重大事件快评：股权激励再落地，提振发展强信心

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 农林牧渔 [Table_StockInfo] 海大集团（002311） 买入 重大事件快评 （维持评级） 畜牧业 2021年04月07日 [Table_Title] 股权激励再落地，提振发展强信心 证券分析师： 鲁家瑞 021-61761016 lujiarui@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520110002 事项： [Table_Summary] 公司公告推出股票期权激励计划，具体内容如下：1、拟向激励对象授予的股票期权数量为5500万份，约占目前公司股本总额的3.31%，其中，首次授予股票期权4,835.19万份，约占目前公司股本总额的2.91%；2、本激励计划首次授予激励对象的股票期权的行权价格为59.68元/股；3、本激励计划首次授予的股票期权在授予登记完成日起满12个月后，分5 期行权，每期行权的比例分别为20%、20%、20%、20%、20%；预留的股票期权在授予登记完成日起满12个月后，分4期行权，每期行权的比例分别为20%、 20%、30%、30%。4、公司层面业绩考核要求：首次授予股权的五个行权期解锁条件分别为，2021-2025年饲料销量依次超过1850万吨、2300万吨、2800万吨、3400万吨、4000万吨，或者归属于上市公司股东的净利润依次超过32亿元、37.76亿元、44.56亿元、52.58亿元、62.04亿元。预留授予股票期权考核年度为2022-2025年4个会计年度，各年度公司层面业绩考核目标和首次授予股票期权对2022-2025年会计年度的考核目标一致。 国信农业观点：1）我们认为海大股份是大农业领域的稀缺成长股，公司最大优势在于拥有主动做熵减以及拥有进化能力的管理层。一方面，董事长决策得当，通过塑造良好的企业文化氛围、制定切实有效的员工激励制度，由上而下地调动全体员工的主观能动性。另一方面，公司允许内部犯错试探，一旦试探成功，在好的激励下，公司就会快速并且成功地向下游做延伸；这表明公司是主动去进化的公司，通过不断对自身做熵减，打破原有的经营平衡状态，保持组织活力，不断拥有活力之源。本次股权激励计划的发布进一步彰显管理层的发展信心，有望充分调动团队积极性。2）风险提示：天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险；生猪养殖项目拓展不及预期的风险。3）投资建议：短期，公司充分受益后周期，特种水产饲料市占率提升空间广阔，新增生猪养殖项目将带来丰厚利润。长期来看，公司管理层优势显著，在做专做稳主业的基础上，聚焦农业产业从田园到餐桌的十几万亿市场，有序尝试、布局新业务，公司有望成为农牧行业的标杆企业。预测公司2020-2022年归母净利润24.99/32.84/38.11亿元，对应EPS分别为1.58/1.98/2.29元，2021年4月6日收盘价对应PE分别50.1/40.1/34.5倍，维持“买入”评级。 评论：  股权激励覆盖范围广阔，充分调动团队主观能动性 根据公司股权激励计划草案披露，拟向激励对象授予的股票期权数量为5500万份，约占目前公司股本总额的3.31%。首次授予涉及的激励对象共计4083人，其中，董事及高级管理人员共计8人，包括副总经理程琦、钱雪桥、刘国祥等，共计获授71万股，占授予股票期权总数比例的1.291%，占目前公司总股本的0.043%。此外，核心或骨干（技术/业务）人员共计4075人共计获授4764.19万股，占授予股票期权总数比例的86.622%，占目前公司总股本的2.868%。首次授予的股票期权自授予日起满12个月后，分5 期行权，每期行权的比例分别为20%、20%、20%、20%、20%。与公司之前历次股权激励及员工持股计划对比来看，本次公司激励对象4083人较之前的员工激励计 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 划明显扩容，主要针对公司的中高层核心骨干员工，更有利于自上而下带动团队的积极性，且考核方面针对公司及个人层面均设置了严密的考核体系，有利于绑定员工利益，充分调动团队主观能动性。  业绩解锁目标兼具合理性及挑战性，农牧巨头稳健成长 首次授予股权的五个行权期解锁条件分别为，2021-2025年饲料销量依次超过1850万吨、2300万吨、2800万吨、3400万吨、4000万吨，或者归属于上市公司股东的净利润依次超过32亿元、37.76亿元、44.56亿元、52.58亿元、62.04亿元。也就是说，销量考核指标规定2021-2025年销量的同比增长率分别要达到21%、24%、22%、21%、18%以上，利润考核指标规定2021-2025年归属公司股东净利润的同比增长率分别要达到28%、18%、18%、18%、18%。 考虑到公司自2009年上市11年以来，实现归属上市公司股东净利润年复合增长率为29%，2015-2020年公司归属上市公司股东净利润年复合增长率为26%，且首次授予部分的需摊销总费用初步测算为11.64亿元，2021-2026年分别为 2.93/3.86/2.40/1.47/0.77/0.21 亿元，对公司整体利润影响有限，若考虑本激励计划对公司发展产生的正向作用，由此激发管理团队的积极性，提高经营效率，降低成本，本激励计划带来的公司业绩提升将远高于因其带来的费用增加，因此公司实现净利润目标的可能性较大，具备合理性。 此外，公司设定的五年复合增长率为21%的销量考核目标具备一定挑战性，远高于近年饲料行业及同行上市公司的增速，也明显高于公司2019年的饲料增速。较高的目标对员工能起到更好的激励作用，而选取饲料销量和净利润指标任一个完成即可达成的公司层面考核目标，既兼顾公司经营压力和员工动力，也使公司经营计划具有一定的灵活性，在每年经济和行业环境发生较大变革时能快速调整、平衡经营目标，增加达成预期，有利于充分调动公司核心骨干员工的主动性和创造性，确保公司未来发展战略和经营目标的实现，为股东带来更高效、更持续的回报。  优秀的管理层塑造团队熵减及进化力，持续助力公司成长 作为农业优质成长标的，公司的核心竞争力来源于围绕客户价值的集体学习能力和切实有效的员工激励制度，进而由上而下的调动整个公司的主观能动性。采购、销售、配方、生产快速联动的“四位一体”体系提高了公司的市场反应速度，采购和配方的前瞻性布局使得公司在原材料价格剧烈波动的当下，精准匹配出最佳性价比配方，成本优势明显，从而不断巩固自身在饲料市场的领先地位。 公司是农业领域的优质成长股，典型的大行业匹配优秀管理层的优质标的。业务方面，公司允许内部小成本犯错试探，一旦试探成功，在好的激励下，公司就会快速并且成功开拓新领域，公司历史上业务的拓展也证明了这一点。这表明公司主动进化，通过对自身做熵减，打破原有的经营平衡状态，进而保持组织活力，不断拥有活力之源。行业方面，公司业务对应的是农业从田园到餐桌的十几万亿的市场，市场空间广阔。公司在提升饲料行业市占率的同时，未来有望不断在农牧领域做上下延伸，打造农牧巨头。  投资建议：继续重点推荐 短期，公司充分受益后周期，特种水产饲料市占率提升空间广阔，新增生猪养殖项目将带来丰厚利润。长期来看，公司管理层优势显著，在做专做稳主业的基础上，聚焦农业产业从田园到餐桌的十几万亿市场，有序尝试、布局新业务，公司有望成为农牧行业的标杆企业。预测公司2020-2022年归母净利润24.99/32.84/38.11亿元，对应EPS分别为1.58/1.98/2.29元，2021年4月6日收盘价对应PE分别50.1/40.1/34.5倍，维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 1850 5419 4156 2452 营业收入 47613 60484 81237 97070 应收款项 1219 1990 2671 3189 营业成本 42223 53360 71431 85239 存货净额 4463 6238 8351 9952 营业税金及附加 61 60 162 243 其他流动资产 1174 1597 2064 2369 销售费用 1563 2232 2990 3737 流动资产合计 8735 15274 17271 17992 管理费用 1191 1678 2198 2763 固定资产 6956 8241 10373 10368 财务费用 212 196 269 262 无形资产及其他 1122 1078 1034 991 投资收益 160 220 220 160 投资性房地产 1978 1978 1978 1978 资产减值及公允价值变动 58 15 15 0 长期股权投资 63 79 85 1585 其他收入 (483) 0 0 0 资产总计 18854 26650 30741 32914 营业利润 2098 3193 4422 4987 短期借款及交易性金融负债 3070 8000 7900 6000 营业外净收支 (4) (0) (200) (100) 应付款项 1917 2274 3031 3598 利润总额 2094 3193 4222 4887 其他流动负债 2919 4042 5344 6315 所得税费用 305 479 654 748 流动负债合计 7906 14315 16275 15912 少数股东损益 141 215 284 328 长期借款及应付债券 822 592 592 592 归属于母公司净利润 1649 2499 3284 3811 其他长期负债 385 465 545 624 长期负债合计 1206 1057 1137 1215 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 负债合计 9112 15372 17412 17128 净利润 1649 2499 3284 3811 少数股东权益 638 799 1012 1258 资产减值准备 (16) 13 13 4 股东权益 9104 10478 12317 14528 折旧摊销 611 756 915 1046 负债和股东权益总计 18854 26650 30741 32914 公允价值变动损失 (58) (15) (15) 0 财务费用 212 196 269 262 关键财务与估值指标 2019 2020E 2021E 2022E 营运资本变动 1152 (1391) (1108) (805) 每股收益 1.04 1.58 1.98 2.29 其它 93 148 200 243 每股红利 0.47 0.71 0.87 0.96 经营活动现金流 3430 2010 3289 4298 每股净资产 5.76 6.63 7.42 8.75 资本开支 (2268) (2001) (3001) (1001) ROIC 17% 18% 21% 22% 其它投资现金流 21 0 0 (1) ROE 18% 24% 27% 26% 投资活动现金流 (2271) (2017) (3007) (2502) 毛利率 11% 12% 12% 12% 权益性