2018年三季报点评：息差维持高位平稳，资产质量持续改善

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建设银行（601939） 证券研究报告 2018年10月24日 投资评级 行业 银行/银行 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 6.96元 目标价格 9.01元 基本数据 A股总股本(百万股) 9,593.66 流通A股股本(百万股) 9,593.66 A股总市值(百万元) 66,771.86 流通A股市值(百万元) 66,771.86 每股净资产(元) 7.44 资产负债率(%) 一年内最高/最低(元) 9.88/6.15 作者 廖志明 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070001 liaozhiming@tfzq.com 林瑾璐 分析师 SAC执业证书编号：S1110517090002 linjinlu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《建设银行-半年报点评:收入端强劲可持续，不良低位平稳》 2018-08-29 2 《建设银行-季报点评:净息差同比大增，实质营收增长较快》 2018-04-27 3 《建设银行-年报点评报告:拨备前利润高增10%，资产质量持续改善》 2018-03-28 股价走势 息差维持高位平稳，资产质量持续改善 事件：10月23日，建设银行披露18年三季报。18年前三季度实现归母净利润2141.08亿元，YoY+6.4%（1H18 YoY+6.3%）；营收5000.47亿元，YoY +5.9%；年化ROE达16.08%。 点评： 盈利增速平稳略上行，前三季度拨备前利润增速维持上行。3Q18盈利增速较1H18增速仅微幅提升。3Q18与1H18盈利归因拆解来看，三季度规模平稳增长且息差维持高位平稳，但中收略有下降以及拨备计提有所加大，后两者是影响盈利增速进一步上行的主因。从更接近实际盈利情况的指标拨备前利润增速来看，3Q18拨备前利润同比增速达7.7%，较1H18的6.7%进一步提升。18Q3拨备前利润增速为10.0%（18Q2为9.9%），维持较高增速。 3Q18净息差2.34%，与1H18相当。我们可比口径数据测算，前三季度资产收益率与负债成本率相比上半年波动不大。3Q18生息资产收益率环比上行1BP至3.87%，负债成本率环比下行2BP至1.58%，低成本负债优势显著。 三季度贷款增长平稳，票据贴现环比多增。（1）3Q18贷款同比增7.9%，环比增2.3%，增长较平稳。其中，票据贴现环比增38.1%，增速明显快于公司贷款及个贷。（2）在Q3流动性较为宽松之下，公司增配了收益率较低的存放同业资金。资产配置或可以反映出三季度多数商业银行更为偏好票据贴现、个贷等低风险资产，在经济下行压力下，风险偏好难以提升。 Q3中收环比下降，主要受资管新规影响拖累理财中收。前三季度实现中收965.3亿元，同比增3.1%，主要是银行卡、电子银行、托管及其他受托业务发展较好，对中收支撑较大。Q3单季中收环比Q2下行11.4%，或是由于资管新规实施短期影响理财中收。 资产质量持续平稳改善，拨备充足。三季度末，不良率1.47%，环比略降1BP，不良余额环比上升1.5%，不良维持低位平稳。并且，公司不良确认一直较为严格，1H18的90天以上逾期/不良为60.4%，远低于100%。拨备覆盖率较年中的193.2%继续提升2.0个百分点至195.2%，拨备安全垫充足。 投资建议：拨备前利润持续高增，维持买入评级 3Q18盈利符合预期。Q3规模增长与息差水平均较平稳；前三季度拨备前利润同比增速较1H18进一步提升，Q3单季达10%的较高水平。资产质量持续平稳改善，且拨备充足。我们鉴于公司在经济下行期或更注重增厚拨备的考虑，上调拨备计提值，影响公司18/19年净利润同比增速预测由9.8%/10.4%下降至6.9%/9.1%。 公司强大的存贷款客户基础，带来低成本负债和优异的资产质量表现，盈利平稳向好。当前受中美贸易摩擦等影响，板块平均18年PB为0.83倍，考虑公司ROE（3Q18为16.1%）高于行业均值（1H18为13.4%），给予1.2倍18年PB，对应9.01元/股，较当前约30%上行空间，维持买入评级。 风险提示：经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；负债成本抬升风险等。 财务数据和估值 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（亿元） 6051 6217 6772 7304 7918 增长率（%） (0.0) 2.7 8.9 7.9 8.4 归属母公司股东净利润（亿元） 2315 2423 2589 2825 3263 增长率（%） 1.5 4.7 6.9 9.1 15.5 每股收益（元） 0.93 0.97 1.04 1.13 1.31 市盈率(P/E) 7.5 7.2 6.7 6.2 5.3 市净率(P/B) 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-14%-5%4%13%22%31%2017-102018-022018-06建设银行 银行 沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：建设银行3Q18归母净利润同比增6.4%，符合预期 资料来源：公司财报，天风证券研究所 图2： 建设银行3Q18净息差环比平稳于2.34% 资料来源：公司财报，天风证券研究所 图3：三季度末，建设银行不良率1.47%，环比持续下行 图4：三季度末，建设银行拨备覆盖率195.2% 资料来源：公司财报，天风证券研究所 资料来源：公司财报，天风证券研究所 -15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%20161Q171H173Q1720171Q181H183Q18累计净利润同比增速 营收同比增速 净利息收入同比增速 中收同比增速 2.20% 2.13% 2.14% 2.16% 2.21% 2.35% 2.34% 2.34% 2.00%2.05%2.10%2.15%2.20%2.25%2.30%2.35%2.40%20161Q171H173Q1720171Q181H183Q18净息差 1.52% 1.52% 1.51% 1.50% 1.49% 1.49% 1.48% 1.47% 1.44%1.45%1.46%1.47%1.48%1.49%1.50%1.51%1.52%1.53%20161Q171H173Q1720171Q181H183Q18不良贷款率 150.4% 159.5% 160.2% 162.9% 171.1% 189.5% 193.2% 195.2% 0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%20161Q171H173Q1720171Q181H183Q18拨备覆盖率 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 人民币亿元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表 收入增长 净利息收入 4178 4525 5046 5509 6033 净利润增速 1.5% 4.7% 6.9% 9.1% 15.5% 手续费及佣金 1185 1178 1131 1153 1177 拨备前利润增速 -0.9% 10.0% 10.1% 8.6% 9.2% 其他收入 688 514 595 641 708 税前利润增速 -1.1% 1.6% 8.5% 14.8% 15.4% 营业收入 6051 6217 6772 7304 7918 营业收入增速 0.0% 2.7% 8.9% 7.9% 8.4% 营业税及附加 (175) (58) (41) (44) (48) 净利息收入增速 -8.7% 8.3% 11.5% 9.2% 9.5% 业务管理费 (1528) (1591) (1671) (1721) (1772) 手续费及佣金增速 4.4% -0.6% -4.0% 2.0% 2.0% 拨备前利润 4348 4568 5060 5540 6098 营业费用增速 -2.9% 4.1% 5.0% 3.0% 3.0% 计提拨备 (932) (1274) (1449) (1371) (1263) 税前利润 2952 2998 3253 3734 4311 规模增长 所得税 (628) (562) (651) (896) (1035) 生息资产增速 14.1% 6.1% 6.6% 7.0% 7.3% 净利润 2315 2423 2589 2825 3263 贷款增速 12.1% 9.8% 10.0% 8.5% 9.0% 同业资产增速 0.7% -17.5% 0.0% 0.0% 0.0% 资产负债表 证券投资增速 18.7% 2.2% 0.0% 5.0% 5.0% 贷款总额 117570 129034 141938 154003 167863 其他资产增速 15.8% -3.5% 11.4% 27.6% 42.8% 同业资产 8585 7086 7086 7086 7086 计息负债增速 14.0% 4.8% 6.0% 6.5% 7.9% 证券投资 50686 51816 51816 54407 57128 存款增速 12.7% 6.2% 5.0% 5.5% 7.0% 生息资产 204600 217081 231441 247627 265814 同业负债增速 4.8% -15.6% 10.0% 10.0% 10.0% 非生息资产 7723 7453 8301 10588 15116 股东权益增速 10.0% 13.0% 9.9% 14.1% 14.0% 总资产 209637 221244 235717 253580 275839 3.7% 3.8% 客户存款 154029 163638 171819 181269 193958 存款结构 其他计息负债 30170 29387 32873 36817 41287 活期 53.4% 54.8% 54.83% 54.83% 54.83% 非计息负债 9541 10261 11287 12980 14927 定期 46.6% 45.2% 45.17% 45.17% 45.17% 总负债 193741 203286 215980 231067 250172 其他 0.0% 0.0% 0.00% 0.00% 0.00% 股东权益 15897 17958 19737 22513 25667 贷款结构 每股指标 企业贷款(不含贴现) 58.0% 58.0% 54.03% 54.03% 54.03% 每股净利润(元) 0.93 0.97 1.04 1.13 1.31 个人贷款 37.6% 40.9% 45.92% 45.92% 45.92% 每股拨备前利润(元) 1.74 1.83 2.02 2.22 2.44 每股净资产(元) 6.23 6.80 7.51 8.62 9.87 资产质量 每股总资产(元) 83.85 88.49 94.28 101.43 110.33 不良贷款率 1.52% 1.49% 1.45% 1.42% 1.40% P/E 7.5 7.2 6.7 6.2 5.3 正常 95.61% 95.68% 97.22% 97.27% 97.32% P/PPOP 4.0 3.8 3.4 3.1 2.9 关注 2.87% 2.83% 2.78% 2.73% 2.68% P/B 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 次级 0.61% 0.57%