2020年半年度报告点评：业绩符合预期，关注在建项目投产及国补确认进度

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月15日 三峰环境（601827.SH） 环保 业绩符合预期，关注在建项目投产及国补确认进度 ——三峰环境（601827.SH）2020年半年度报告点评 公司简报 ◆事件：公司发布2020年半年度报告，2020年上半年实现营业收入23.77亿元，同比+18.62%，实现归母净利润3.38亿元，同比+27.67%。 ◆核心技术优势明显，设备及EPC业务收入体量稳步提升。公司通过引进世界领先的SITY2000垃圾焚烧发电和烟气净化处理全套技术后，通过多年的吸收和创新，已完全实现国产化且较好地适应了我国生活垃圾特点。在核心技术优势加持下，公司上半年新取得垃圾焚烧设备供货合同12个、垃圾渗滤液膜处理系统设备供货合同6个、以及澳门垃圾焚化中心第三期扩建EPC项目（中标金额25.67亿澳门币，约22亿人民币），新签项目体量的稳步增长将保障公司业绩的持续提升。 ◆吨发和厂用电率持续进步，在建项目稳步推进。公司垃圾焚烧项目运营经验丰富，全产业链服务能力带来的产业协同优势持续凸显：报告期内公司完成垃圾处理量415.81万吨（同比+13.11%），发电量15.24亿度（12.8%），平均吨发维持在366.5度/吨的水平；厂用电率同比下降0.45个pct至11.99%，两项指标均处于行业领先水平。截至报告期末，公司汕尾二期（1400吨/日）已顺利投产，东营二期（600吨/日）进入试运营，洛碛（3000吨/日）、赤峰一期（800吨/日）、永川一期（600吨/日）等项目有望于下半年投产；公司成功中标重庆合川（1000吨/日）和山西吕梁（1000吨/日）项目，市场的持续拓展也将保障公司业绩的稳步提升。 ◆维持“买入”评级：我们维持原盈利预测，预计公司20-22年归母净利润分别为7.12/8.98/10.19亿元，对应EPS分别为0.42/0.54/0.61元，当前股价对应20年PE为23倍。公司作为垃圾焚烧设备龙头市占率有望进一步提升，同时收入确认原则审慎未来业绩弹性更大，维持“买入”评级。 ◆风险提示：项目建设及产业政策不及预期、地方支付能力受限等风险；市场竞争激烈致业务开拓不及预期；融资风险；次新股调整风险。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 3,433 4,364 5,291 6,057 6,590 营业收入增长率 15.58% 27.13% 21.24% 14.48% 8.80% 净利润（百万元） 513 554 712 898 1,019 净利润增长率 13.53% 7.81% 28.58% 26.18% 13.50% EPS（元） 0.31 0.33 0.42 0.54 0.61 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.90% 12.17% 9.07% 10.27% 10.44% P/E 32 30 23 18 16 P/B 3.2 2.8 2.1 1.9 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年8月14日 买入（维持） 当前价：9.83元 分析师 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 010-58452063 yinzs@ebscn.com 郝骞 (执业证书编号：S0930520050001) 021-52523827 haoqian@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)：16.78 总市值(亿元)：164.97 一年最低/最高(元)：8.21/11.99 近3月换手率：100.75% 股价表现(上市以来) -10%0%11%21%32%06-2006-2007-2007-2008-20三峰环境沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -1.12 - - 绝对 -3.25 - - 资料来源：Wind 相关研报 垃圾焚烧设备领跑者，全产业链服务成就高成长——三峰环境（601827.SH）投资价值分析报告 ····································· 2020-07-16 2020-08-15 三峰环境 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 3,433 4,364 5,291 6,057 6,590 营业成本 2,415 3,049 3,745 4,239 4,564 折旧和摊销 233 352 372 439 513 税金及附加 36 44 53 61 66 销售费用 24 29 37 42 46 管理费用 319 417 476 545 593 研发费用 29 42 51 59 64 财务费用 125 218 189 177 198 投资收益 -5 21 20 20 20 营业利润 552 643 845 1,065 1,209 利润总额 605 667 845 1,065 1,209 所得税 71 96 118 149 169 净利润 534 571 727 916 1,039 少数股东损益 21 18 15 18 20 归属母公司净利润 513 554 712 898 1,019 EPS(按最新股本计) 0.31 0.33 0.42 0.54 0.61 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 746 1,369 1,113 1,539 1,779 净利润 513 554 712 898 1,019 折旧摊销 233 352 372 439 513 净营运资金增加 268 356 197 203 111 其他 -268 107 -168 -1 135 投资活动产生现金流 -2,138 -2,470 -2,361 -2,754 -4,571 净资本支出 -1,896 -2,453 -2,381 -2,774 -4,591 长期投资变化 360 458 0 0 0 其他资产变化 -601 -476 20 20 20 融资活动现金流 1,246 1,435 1,501 1,445 2,952 股本变化 33 0 378 0 0 债务净变化 1,665 1,779 -898 1,621 3,150 无息负债变化 369 396 455 413 312 净现金流 -144 334 253 230 160 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 11,662 14,491 17,362 20,313 24,815 货币资金 933 1,334 1,587 1,817 1,977 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 867 1,018 1,277 1,461 1,590 应收票据 21 0 0 0 0 其他应收款（合计） 0 0 106 121 132 存货 467 605 749 848 913 其他流动资产 410 523 616 693 746 流动资产合计 2,791 3,580 4,450 5,065 5,489 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 360 458 458 458 458 固定资产 479 501 804 1,152 1,582 在建工程 3,437 2,584 2,807 4,098 6,206 无形资产 4,453 7,266 8,750 9,446 10,985 商誉 0 9 9 9 9 其他非流动资产 62 35 35 35 35 非流动资产合计 8,872 10,911 12,913 15,248 19,326 总负债 7,500 9,676 9,233 11,267 14,730 短期借款 800 1,319 417 988 3,088 应付账款 1,241 1,412 1,685 1,908 2,054 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 332 476 529 606 659 其他流动负债 143 143 143 143 143 流动负债合计 3,384 4,254 4,053 5,087 7,550 长期借款 3,908 5,129 5,129 6,129 7,129 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 44 43 43 43 43 非流动负债合计 4,116 5,422 5,180 6,180 7,180 股东权益 4,162 4,815 8,129 9,045 10,085 股本 1,300 1,300 1,678 1,678 1,678 公积金 1,820 1,892 4,173 4,262 4,364 未分配利润 859 1,355 1,996 2,804 3,722 归属母公司权益 3,979 4,548 7,847 8,745 9,764 少数股东权益 183 267 282 300 320 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 29.7% 30.1% 29.2% 30.0% 30.7% EBITDA率 26.5% 28.5% 26.8% 27.8% 29.1% EBIT率 19.8% 20.1% 19.7% 20.5% 21.3% 税前净利润率 17.6% 15.3% 16.0% 17.6% 18.3% 归母净利润率 15.0% 12.7% 13.5% 14.8% 15.5% ROA 4.6% 3.9% 4.2% 4.5% 4.2% ROE（摊薄） 12.9% 12.2% 9.1% 10.3% 10.4% 经营性ROIC 6.3% 6.4% 6.5% 6.5% 5.8% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 64% 67% 53% 55% 59% 流动比率 0.82 0.84 1.10 1.00 0.73 速动比率 0.69 0.70 0.91 0.83 0.61 归母权益/有息债务 0.74 0.64 1.26 1.11 0.89 有形资产/有息债务 1.34 1.00 1.37 1.37 1.25 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 销售费用率 0.70% 0.67% 0.70% 0.70% 0.70% 管理费用率 9.28% 9.55% 9.00% 9.00% 9.00% 财务费用率 3.63% 4.99% 3.57% 2.92% 3.00% 研发费用率 0.86% 0.97% 0.97% 0.97% 0.97% 所得税率 12% 14% 14% 14% 14% 每股指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 0.57 1.05 0.66 0.92 1.06 每股净资产 3.06 3.50 4.68 5.21 5.82