钾肥业绩持续向好，盐湖提锂放量在即

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年06月26日 公司研究●证券研究报告 藏格控股（000408.SZ） 公司快报 钾肥业绩持续向好，盐湖提锂放量在即 投资要点  事件：6月20日，公司公告，预计2018H1归母净利润范围为3.6亿元-4.4亿元，同比增长14%~40%，主要原因是自2017Q4以来，氯化钾产业景气度回升，氯化钾价格上涨，18H1公司氯化钾平均销售价格上涨约55元/吨。此外，公司贸易业务实现盈利贡献业绩。  国内氯化钾龙头产能200万吨/年，资源量和产能仍有较大提升空间：据中新网报道，我国氯化钾钾肥年需求量约1200万吨，国内主要由盐湖股份和藏格控股供应，产能分别约为500万吨/年和200万吨/年，整体国内产能尚不能满足国内需求，需要进口补足缺口。据公司投资者关系披露，藏格拥有察尔汗盐湖724.35平方公里的采矿权，氯化钾储量约6700万吨，2017年实际生产钾肥184.97万吨，同比增长11.63%。此外，公司还拥有大浪滩黑北钾盐矿探矿权，该矿产位于柴达木盆地西北部，是一个以钾盐为主，锂、镁、芒硝共生的综合性矿田，面积达492.56平方公里。待公司勘探结束，办理完探转采手续后，公司的开采矿区面积将达1216.91万平方公里，预计新增卤水氯化钾资源量（332+333）3000万吨。  氯化钾价格自2016年开始触底反弹，价格处于上升通道：公司业绩与氯化钾价格密切相关。因国际钾肥寡头联盟破裂，氯化钾价格自2008年起开始从约5000元/吨的位置下跌，直到2016年底公司氯化钾最低出厂价为1615元/吨（隆众化工数据），目前氯化钾（57%粉末）和氯化钾（60%粉末）已分别回升至2150元/吨和2300元/吨。在全球经济复苏粮食价格触底回暖的大背景下，农化产品价格存在上涨动力，未来氯化钾价格有望持续回升。  10000吨电池级碳酸锂投产在即，有望成为盐湖提锂龙头：据公司公告，公司于2017年11月-12月，在察尔汗盐湖生产现场进行了提锂验证实验并取得成功。经过了两周期吸附-洗脱的循环，公司完成了从已有的卤水中提取得到了高浓度的锂合格溶液，并利用该溶液生产出了公斤级电池级碳酸锂，经检测产品质量达到了国家电池级碳酸锂的相关标准。2018年1月30日，公司公告与东华科技签订了2万吨/年碳酸锂项目工程设计合同， 3月27日公司公告与蓝晓科技签订1万吨碳酸锂的卤水提锂装置，4月3日公司公告与启迪清源签订了1万吨氯化锂分离浓缩装置合同。可见，公司正在有序推进盐湖提锂进度，预计将于2018年底完成项目投产，成为国内少有的从锂含量低、镁锂比高的察尔汗盐湖中，提取制备电池级碳酸锂的公司。  投资建议：我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.81元、1.04元和1.29元。净资产收益率分别为20.0%、20.5% 和20.2%，首次覆盖给予“买入-B”的投资建议。  风险提示：钾肥价格大幅下跌，提锂项目进度不及预期，股权质押比例过高。 基础化工 | 钾肥III 投资评级 买入-B(首次) 股价(2018-06-26) 12.66元 交易数据 总市值（百万元） 25,241.25 流通市值（百万元） 5,654.59 总股本（百万股） 1,993.78 流通股本（百万股） 446.65 12个月价格区间 11.32/21.95元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -16.13 -9.73 5.55 绝对收益 -27.95 -19.37 -9.18 分析师 林帆 SAC执业证书编号：S0910516040001 linfan@huajinsc.cn 021-20377188 报告联系人 肖索 xiaosuo@huajinsc.cn 021-20377056 报告联系人 沈俐婷 shenliting@huajinsc.cn 相关报告 -17%-2%13%28%43%58%73%2017!-062017!-102018!-022018!-06藏格控股 钾肥 深证综指 公司快报/钾肥 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务数据与估值 会计年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元) 2,602.9 3,173.2 4,128.3 5,370.9 6,719.0 同比增长(%) 2070.8% 21.9% 30.1% 30.1% 25.1% 营业利润(百万元) 1,085.5 1,449.7 1,914.2 2,476.6 3,050.2 同比增长(%) -1949.6% 33.5% 32.0% 29.4% 23.2% 净利润(百万元) 911.8 1,214.4 1,608.9 2,082.0 2,563.5 同比增长(%) -1631.9% 33.2% 32.5% 29.4% 23.1% 每股收益(元) 0.46 0.61 0.81 1.04 1.29 PE 25.9 19.5 14.7 11.4 9.2 PB 4.0 3.6 2.9 2.3 1.9 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 公司快报/钾肥 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,602.9 3,173.2 4,128.3 5,370.9 6,719.0 年增长率 减:营业成本 737.7 855.1 1,110.5 1,552.2 2,009.0 营业收入增长率 2070.8% 21.9% 30.1% 30.1% 25.1% 营业税费 221.7 247.9 322.0 432.0 529.8 营业利润增长率 -1949.6% 33.5% 32.0% 29.4% 23.2% 销售费用 372.4 500.8 652.3 794.9 994.4 净利润增长率 -1631.9% 33.2% 32.5% 29.4% 23.1% 管理费用 133.3 62.1 82.6 107.4 134.4 EBITDA增长率 -2624.5% 26.9% 27.9% 23.3% 20.1% 财务费用 65.0 48.8 33.9 -1.5 -9.0 EBIT增长率 -2088.0% 30.1% 30.2% 27.1% 22.9% 资产减值损失 0.7 22.5 20.0 20.0 20.0 NOPLAT增长率 -1780.5% 30.0% 31.0% 27.1% 22.9% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 37262.4% 31.4% 0.9% 11.4% 5.7% 投资和汇兑收益 13.4 11.4 7.1 10.7 9.8 净资产增长率 7675.4% 9.1% 23.2% 26.7% 25.3% 营业利润 1,085.5 1,449.7 1,914.2 2,476.6 3,050.2 加:营业外净收支 1.9 -7.0 -2.3 -2.5 -3.9 盈利能力 利润总额 1,087.4 1,442.7 1,911.9 2,474.1 3,046.3 毛利率 71.7% 73.1% 73.1% 71.1% 70.1% 减:所得税 168.2 225.8 286.8 371.1 456.9 营业利润率 41.7% 45.7% 46.4% 46.1% 45.4% 净利润 911.8 1,214.4 1,608.9 2,082.0 2,563.5 净利润率 35.0% 38.3% 39.0% 38.8% 38.2% EBITDA/营业收入 55.0% 57.3% 56.3% 53.4% 51.3% 资产负债表 EBIT/营业收入 44.2% 47.2% 47.2% 46.1% 45.3% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 货币资金 1,733.5 836.2 2,052.1 3,525.2 5,707.9 资产负债率 18.6% 15.6% 12.9% 11.9% 11.7% 交易性金融资产 - - - - - 负债权益比 22.9% 18.5% 14.8% 13.5% 13.2% 应收帐款 310.8 693.7 911.7 1,177.0 1,274.0 流动比率 3.00 3.13 4.75 6.01 6.77 应收票据 775.2 899.4 1,623.4 1,957.2 2,086.6 速动比率 2.68 2.79 4.26 5.58 6.12 预付帐款 41.2 772.4 284.2 729.3 982.3 利息保障倍数 17.71 30.64 57.51 -1,648.78 -336.42 存货 342.0 398.9 563.3 573.1 1,077.5 营运能力 其他流动资产 45.2 25.4 23.6 31.4 26.8 固定资产周转天数 226 370 277 200 146 可供出售金融资产 203.6 203.5 135.7 180.9 173.4 流动营业资本周转天数 49 158 196 192 195 持有至到期投资 - - - - - 流动资产周转天数 250 390 396 451 513 长期股权投资 - - - - - 应收帐款周转天数 47 57 70 70 66 投资性房地产 8.7 8.1 8.1 8.1 8.1 存货周转天数 24 42 42 38 44 固定资产 3,246.6 3,269.4 3,086.3 2,870.6 2,593.4 总资产周转天数 541 857 741 698 698 在建工程 240.4 167.5 133.8 116.9 151.8 投资资本周转天数 309 585 513 419 363 无形资产 335.1 355.1 337.6 318.1 296.6 其他非流动资产 78.3 115.0 88.1 89.3 93.6 费用率 资产总额 7,360.7 7,744.6 9,247.8 11,577.1 14,472.0 销售费用率 14.3% 15.8% 15.8% 14.8% 14.8% 短期债务 - 300.0 - - - 管理费用率 5.1% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 应付帐款 467.3 279.2 690.2 767.9 1,030.3 财务费用率 2.5% 1.5% 0.8% 0.0% -0.1% 应付票据 - - - - - 三费/营业收入 21.9% 19.3% 18.6% 16.8% 16.7% 其他流动负债 616.0 578.3 459.5 561.7 617.5 投资回报率 长期借款 228.1 20.0 - - - ROE 15.3% 18.6% 20.0% 20.5% 20.2% 其他非流动负债 61.2 32.3 45.0 46.2 41.1 ROA 12.5% 15.7% 17.6% 18.2% 17.9% 负债总额 1,372.5 1,209.8 1,194.7 1,375.8 1,688.9 ROIC 8154.4% 28.4% 28.3% 35.6% 39.3% 少数股东权益 30.2 - 16.3 37.3 63.2 分红指标 股本