2021债市盘点（四）：【华西固收】城投债隐含评级差异分数知多少

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 【华西固收】城投债隐含评级差异分数知多少 ——2021债市盘点（四）20211229 中债城投隐含评级分布：AAA级别仅占4%，AA和AA（2）合计占比59% 截至2021年12月23日，在15632支存续城投债中（HX城投口径，剔除跨市场债、ABS、ABN），最新中债隐含评级体系中4%的债券为AAA，12%为AA+，AA占比23%，AA（2）有36%，占比最多，AA-有24%，AA-以下仅为0.4%，无评级债券约占1%。 评级差异分数：云南、东北、山西、天津AAA平台差异分数高，甘肃、宁夏、云南差异分数走阔 （1）评级差异分数计算方法：将AAA记为6分，AA+记为5分，AA记为4分，AA（2）记为3.5分，AA-记为3分，A+记为2分，A-记为1分，无评级债券不计分数，并以债券余额作为权重，得出各省份的加权平均评级差异分数，此外计算年初的外部评级和中债隐含评级差异时包含了3825支年末已到期但年初还在存续期的城投债。 （从信用评级体系来看，AAA与AA+之间差2个子级、A+与A-差2个子级，但由于样本中不存在AAA-和A级城投债且在该等级在实际的城投评级中较少见，因而简化省略上述两个级别对分数的影响） （2）最新差异分数：云南、吉林、辽宁、陕西、天津AAA平台差异分数高达2级 ①AAA级（外部评级为AAA的城投债，下同）：云南省、吉林省、辽宁省、陕西省、天津市、山西省和贵州省的在AAA评级上的差异超过2个等级；上海市、安徽省和广东省的二者评级相近（小于0.5个等级）。 ②AA+级：云南省、天津市、青海省的评级差异接近2个等级；上海市、北京市和广东省的评级差异不大（小于0.8个等级）。 ③AA级：仅甘肃省的评级差异为2个等级；上海市的外部债项评级略低于中债隐含评级（-0.11） ④AA-级整体评级差异较大，天津市、陕西省的评级差异等于3；北京市的外部债项评级与中债隐含评级接近（仅差0.01个等级），福建省外部评级比中债隐含评级高1个等级。 ⑤AA-级以下：辽宁省和江苏省的外部评级低于中债隐含评级0.55和1个等级。 （3）差异分数累计变化：甘肃、宁夏、云南差异分数显著走阔 ①AAA级：评级差异走扩的省市有甘肃省、宁夏、云南省（前两个省份的差异等于1）；福建省、浙江省、江苏省、上海市、山西省和北京市的年末评级差异低于年初的评级差异；四川和重庆在一年内维持原有的评级差异水平。 ②AA+级：甘肃省和青海省的年末和年初的评级差异走扩（高于0.5）；上海市、湖北省、安徽省、四川省、湖南省、新疆、内蒙古的评级差异变小；吉林省、黑龙江和江苏维持年初差异水平。 ③AA级：年初和年末的差异水平相近，仅北京市超过0.5；9个省市的评级差异变小。 ④AA-级：贵州省、云南省、北京市的评级差异走扩；江苏省、甘肃省、江西省和山东省的差异变小；湖南省维持年初差异水平。 ⑤AA-级以下：甘肃省的评级差异大幅上升（2个等级差），江西省为1.5个，浙江省0.5个等级差异；甘肃省和江西省的年末评级差异略低于年初，浙江省年末评级差异远低于年初的评级差异（3个等级差）。 数据说明：更新时间：数据截至2021年12月23日 风险提示：wind债券发行明细提取与实际发行存在误差。 证券研究报告|固定收益点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年12月29日 199104 证券研究报告|固定收益点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 图1：2021年12月23日，中债城投债隐含评级占比分布（单位：%） 图2：2021年1月1日，中债城投债隐含评级占比分布（单位：%） 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 图3：各省城投评级差异分数（单位：分） 资料来源：Wind，中债，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师： 颜子琦 分析师： 孙嘉伦 分析师： 张 伟 邮箱：y anzq@hx168.com.cn 邮箱：sunjl@hx168.com.cn 邮箱：zhangwei1@hx168.com.cn SAC NO：S1120520010001 SAC NO：S1120520120001 SAC NO：S1120521080001 联系电话：021-20227900 联系电话：010-59775371 联系电话：010-59775334 证券研究报告|固定收益点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 颜子琦，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，四年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院，2019年加入华西证券研究所，主要从事城投债、地方债务、债券交易、非标资产研究。 孙嘉伦，约翰霍普金斯大学金融硕士，三年卖方固收研究经验，主要参与产业债、信用策略研究，重点跟踪地产、金融、煤炭、建筑等行业及永续债、二级资本债、美元债等债券品种研究。 张 伟，对外经济贸易大学金融学硕士，两年卖方固收研究经验，主要参与利率债研究，重点覆盖宏观经济、宏观政策、流动性、地方债等领域。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 证券研究报告|固定收益点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。