期间费用率下降、产品开拓、新公司并表驱动业绩增长，业绩略超预期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2018年10月20日 证券研究报告•2018年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 6.51元 道明光学（002632） 化工 目标价： ——元（6个月） 期间费用率下降、产品开拓、新公司并表 驱动业绩增长，业绩略超预期 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：黄景文 执业证号：S1250517070002 邮箱：hjw@swsc.com.cn 分析师：杨林 执业证号：S1250518100002 电话：010-57631191 邮箱：ylin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -33%-22%-11%-0%11%22%17/1017/1218/218/418/618/818/10道明光学沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.26 流通A股(亿股) 5.62 52周内股价区间(元) 6.14-11.26 总市值(亿元) 40.78 总资产(亿元) 22.37 每股净资产(元) 3.13 相关研究 [Table_Report] 1. 道明光学（002632）：产能投放与新公司并表驱动业绩增长，中期业绩符合预期 (2018-08-08) 2. 道明光学（002632）：产能投放与新公司并表驱动业绩增长，看好未来 (2018-04-25) [Table_Summary]  业绩总结：公司2018年Q1-Q3实现营业收入8.6亿元，同比增长61.9%；实现归母净利润1.7亿元，同比增长101.3%；EPS0.27元。公司2018年Q3实现营业收入3.0亿元，同比增长35.9%；实现归母净利润5950.7万元，同比增长139.3%。公司预计2018年业绩同比增长90%-140%，归母净利润区间为23513.05万元-29700.7万元，超我们之前预期。  公司是膜材料细分行业龙头企业。公司主营业务为以反光材料为主的功能性薄膜的研发、设计及生产，主要产品包括各种规格、各种等级的反光膜、反光布及以反光布、反光膜为原材料制造的反光服装、反光制品，以及锂电池软包装膜等功能性薄膜产品。2017年，公司完成了对华威新材料100%股权的收购，新增华威新材料主要产品LCD用多功能复合型增亮膜卷材、光学膜片材及量子点膜。目前，公司主要分龙游、永康、常州三个生产基地，位于龙游基地的龙游道明成为玻璃微珠型反光材料、反光服装、反光制品生产研发平台，道明新材料成为相关反光材料基础原材料离型纸、离型膜生产研发平台；位于永康基地的道明光电成为微棱镜型反光材料及锂电池软包装膜等功能性膜材料产品的生产研发平台；位于常州的华威新材料成为光学膜、复合膜、装饰膜、量子点多功能复合膜生产研发平台。  业绩驱动因素是期间费用率大幅下降、产品开拓和子公司并表。（1）公司2018年前三季度期间费用率10.3%，同比下降8.4个百分点；其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.9%、6.5%、-1.1%，同比分别下降1.1、4.7、2.7个百分点。（2）2018年，公司市场开拓力度加大，其中毛利较高的微棱镜型反光膜、反光布、车牌膜、车牌半成品等销售取得较大进展，保证了公司业绩的稳定持续增长；特别是微棱镜型反光膜作为2015年度非公开发行募投项目，于2016年四季度顺利投产，目前微棱镜型反光膜产品销量持续增长，收入大幅增长提高了公司整体毛利水平。另外，公司在车牌膜、车牌膜半成品等市场份额的提升、产品附加值提升也增加了一定业绩。（3）华威新材料纳入公司合并报表范围，增加了公司业绩。  盈利预测与评级。调整盈利预测，预计2018-2020年EPS分别为0.46元、0.57、0.73元，未来三年归母净利润将保持54%的复合增长率。维持“买入”评级。  风险提示：经营管理风险，商誉减值风险，汇率波动风险，原材料价格波动风险，环保政策风险，应收账款风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 806.80 1524.64 1939.77 2427.04 增长率 54.62% 88.97% 27.23% 25.12% 归属母公司净利润（百万元） 123.75 288.98 357.28 455.91 增长率 154.06% 133.51% 23.64% 27.61% 每股收益EPS（元） 0.20 0.46 0.57 0.73 净资产收益率ROE 6.68% 13.64% 14.78% 16.28% PE 36 16 13 10 PB 2.46 2.15 1.88 1.62 数据来源：Wind，西南证券 道明光学（002632）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设1：2018-2020年，公司微棱镜型反光膜销量随着进口替代而继续提升； 假设2：2018-2020年，公司铝塑膜产品销量为500、1000、1500万平米； 假设3：公司原材料价格不出现大的波动。 基于以上假设，我们预测公司2018-2020年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2017A 2018E 2019E 2020E 合计 收入 806.8 1524.6 1939.8 2427.0 增速 54.6% 89.0% 27.2% 25.1% 成本 495.5 969.1 1243.8 1567.3 毛利率 38.6% 36.4% 35.9% 35.4% 反光膜 收入 333.2 428.2 539.5 670.0 增速 31.4% 28.5% 26.0% 24.2% 成本 183.0 224.8 280.5 348.4 毛利率 45.1% 47.5% 48.0% 48.0% 反光布 收入 123.7 153.4 187.2 224.6 增速 23.8% 24.0% 22.0% 20.0% 成本 79.6 95.1 114.2 137.0 毛利率 35.6% 38.0% 39.0% 39.0% 反光制品 收入 85.3 149.3 232.2 338.5 增速 85.3% 75.0% 55.5% 45.8% 成本 46.6 77.6 118.4 172.6 毛利率 45.3% 48.0% 49.0% 49.0% 反光服装 收入 67.2 93.0 126.1 168.1 增速 12.1% 38.5% 35.5% 33.3% 成本 50.1 67.0 89.5 119.3 毛利率 25.4% 28.0% 29.0% 29.0% 其他 收入 197.4 700.7 854.9 1025.9 增速 217.0% 255.0% 22.0% 20.0% 成本 136.2 504.5 641.2 789.9 毛利率 31.0% 28.0% 25.0% 23.0% 数据来源：Wind，西南证券 道明光学（002632）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 806.80 1524.64 1939.77 2427.04 净利润 122.63 286.34 354.02 451.76 营业成本 495.54 969.05 1243.78 1567.29 折旧与摊销 64.39 89.73 100.40 109.03 营业税金及附加 10.82 19.45 26.14 16.75 财务费用 14.47 0.00 0.00 0.00 销售费用 47.44 77.76 98.93 123.78 资产减值损失 41.62 20.00 20.00 20.00 管理费用 92.52 99.10 126.08 157.76 经营营运资本变动 -191.84 -303.20 -218.90 -229.08 财务费用 14.47 0.00 0.00 0.00 其他 72.39 -22.14 -22.06 -22.38 资产减值损失 41.62 20.00 20.00 20.00 经营活动现金流净额 123.66 70.73 233.46 329.33 投资收益 6.06 0.00 0.00 0.00 资本支出 -299.88 -100.00 -100.00 -100.00 公允价值变动损益 3.58 1.86 2.18 2.31 其他 -31.79 1.86 2.18 2.31 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -331.67 -98.14 -97.82 -97.69 营业利润 152.52 341.15 427.01 543.78 短期借款 191.34 -191.34 0.00 0.00 其他非经营损益 -2.83 5.94 2.11 3.81 长期借款 0.04 0.00 0.00 0.00 利润总额 149.69 347.08 429.12 547.59 股权融资 295.37 0.00 0.00 0.00 所得税 27.07 60.74 75.10 95.83 支付股利 -17.75 -24.75 -57.80 -71.46 净利润 122.63 286.34 354.02 451.76 其他 -372.61 2.31 0.00 0.00 少数股东损益 -1.13 -2.63 -3.26 -4.15 筹资活动现金流净额 96.39 -213.79 -57.80 -71.46 归属母公司股东净利润 123.75 288.98 357.28 455.91 现金流量净额 -130.26 -241.19 77.85 160.18 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 财务分析指标 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 432.27 191.08 268.92 429.10 成长能力 应收和预付款项 297.13 501.26 650.48 822.40 销售收入增长率 54.62% 88.97% 27.23% 25.12% 存货 280.88 525.74 690.61 861.28 营业利润增长率 242.95% 123.67% 25.17% 27.35% 其他流动资产 29.96 53.43 67.00 82.93 净利润增长率 176.49% 133.51% 23.64% 27.61% 长期股权投资 54.93 54.93 54.93 54.93 EBITDA 增长率 161.78% 86.21% 22.40% 23.78% 投资性房地产 50.32 50.32 50.32 50.32 获利能力 固定资产和在建工程 674.62 689.19 693.09 688.35 毛利率 38.58% 36.44% 35.88% 35.42% 无形资产和开发支出 359.92 355.75 351.58 347.41 三费率 19.14% 11.60% 11.60% 11.60% 其他非流动资产 82