20年报及21年一季报点评：20H2恢复良好增长趋势，看好零售端渠道改革及大宗业务催化

好太太（603848）公司动态点评 2021年04月21日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：增持（维持） 报告日期：2021年04月21日 目前股价 12.68 总市值（亿元） 50.85 流通市值（亿元） 50.85 总股本（万股） 40,100 流通股本（万股） 40,100 12个月最高/最低 17.20/10.98 分析师：张潇 S1070518090001 ☎ 0755-83881635  xiaozhang@cgws.com 分析师：邹文婕 S1070521020002 ☎ 0755-83559624  zouwenjie@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<Q3业绩恢复双位数增长，渠道改革成效初显>> 2020-10-18 <<渠道改革加速下沉，工程渠道放量在即>> 2020-08-26 <<短期受疫情影响承压，看好下半年业绩修复>> 2020-04-28 20H2恢复良好增长趋势，看好零售端渠道改革及大宗业务催化 ——好太太（603848）20年报及21年一季报点评 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1260 1160 1355 1486 1617 (+/-%) -3.8% -8.0% 16.8% 9.7% 8.8% 归母净利润（百万元） 279 266 308 326 343 (+/-%) 7.2% -4.9% 15.9% 5.9% 5.1% 摊薄EPS 0.70 0.66 0.77 0.81 0.86 PE 19 20 17 16 15 资料来源：长城证券研究所 ◼ 业绩逐季修复，下半年恢复良好增长趋势。20年实现营业收入11.6亿元，同比-7.96%；分产品看，智能家居产品收入7.04亿元，同比-7.6%；晾衣架产品收入4.09亿元，同比-11.83%。实现归母净利润2.66亿元，同比-4.91%；扣非后归母净利润2.28亿元，同比-7.18%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4分 别 实 现 营 业 收 入1.22/2.51/3.2/4.67亿 元 ， 同 比 分 别-53.62%/-19.77%/+13.51%/+16.18%；实现归母净利润0.2/0.61/0.71/1.14亿元，同比分别-61.29%/-1.62%/+13.01%/+9.74%；扣非后归母净利润0.14/0.52/0.63/1亿元，同比分别-68%/-3.28%/+16.56%/+4.09%。21Q1实现营业收入5.68亿元，同比+203%，较2019年-20.1%；实现归母净利润0.39亿元，同比+328.81%，较2019年-13.7%；扣非后归母净利润0.33亿元，同比+291.09%，较2019年-16.7%。 ◼ 20年全方位的变革，积极应对疫情带来的经营环境变化。1）品牌整合：2020年初，“好太太”商标获准在智能家居类别应用，智能门锁品牌由“科徕尼”切换为“好太太”，有助于消费者认知度提升及品类间协同效应的释放。2）零售渠道变革初显成效：20Q2公司对渠道端进行了大刀阔斧的改革，通过实行统仓统配模式降低经销商服务压力，令经销商专注于零售端，降低经销商资本压力，加速渠道拓展与下沉，改革于H2初见成效，带来收入端增速的显著回升。3）加强线上渠道建设，大力发展直播引流：好太太直播间实现店铺自播8978小时，并与李佳琦、刘涛、汪涵等头部主播合作直播逾50场；“520AI狗粮节”、“晒衣节”、“920好太太节”、“上市三周年庆”等一系列整合营销活动主打智能家居理念，全网总曝光量超4亿。4）开拓大宗渠道：扎根于百强战略客户的开发、维护及合作,建立B端专供产品线，围绕产品领先、交期及时、服务到位等核心要素，从项目配合反应速度、产品方案优化及项目履约质量、效率等环节全面做好服务。 -20%0%20%40%60%20-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-03上证指数好太太轻工制造核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 轻工制造 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 ◼ 期间费用控制良好，盈利能力稳中有升。20年毛利率同比-1.11pcpts至48.41%，其中智能家居产品毛利率同比持平于50.1%，晾衣架产品毛利率同比略降0.6pp至47.97%。期间费用率同比-1.37pcpts至24.07%；其中，销售费用率-1.3pcpts至15.64%;管理费用率（含研发费用率3.91%）同比-0.04pcpts至8.58%；财务费用率同比-0.03pcpts至-0.16%。净利率同比+0.77pcpts至23.07%。公司整体盈利能力保持稳定，费用结构变化或与渠道模式调整有关。 ◼ H2现金流明显恢复，新模式下无需忧虑存货压力。实现经营现金流1.49亿元，同比-51.17%；经营现金流/经营活动净收益比值为59.16%；销售现金流/营业收入同比-6.33pcpts至114.35%。下半年现金流随着收入回升而好转。经营效率方面，净营业周期-50.86天，同比上升15.39天；其中，存货周转天数63.88天；同比上升9.99天；应收账款周转天数22.51天；同比上升12.18天；应付账款周转天数137.25天；同比上升6.78天。渠道模式调整对短期周转效率略有影响，但Q4存货周转效率环比Q3已有明显改善。 ◼ 投资建议： Q3起渠道改革成效显现，业绩恢复较快增长，渠道下沉有望加速；同时工程渠道处于低渗透时期，公司有望持续受益。预测公司2021-2022年净利润分别为3.1、3.3亿元，对应PE分别为17/16x，维持“增持”的投资评级。 ◼ 风险提示：宏观经济增速放缓，原材料价格波动，产品推广不及预期，竞争加剧，渠道改革效果不及预期。 mNnOmPrMmPpRwOxPqMmPrN6M8QaQoMnNoMmNlOpPmQfQnPpN9PqRqOwMqQoNuOnMvM 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万）2019A2020A2021E2022E2023E主要财务指标2019A2020A2021E2022E2023E营业收入1260.271160.011355.061486.041616.90成长能力 营业成本636.22598.39708.33790.05874.28 营业收入增长-3.8%-8.0%16.8%9.7%8.8% 营业费用213.50181.48222.83247.35272.36 营业成本增长-15.3%-5.9%18.4%11.5%10.7% 管理费用55.7754.2060.6064.9769.07 营业利润增长7.0%-5.8%15.2%6.4%5.1% 研发费用52.9045.3355.6662.5268.03 利润总额增长5.3%-6.1%15.9%5.9%5.1% 财务费用-1.61-1.80-8.04-16.39-24.18 归母净利润增长7.2%-4.9%15.9%5.9%5.1%投资净收益29.8339.5339.5339.5339.53获利能力营业利润323.71305.03351.43373.81392.95 毛利率(% )49.5%48.4%47.7%46.8%45.9% 营业外收支2.270.943.311.912.05 销售净利率(% )22.3%23.1%22.9%22.1%21.4%利润总额325.98305.97354.74375.72395.01 R O E (% )19.1%16.1%16.5%15.6%14.7% 所得税44.9038.3944.5147.1449.56 R O IC (% )-291.9%158.6%-287.8%139.7%-209.2% 少数股东损益1.621.832.122.242.36营运效率 归母净利润279.47265.75308.11326.33343.08 销售费用/营业收入16.9%15.6%16.4%16.6%16.8%资产负债表 管理费用/营业收入4.4%4.7%4.5%4.4%4.3%流动资产1498.931369.981865.761860.552412.54 研发费用/营业收入4.2%3.9%4.1%4.2%4.2% 货币资金474.24118.83598.03494.651117.45 财务费用/营业收入-0.1%-0.2%-0.6%-1.1%-1.5% 应收票据及应收账款51.31104.184.57194.6255.66 投资收益/营业利润9.2%13.0%11.2%10.6%10.1% 其他应收款4.328.876.5410.368.03 所得税/利润总额13.8%12.5%12.5%12.5%12.5% 存货120.8491.53214.10112.68186.96 应收账款周转率32.1014.9224.9214.9212.92非流动资产443.40734.43735.60734.71722.15 存货周转率6.685.644.644.845.84 固定资产58.3658.3092.02104.4998.27流动资产周转率0.930.810.840.800.76资产总计1942.332104.412601.362595.263134.69总资产周转率0.710.570.580.570.56流动负债469.79432.44719.41484.99779.22偿债能力 短期借款0.000.000.000.000.00 资产负债率(% )24.3%20.8%27.9%18.9%25.1% 应付账款339.52310.44552.69354.73594.90 流动比率3.193.172.593.843.10非流动负债1.536.096.096.096.09 速动比率2.862.682.133.352.70 长期借款0.000.000.000.000.00每股指标（元）负债合计471.32438.53725.50491.08785.32 E P S0.700.660.770.810.86股东权益1471.011665.881875.852104.182349.37 每股净资产3.664.144.665.225.82 股本401.00401.00401.00401.00401.00 每股经营现金流1.390.231.36-0.111.65 留存收益727.19892.711085.911290.541505.67 每股经营现金/EPS1.990.341.78-0.131.93 少数股东权益5.217.049.1611.4013.76估值比率负债和股东权益1942.332104.412601.362595.263134.69P /E18.9419.9217.1816.2215.43现金流量表PEG0.832.182.873.041.74经营活动现金流305.03148.93547.08-42.68663.04P /B3.613.192.842.532.27 其中营运资本减少293.64-153.21270.39-332.59365.05E V /E B IT D A11.8013.0410.4910.248.39投资活动现金流-574.33-404.1124.3223.1735.83E V /S A LE S3.183.672.792.612.02 资本支出36.6498.621.17-0.89-12.56E V /IC2.732.562.021.861.40筹资活动现金流-99.44-139.26-92.21-