本报告由建银国际证券有限公司撰写，分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。报告指出，中国房地产开发商发布了2021年上半年业绩，整体符合预期。剔除异常值，2021年上半年核心利润同比增长约8%，高于2020年约2%的增长，这得益于2021年上半年因新冠疫情导致的低基数。2021年上半年收入同比增长 26%，快于2020 年的21%。毛利率进一步下滑约 4 个百分点左右至 24%，较2020 年水平低 1个百分点左右。销售行政管理费用率改善约 1 个百分点，部分抵消了毛利率的下滑。合资及联营企业利润对核心利润的贡献较小，这可能更多与盈利能力减弱有关，而不是结转的减少。少数股东权益继续分享了四分之一的合并核心利润。以港元计算的中期股息同比增长14%，但其中约5%是来自于人民币升值。虽然大部分中国房地产开发商实现了显着的财务状况改善，但近期信贷收紧和销售放缓已经将许多开发商推向了边缘。大多数开发商的高周转模式让其有持续的拿地需要，而不断收窄的利润率则逼使开发商要拿更多的土地来维持利润增长。然而，他们的资金来源正在迅速萎缩。2021 年 7 月，房地产开发资金来源同比下滑7%，其国内贷款减少17%、预售款减少9%，按揭贷款减少13%。离岸美元债券市场实际上对某些开发商已经关闭，因为2021年第三季对高收益利差飙升至 8% 以上，只略低于2020 年一季度疫情肆虐时12%左右的水平。主要原因是对房地产融资全方位的紧缩政策以及最近的企业违约事件。使情况更糟的是，作为开发商最后融资手段的销售回款在按揭收紧和各式各样的房地产政策的夹击下,合约销售增长在3 月/4月/5月/6月/7月/8月分别同比放缓至 +84/+37/+20/+2/-3/-9%。在这种环境下，我们的选股原则是财务安全和可持续性优先于盈利能力、增速和估值。我们推荐财务实力强大稳健的国有房地产开发商如华润置地和越秀地产。我们也看好拥有良好
