公司深度报告：龙头回A日，扬帆起航时

基本面良好，多重因素保驾护航，电信“前车之鉴”很难重现。中国移动网上+网下投资者合计弃购7.56亿元，市场对公司回A后股价表现仍有所担忧。但我们认为无需过分悲观，一方面公司基本面良好，根据公司业绩预告，21年营收增速在10%-11%，利润增速在6%-8%，公司近两年派息率维持在50%以上，预计今明两年有望超60%；另一方面公司AH股溢价率低于同行，除“绿鞋”机制保驾护航外，还采取了三年期稳定A股股价措施，同时公司拟回购不超过10%港股，多重因素充分保障投资者利益。 传统业务基本盘稳固，产业数字化有望打开成长空间。C端：移动用户数持续领跑，5G渗透率提升驱动ARPU改善，移动业务的逻辑由量升变为价升， 700M 黄金频段与现有频谱资源互补，可实现良好网络覆盖。H端：市占率持续领先，家庭融合套餐拉动ARPU增长，有线宽带业务有望迎来量价齐升。B端：面对产业数字化蓝海市场，公司具备云、网、物联网、安全等多重资源禀赋优势，并拥有良好的客户基础和渠道资源，同时现金流充裕，可有力推动数字化转型项目实施。N端：国际业务、股权投资、数字内容、金融科技四大领域卓有成效，前瞻布局元宇宙，客观上具备云网边端全产业链技术储备。 资本开支温和增长，成本费用刚性可控。CAPEX方面，相比于3G和4G时期，5G网络建设生命周期更长，有利于平缓资本开支带来的利润压力，未来伴随移动广电5G共建共享的深化推进、2/3G设备逐渐退网、4G设备折旧年限延长，预计折旧摊销占营收比例有望保持平稳或小幅下降。OPEX方面，铁塔代缴电费占运营商营收比例保持稳定，同时5G基站通过芯片、软件等技术升级可实现功耗大幅下降，5G基站耗电好于预期； 700M 频段穿透能力、覆盖能力远远高于高频段，其覆盖能力将是现有5G网络的3倍以上，可大大降低基站部署数量，从而节约建站成本，并进一步节省折旧和运维成本；运营商行业竞争趋于理性，销售费用占比亦有望下降。 投资建议：公司移动、固网等传统业务保持稳健增长，产业数字化业务有望打开长期成长空间，同时资本开支和成本费用偏刚性情况下，盈利有望改善。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1150.52/1250.07/1333.21亿元，对应PE为11X/10X/9X，对应PB为1.0X/1.0X/1.0X。考虑到公司基本面良好，且股息率有望进一步提升，长期来看具备配置价值。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：市场竞争进一步加剧，ARPU下行；5G渗透率不及预期；产业数字化发展不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1中国电信运营商龙头，综合指标全球领先 1.1深耕行业二十余年，CHBN全面发展 1.1.1脱胎于中国电信集团，逐步发展成全牌照运营商 中国移动前身为中国电信（香港）有限公司，于1997年在港注册，并于同年在纽约证券交易所和香港联合交易所挂牌上市。1998-2004年，公司先后完成31省自治区直辖市移动通信公司收购。1999年，信息产业部决定对中国电信业务进行拆分重组，在移动业务（即电信移动寻呼中心）基础上成立中国移动。2000年4月20日，中国移动通信集团公司正式成立，5月16日挂牌，负责移动电话业务，公司自成立来一直为无线移动业务龙头运营商，并于2013年正式取得固网业务经营授权，成为全牌照通信运营商。 表1:中国移动发展大事记 1.1.2股权结构稳定，管理层行业经验丰富 股权结构集中，实控人中国移动集团持股比例稳定。截至A股上市前，中国移动有限公司已发行204.75亿股，自公司1997年在香港联交所上市以来，公司直接控股股东中国移动BVI稳定持有公司72.72%股份，其余27.28%为公众股东持有。中国移动集团通过其全资子公司中国移动（香港）集团持有中国移动BVI 100%的股份，为公司的实际控制人。国务院国资委和全国社会保障基金理事会分别持有中国移动集团90%和10%的股权。 图1:公司股权架构 董事及高管团队稳定，均具备丰富电信行业管理经验。杨杰先生现任公司执行董事兼董事长，并同时担任中国移动集团董事长及中移通信董事、董事长。董昕先生现任公司执行董事兼首席执行官，并同时担任中国移动集团及中移通信董事、总经理。公司核心管理层稳定，除首席执行官董昕和财务总监李荣华于2020年任职外，其余成员均于2019年任职。同时管理团队长期就职于三大运营商、设备商或对口政府部门，具备丰富的电信行业管理经验。 表2:中国移动管理层简介 1.1.3产品形态逐渐丰富，5G时代由CHBN多轮驱动 公司自成立以来始终专注于信息通信领域，主营业务未发生重大变化，随着信息通信技术从2G发展到5G，公司的主要产品和服务也经历了数字通信——移动互联——高速互联——万物智联的转变。 图2:公司主要产品及服务演进 目前公司面向个人、家庭、政企、新兴市场，提供全方位的通信及信息服务。其中，个人市场业务专注5G手机、权益、套餐、智能硬件融合营销；家庭市场业务在固网宽带业务的基础上，拓展智能组网、家庭安防、智能遥控器三大业务，丰富智慧家庭应用；政企业务提供以集团专线、集团语音、集团短彩信、物联卡、5G专网等为代表的基础通信服务，以移动云、IDC、和对讲、云视讯、千里眼为代表的信息化应用产品，以及面向交通、工业、教育、医疗、智慧城市等重点行业的DICT解决方案，满足行业客户定制化需求；新兴市场业务则主要涉及国际业务、数字内容和移动支付等领域。在CHBN四大市场多轮驱动下，公司业绩表现良好，21年前三季度实现营收6,486亿元，同比增长12.92%，归母净利润870亿元，同比增长6.63%。 图3:公司主要产品及服务流程 图4:公司营收及归母净利润情况 1.2规模效应铸就全球领先运营商，经营指标亮眼 1.2.1高额资本开支下，网络建设和用户规模全球领先 中国移动保持着全球最大的电信运营商资本开支。根据彭博数据，中国移动2020年的资本开支为人民币1,806亿元，约为283.44亿美元，不仅领跑国内三大运营商，也明显领先于AT&T、Verizon等国外运营商，位居全球第一。 图5:公司资本开支排名全球运营商第一（百万美元） 在高额资本开支投入下，公司网络设施建设全球领先。网络覆盖方面：截至2021年6月末，无线侧，公司基站总数（528万）、4G基站数（332万）、5G基站数（50万）均居全球第一，公司4G网络行政村覆盖率达99%，5GSA网络已实现全国地市以上城区、部分县城及重点区域覆盖；有线侧，公司光纤网络达2,146万皮长公里，覆盖200余个国家与地区。网络云化方面：公司大力推进网络云化部署，核心网功能云化比例超70%，已打造全球最大NFV、5G SA云化网络并投入运营，使用虚拟化、SDN、分布式存储等全新技术，具备弹性调度、动态迁移、实时容灾等能力保证网络安全可靠，通过网络切片、业务编排等特性支持业务灵活订制。网络架构方面：公司积极采用SPN、光电交叉OTN、SDN、SRv6、IPv6等新技术，合理布局骨干节点、按需部署跨省直连、优化云间网络架构、丰富入云网络手段，以云为中心打造架构先进、能力领先的融合承载网络，实现业务智能化、差异化承载；聚焦京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝等热点区域，持续强化区域互联，奠定信息高效互通基础；自建及购置海陆缆可通达全球，POP点总数达182个，国际设施能力达到行业领先水平。数据中心建设方面：公司规划布局了“4+3+X”数据中心，并锻造业界领先的新型算力基础设施，数据中心累计装机能力超百万架。 图6:三大运营商4G基站数（万） 图7:三大运营商5G基站数（万） 良好的网络基础有力支撑公司服务全球最大规模用户。公司行业领先、覆盖广泛、云网一体的网络基础设施保障了用户高速、安全、稳定的网络体验。截至2021年6月末，公司总连接数已达21.50亿，位居全球之首。移动通信业务领域，公司移动客户规模达9.46亿户，居全球第一；其中，4G客户规模达7.99亿户，5G套餐客户规模已达2.51亿户，均居全球第一。家庭宽带业务领域，公司拥有2.05亿家庭宽带客户，居全球第一；其中“魔百和”客户达1.54亿户，居国内第一。政企市场领域，公司政企客户规模达1,553万家，同比增长37.56%，行业客户覆盖互联网、金融、教育、医疗等行业龙头企业、各级政府部门等；公司集团专线已架设2,320万条，服务政企客户超701万家。公司个人、家庭、政企客户规模行业领先，具备丰富的运营经验，可快速、精准把握各类用户需求，为未来不断拓展业务发展空间打下坚实基础。 表3:截至2021年6月末，三大运营商主要运营数据情况对比 市场份额国内保持绝对领先，全球位居前列。中国通信统计年度报告显示，在国内三大运营商电信收入中，公司稳定占据半壁江山。根据GlobalEconomy数据，2020年公司的移动用户数和有线宽带用户数均位列全球电信运营商第一，市场份额分别约为12.2%和15.8%。 图8: 图9: 图10:17.83% 1.2.2财务指标全面领先，盈利能力强劲 业绩表现亮眼，营收、净利润、现金流等经营指标均排名全球运营商前列。从2020年营收与业绩规模来看，全球前十大运营商中，美国占据3家、中国2家、德国2家、日本2家、墨西哥1家。2020年，中国移动营收1112.9亿美元，排名全球第5；净利润156.3亿美元，排名全球第3，仅次于日本Softbank、美国Verizon；公司净利率14.04%，排名全球第二。公司造血能力强劲，2020年公司经营现金流达到445.9亿美元，是现金流表现最好的运营商。 图11: 图12: 图13: 图14: 1.2.3持续高强度研发，引领国际技术标准制定 公司作为我国信息技术产业发展的“排头兵”，持续加大研发投入，推动5G与AIDCE技术融合创新，攻关“卡脖子”的关键技术。根据招股书，公司拥有有效专利数近万项，累计申请5G专利超3300件，主导或参与的科研项目多次荣获“国家科学技术进步奖”“国家技术发明奖”“中国专利奖”等奖项。在引领5G标准制定和技术演进方面，公司位居全球运营商第一阵营，在3GPP/ITU等国际标准组织新增23个、累计达到122个牵头标准项目，累计提交标准提案7000余篇，主导R17关键领域标准制定；联合20余家公司发布《5G无线技术演进白皮书》，定义R18及演进标准未来演进方向。公司研发实力雄厚，员工中技术类人员占比达到30%，2018-2020年研发投入年复合增长约70%，2020年研发投入达到110.99亿元。 图15: 1.3重视股东回报，多措并举保护中小投资者权益 1.3.1股东回报长期且丰厚，股息率持续提升 公司高度重视股东回报，自上市以来累计分红超1万亿港元，近三年每年现金分红超650亿港元，平均派息率超50%。自2015年至2020年，公司股息率从3.11%提升至7.44%，其中2017年移动上市20周年派发特别股息每股3.2港元，导致当年股息率高达8.08%，若剔除特别股息，股息率为4.04%，公司连续五年保持股息率稳步提升，公司2021年派发中期股息每股1.63港元，同比增长6.5%。 图16: 电信联通相继调整派息政策，公司派息率亦有望提升。中国电信21年6月发布调整公司派息政策公告，预计“2021年以现金方式分配的利润不少于年度本公司股东应占利润的60%”，即派息率不低于60%，“A股发行上市后三年内，年度以现金方式分配的利润逐步提升至当年本公司股东应占利润的70%以上”，即2023年派息率达到70%以上，同时“调整派息安排，自2022年宣派中期股息”。另据港股中国联通中报，“董事会决定2021年度开启派发中期股息（每股人民币0.12元），同时计划提高2021年度全年利润派息率”。伴随电信联通相继提高派息率（电信21年从40%大幅提升至60%），考虑到公司稳定的盈利能力和现金流状况，以及历史上更加良好的股息率表现（18-20年50%左右），我们判断21年公司股息率或达到60%以上，类