食品饮料行业白酒板块20年报及21Q1季报总结：板块景气延续，次高端加速突围

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究 行业研究周报 白酒板块20年报及21Q1季报总结-板块景气延续 次高端加速突围 ——食品饮料 投资摘要： 每周一谈：白酒板块20年报及21Q1季报总结-板块景气延续 次高端加速突围 白酒板块上市公司20年合计营收2620.2亿元，同比+6.4%。归母净利润920.7亿元，同比+11.9%。上市公司营收增长快于规上企业整体营收增速的4.61%，行业份额延续向龙头集中趋势。21Q1实现营收952.47亿元、同比+22.5%，归母净利润355.8%、同比+17.9%。 20年高端表现最优，21Q1中高档及大众酒同比大幅增长。分阵营看，20年营收及净利润增长均为高端最优，增长情况呈现高端＞次高端＞中档及大众酒。21Q1在同期低基数和梯次复苏带动下，呈现中档及大众酒＞次高端＞高端。 整体来看，20年高端及次高端净利润增速继续高于收入增速，主要源于高端及次高端酒企产品提价以及结构持续升级，中档及大众酒疫情影响下经营成本掌控能力弱、净利润增长弱于营收。21Q1高端及次高端利润增速不及营收增速，主要受贵州茅台净利润同比不及预期、洋河股份非经常性损益拉低净利润同比增长等影响。 20Q4板块净利润加速改善、20Q4+21Q1次高端业绩弹性最大。20年Q4延续环比改善，板块营收增长10.6%，净利润增长19.6%、环比增加6.2pct。高端及次高端阵营除五粮液、酒鬼酒、舍得三季度高增进入四季度淡季自然放缓外，主流次高及中档和大众酒企延续逐季度复苏态势。泸州老窖高端弹性最佳，Q4实现归母净利润40.6%的增长，山西汾酒延续高增同比增154.7%，洋河股份季度同比增长25.4%。排除春节时间因素影响，20Q4+21Q1次高端业绩弹性最优，营收及净利润增长31.1%、30.7%，高端维持稳定增长分别为15.1%、15.3%，中端及大众酒业绩分化。 21Q1一季度同比19年同期增长，量价齐升下行业基本面加速向上。21Q1实现较19年同期23.8%的营收增长，上市优势企业实现一季度开门红，除洋河股份、老白干酒、口子窖、迎驾贡酒、金徽酒5家公司外，均实现营收超19年同期。 毛销差20年及21Q1同比持续走高，盈利能力增强。受年内高端酒不断拉高价格天花板、白酒产品提价及消费结构走高带动，白酒板块毛销差20年达到66.8%，同比提高2.0pct，21Q1达68.9，处于近年高位，板块盈利能力不断增强。 销售费用率受会计准则及疫情下市场活动被动缩减影响，高端及次高端2020年、2021Q1有所降低，主要为20年上半年推广活动减少、新会计准则下运输费用从销售费用调整至营业成本的影响，其中洋河股份20年费用率出现小幅上升，主要与职工薪酬增加和营收回落有关。板块21Q1销售费用率同比降低预计主要与营收增长的摊薄有关。 预收款20年及21Q1末同比增加，次高端表现占优。白酒板块20年、21Q1末预收款分别同比增加32.31、46.77亿元，显示行业复苏延续、渠道信心恢复。高端茅台20年同比增加11.91亿元、21Q1同比减少16.97亿元，预计主要受高端茅五泸预收款政策变化和确认节奏、茅台渠道改革直营渠道增加影响。预收款与企业回款政策密切相关，酒企价格体系和经销商减负等政策均影响回款表现，次高端分别同比增加54.16、41.73，在各阵营中最优。 回款21Q1强劲增长、经营净现金流大幅增加。板块回款20年度增加22.5亿元，增长率0.85，21Q1 同比增加222.4亿元、增幅达到127.7%。21Q1经营净现金流同比转正、板块合计77.4亿，实现同比大幅增长，渠道信心和厂家政策向好信号明确。 投资策略：季报披露验证板块景气度，去年上半年低基数预示今年基本面前高 评级 增持（维持） 2021年05月06日 曹旭特 分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 行业基本资料 股票家数 115 行业平均市盈率 49.17 市场平均市盈率 8.34 行业表现走势图 资料来源：申港证券研究所 1、《食品饮料行业研究周报：进入季报验证期 行情有望回归龙头》2021-04-26 2、《食品饮料行业研究周报：酱酒延续强劲增长 关注业绩验证下的投资机会》2021-04-19 3、《食品饮料行业研究周报：旺季后价格提升 行业基本面维持上行》2021-03-28 -28%0%28%56%84%112%2020-052020-082020-102021-012021-04食品饮料沪深300 食品饮料行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 14 证券研究报告 后低走势，次高端改革及快速全国化酒企仍有望创造超预期业绩表现。一季报业绩高增长和超预期个股后续有望获得更多关注，推荐确定性强的高端白酒茅五泸，成长性好和有估值性价比的标的酒鬼酒、水井坊、迎驾贡酒，以及一季度业绩超预期的洋河股份、山西汾酒。 风险提示：疫情扩散限制消费场景；价格管理及销售不及预期；流动性收紧 1. 每周一谈：次高端高增亮眼 白酒板块上市公司20年合计营收2620.2亿元，同比+6.4%。归母净利润920.7亿元，同比+11.9%。10家公司实现营收正增长，上市公司营收增长快于20年行业规上企业整体营收增速的4.61%，行业份额延续向龙头集中趋势。21Q1实现营收952.47亿元、同比+22.5%，归母净利润355.8%、同比+17.9%。 图1：白酒上市公司历年营收及同比增长 图2：白酒上市公司历年归母净利润及同比增长 资料来源：wind、申港证券研究所 资料来源：wind、申港证券研究所 图3：季度营收增长情况 图4：季度净利润增长情况 资料来源：申港证券研究所 资料来源：申港证券研究所 20年高端表现最优，21Q1中高档及大众酒同比大幅增长。分阵营看，20年营收及净利润增长均为高端最优，增长情况呈现高端＞次高端＞中档及大众酒，营收增速三个阵营分别为11.1%、0.1%、-7.9%，净利润增速为14.9%、8.8%、-12.8%。21Q1-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0500100015002000250030002013201420152016201720182019202021Q1营收（亿元）YOY（%）-20%-10%0%10%20%30%40%50%01002003004005006007008009001,000归母净利润（亿元）YOY0%10%20%30%40%50%60%0200400600800100012002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1营收（亿元）YOY（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0501001502002503003504002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1归母净利润（亿元）YOY（%） mNoNpMrNrPsMtNtPsNyRzR8O9R7NmOpPmOpOeRoOqNfQrRpR6MnNuNuOpMrPuOtOzR食品饮料行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 14 证券研究报告 在同期低基数和梯次复苏带动下，呈现中档及大众酒＞次高端＞高端。营收增速分别为50.2%、38.4%、16.9%，净利润增速为94.6%、28.1%、13.1%。 整体来看。20年高端及次高端净利润增速继续高于收入增速，主要源于高端及次高端酒企产品提价以及结构持续升级，中档及大众酒疫情影响下经营成本掌控能力弱、净利润增长弱于营收。21Q1高端及次高端利润增速不及营收增速，主要受贵州茅台净利润同比不及预期、洋河股份非经常性损益拉低净利润同比增长等影响。 表1：20年高端阵营表现最优、21Q1中档及大众酒复苏明显 营收 归母净利润 2020 同比增长 21Q1 同比增长 2020 同比增长 21Q1 同比增长 高端合计 1,719.7 11.1% 573.9 16.9% 726.6 14.9% 254.4 13.1% 贵州茅台 979.9 10.3% 280.6 10.9% 466.9729 13.3% 139.5446 6.6% 五粮液 573.2 14.4% 243.2 20.2% 199.5481 14.7% 93.2361 21.0% 泸州老窖 166.5 5.3% 50.0 40.9% 60.0572 29.4% 21.6677 26.9% 次高端合计 580.4 0.1% 275.5 38.4% 157.9 8.8% 86.5 28.1% 洋河股份 211.0 -8.8% 105.2 13.5% 74.8223 1.3% 38.6253 -3.5% 山西汾酒 139.9 17.8% 73.3 77.1% 30.7923 58.8% 21.8205 78.2% 今世缘 51.2 5.1% 24.0 35.3% 15.6691 7.5% 8.0541 38.8% 水井坊 30.1 -15.1% 12.4 70.2% 7.3133 -11.5% 4.1942 119.7% ST舍得 27.0 2.0% 10.3 154.2% 5.8114 14.4% 3.019 1031.1% 酒鬼酒 18.3 20.8% 9.1 190.4% 4.9161 64.1% 2.679 178.9% 古井贡酒 102.9 -1.2% 41.3 25.9% 18.5458 -11.6% 8.1447 27.9% 中档及大众酒合计 266.8 -7.9% 48.1 50.2% 32.0 -12.8% 11.1 94.6% 口子窖 40.1 -14.1% 11.7 50.9% 12.7574 -25.8% 4.2007 72.7% 迎驾贡酒 34.5 -8.6% 11.5 48.9% 9.5339 2.5% 3.6921 58.5% 顺鑫农业 101.9 -1.04% 老白干酒 36.0 -10.7% 7.5 -0.3% 3.126 -22.7% 0.5615 -14.6% 伊力特 18.0 -21.7% 5.4 255.3% 3.4191 -23.5% 1.3145 1476.1% 金徽酒 17.3 5.9% 5.1 48.4% 3.3132 22.4% 1.1533 99.4% 青青稞酒 7.6 -39.1% 3.8 86.9% -1.1509 -418.6% 0.7143 -1629.6% 金种子酒 10.4 13.5% 2.9 52.1% 0.6941 -133.9% -0.4865 85.6% 皇台酒业 1.0 2.7% 0.1 41.8% 0.3348 -50.9% -0.043 -33.0% 总计 2,566.9 6.2% 897.6 24.3% 916.5 12.5% 352.1 18.0% 资料来源：申港证券研究所 20Q4板块净利润加速改善、20Q4+21Q1次高端业绩弹性最大。20年Q4延续环比改善，板块营收增长10.6%，净利润增长19.6%、环比增加6.2pct。高端及次高端阵营除五粮液、酒鬼酒、舍得三季度高增进入四季度淡季自然放缓外，主流次高及中档和大众酒企延续逐季度复苏态势。泸州老窖高端弹性最佳，Q4实现归母净利润40.6%的增长，山西汾酒延续高增同比增154.7%，洋河股份季度同比增长25.4%。 排除春节时间因素影响，20Q4+21Q1次高端业绩弹性最优，营收