应用于国防和医疗等行业。公司聚氨酯业务主要为聚氨酯保护膜，主要应用于产品表面的防护，具有优异的防砂石、防盐雾侵蚀的特性，可达到减少装备维护频率，提高装备出动效率的目的。 具体到下游应用来看，聚氨酯保护膜可用于军用和民用领域，军用领域可用于直升机桨叶、固定翼飞机迎风面、飞机腹部、机舱内部仪表盘、雷达罩、电子干扰器、进气道等关键装备的防护，民用方面可用于汽车漆面及内饰、风电叶片等众多领域的防护。 2020年公司聚氨酯保护膜产品已经在某型军用直升机桨叶上完成相关鉴定实验并获得了小批量订单。2021年公司民用聚氨酯保护膜已经实现批量出货，半年报显示2021H1公司聚氨酯保护膜产品实现营收885万元。 图3：民用透明聚氨酯保护膜（隐形车衣）示意图 公司生产销售的军用聚氨酯保护膜具有优异的防砂石、防盐雾侵蚀性能，可用于直升机桨叶、固定翼飞机迎风面、飞机腹部、机舱内部仪表盘、雷达罩、电子干扰器、进气道等关键装备的防护。公司掌握了聚氨酯分子合成、胶粘剂共聚改性、流延成型工艺、精密涂布等技术，实现了温度70℃湿度100%条件下100h的高耐候、85shoreA硬度、高耐磨以及-40℃-100℃下的耐腐蚀性能要求，产品性能处于国内领先水平。公司产品使用维护方便，可明显增强直升机旋翼桨叶表面的防腐能力，满足直升机桨叶配套防腐使用要求。 公司在军用航空聚氨酯保护膜的研发基础上针对汽车漆面保护特性进行技术民用化开发出了具有额外紫外线阻隔、自修复等特点的汽车漆面保护膜产品。结合市场需求，摸索出了具有阻燃、抗静电、耐紫外、抗老化等性能的粒子配方，并掌握了反应釜合成、双螺杆挤出、水下造粒等一整套生产加工工艺并实现了规模化量产，产品性能处于国内领先水平。 1.2.3.其他业务：其他业务亦有贡献 胶布制品（20年营收占比5.95%） 公司的胶布制品主要包括直供军方的飞机橡胶软油箱和民用的变压器储油囊。飞机橡胶软油箱，采用橡胶涂覆布、橡胶附件、骨架支撑材料等粘合后硫化而成，广泛用于军用飞机的燃油存储，同时可用于各类防弹特种设备，如防弹车、装甲车、特种直升机等，以及其它储油装臵，如空投燃油装臵、战场临时储油系统等。变压器储油柜胶囊（隔膜）以高强度锦丝绸为骨架材料，经涂胶使织物两面附上耐油橡胶，再经成型、硫化而成，具有良好的耐候、耐油、耐老化、气密性等性能，适用于不同规格的全密封储油柜中，将油面与大气隔离防止油质污染。 氟橡胶（20年处于停产状态） 氟橡胶是指主链或侧链的碳原子上含有氟原子的合成高分子弹性体。氟原子的引入，赋予橡胶优异的耐热性、抗氧化性、耐油性、耐腐蚀性和耐大气老化性，在航空航天以及汽车等军用和民用领域得到了广泛应用，是一个国家的尖端工业中无法替代的关键材料。 公司氟橡胶产品为氟橡胶胶条或胶块，主要为根据客户要求将氟橡胶原材料通过不同的配方设计后，添加有机二硫化物及多硫化物、噻唑类、二苯胍类、氧化锌及硬脂酸等辅料，进行塑炼、塑化、混炼等工艺处理，使之成为能够满足耐高温、耐低温、抗老化、高耐磨、耐介质、耐真空等不同使用条件的特种氟橡胶。 公司前期因氟橡胶业务毛利率相对较低，叠加个性化定制类航空面罩交付订单不断释放，主动调整业务重心，降低了氟橡胶业务的投入，2020年此部分业务处于停产状态。但后续氟橡胶业务仍在公司业务规划中。 表2：公司氟橡胶业务毛利率情况 碳纤维制品 碳纤维是含碳量在90%以上的高强度高模量新型纤维材料，耐高温性极佳，是制造航天航空等高技术器材的优良复合材料。公司在研及生产的碳纤维复合材料产品主要包括碳纤维直升机风挡边框、飞行员头盔等军用产品以及高铁/地铁玻璃边框和行李架面板等民用产品。 1.3.股权结构：股权较为集中，员工持股计划提升核心团队稳定性 公司实际控制人为张欣戎，直接持有公司3.36%股份，间接通过深圳易行健持有公司43.43%股份，合计控制公司股权比例为46.79%。公司其他股东直接持股挂牌公司股份比例均较低，公司股权较为集中，实际控制人对公司控制能力较强。 表3：公司前十大股东明细 另外公司为了建立、健全公司激励机制，吸引和留住人才，于2019年12月制定了《股权激励方案》（即员工持股计划）。公司成立员工持股平台上海炽一企业管理咨询合伙企业（有限合伙），股份来自于前期公司回购库存股300万股，激励方案股份转让价格为3元/股，激励对象为包括公司部分高管和核心员工在内的共计15人，具体情况如下表所示： 表4：公司员工持股计划情况 公司此次员工持股计划股份受让日期为2021年1月13日，锁定期12个月。公司员工持股计划股票授予价格3元/股，截至2021年12月20日公司股价16.10元/股，此次员工持股计划可以获得较高收益，可以在一定程度上提升员工的稳定性和归属感。 1.4.营运表现：业绩稳中有升，短期增速受军工订单节奏影响较大 公司18/19/20/21Q1-Q3营业收入分别为8114万元/9087万元/9419万元/7129万元，公司营收在各期均实现了正向增长，中间存在波动主要因军工行业订单节奏变动的影响。 归母净利润方面，公司18/19/20/21Q1-Q3归母净利润分别为2249万元/3262万元/3685万元/1815万元，净利润同比增速呈现与营收相同的走势，同样受军工行业订单节奏变动影响较大。 图4：公司营业收入及增速/亿元 图5：公司归母净利润及增速/万元 公司主营业务收入主要来自于橡胶产品的销售，具体包括军用航空供氧面罩、胶布制品、氟橡胶，其中军工航空供氧面罩为公司主要产品，18/19/20年板块营收占主营业务收入比分别为55.92%/80.39%/88.38%,18—20年CAGR可达35.45%；氟橡胶因毛利率较低公司重心转移整体占比呈下降趋势，在2020年暂时停产，18/19/20年占主营业务收入比重分别为36.21%/5.70%/0.00%；胶布制品为公司另一项橡胶业务，18/19/20年占主营业务收入比重分别为5.61%/10.48%/5.97%，整体占比相对较低；公司产品还包括其他类制品，主要为公司正处于开发阶段的聚氨酯和碳纤维新材料业务，相对占比较低，18/19/20年占主营业务收入比重为2.26%/3.43%/5.66%。 图6：公司