受益于肝素原料药提价和肝素制剂快速增长，2020H1业绩增长符合预期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 受益于肝素原料药提价和肝素制剂快速增长，2020H1业绩增长符合预期 ■事件：2020年7月14日公司发布2020年半年度业绩预告，预计2020年H1公司实现归母净利润5.46亿元-6.01亿元，同比增长0%-10%。公司扣非后归母净利润同比增长620%-690%，业绩增长符合预期。 ■受益于肝素原料药提价和肝素制剂快速增长，2020年H1扣非后归母净利润同比增长620%-690%： 2020年H1公司实现归母净利润5.46亿元-6.01亿元，同比增长0%-10%。公司扣非后归母净利润同比增长620%-690%，业绩增长符合预期。公司业绩快速增长主要得益于：（1）原料药业务订单定价模式调整，实现成本波动的有效传导，近期肝素原料药提价推动原料药业务毛利率大幅上升；（2）肝素制剂业务持续快速增长；（3）CDMO业务收入增长、毛利润及毛利率增长边际效应显著。 ■原料药业务受益于肝素原料药持续提价： 肝素原料药的平均出口单价从2019年10月的5723美元/kg增长至2020年4月份的9257美元/kg。2019年下半年开始，公司与客户的订单定价模式作出了调整，实现成本波动的有效传导，公司原料药业务充分受益于近期肝素原料药的提价，推动原料药业务毛利率大幅上升。 ■肝素制剂具备“成本+质量+销售”多维优势，海外市场销售有望持续快速增长： 公司的肝素制剂具备成本、质量、销售等多维优势。其中，生产成本方面，得益于肝素领域的全产业布局，确保了原料药的供应稳定和成本可控；质量方面，公司的依诺肝素的药物警戒率较低，药品安全性行业领先；销售方面，公司自建依诺肝素制剂销售团队，实现海外市场的精准销售。2019年公司制剂业务实现营收12.31亿元，依诺肝素钠制剂在英国、波兰、意大利、奥地利、法国等区域的市场份额均有不同程度的提升。随着欧盟市场销售区域的拓展及“处方溢出”效应的逐步释放，依诺肝素钠制剂销量保持持续增长。 ■CDMO业务销售稳定增长，利润增长边际效应显著： 公司于2015年通过并购赛湾生物布局生物大分子CDMO业务，帮助公司快速建立生物大分子药物的研发和生产平台。CDMO业务营收从2016年的3.45亿元增长至2019年的7.88亿元，毛利率从2016年的m air uTable_Tit le 2020年07月15日 海普瑞（002399.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 化学原料药 投资评级 买入-A 首次评级 股价（2020-07-14） 26.03元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 38,193.72 流通市值（百万元） 32,464.66 总股本（百万股） 1,467.30 流通股本（百万股） 1,247.20 12个月价格区间 15.20/27.35元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -12.78 -30.54 -32.43 绝对收益 13.8 11.1 34.18 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 冯俊曦 分析师 SAC执业证书编号：S1450520010002 fengjx@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -40%-20%0%20%40%60%80%100 %201 9-07201 9-11202 0-03海普瑞 化学原料药 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 10.63%提升至2019年的30.59%，利润增长边际效应显著。 ■投资建议：预计公司2020-2022年分别实现营收61.81亿元、72.93亿元、84.60亿元，分别同比增长33.7%、18.0%、16.0%；分别实现归母净利润10.62亿元、13.43亿元、16.39亿元，分别同比增长0.2%、26.5%、22.0%，首次给予买入-A 的投资评级。 ■风险提示：肝素原料药价格回落风险；依诺肝素销售不达预期；新药研发进展不及预期风险等 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 4,815.0 4,624.7 6,180.8 7,293.4 8,460.3 净利润 616.2 1,059.4 1,061.5 1,342.8 1,638.8 每股收益(元) 0.42 0.72 0.72 0.92 1.12 每股净资产(元) 4.14 5.01 5.64 6.34 7.19 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 62.0 36.1 36.0 28.4 23.3 市净率(倍) 6.3 5.2 4.6 4.1 3.6 净利润率 12.8% 22.9% 17.2% 18.4% 19.4% 净资产收益率 10.2% 14.4% 12.8% 14.4% 15.5% 股息收益率 0.3% 0.6% 0.8% 0.8% 1.0% ROIC 9.5% 17.7% 11.0% 11.9% 14.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 pOtMqRpOmOsNqQyRqPsQzQ6McM9PnPqQoMoOiNpPtMiNnMqN6MrQwPvPqQyRxNrMuM 3 公司快报/海普瑞 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 4,815.0 4,624.7 6,180.8 7,293.4 8,460.3 成长性 减:营业成本 2,884.7 2,899.2 3,782.7 4,441.7 5,118.5 营业收入增长率 80.3% -4.0% 33.7% 18.0% 16.0% 营业税费 21.2 19.9 30.4 33.1 38.8 营业利润增长率 -9843.2% 82.3% -4.9% 29.0% 22.3% 销售费用 290.3 411.3 463.6 554.3 626.1 净利润增长率 369.2% 71.9% 0.2% 26.5% 22.0% 管理费用 380.9 352.9 525.4 619.9 693.7 EBIT DA增长率 476.5% 67.8% -15.2% 21.0% 18.5% 财务费用 88.1 200.6 141.6 96.6 76.3 EBIT增长率 1852.1% 79.1% -19.2% 22.9% 19.9% 资产减值损失 118.3 -48.0 38.8 36.4 36.0 NOPLAT增长率 -71.2% 83.4% -7.4% 22.9% 19.9% 加:公允价值变动收益 79.2 121.2 -48.7 21.3 2.0 投资资本增长率 -1.8% 48.6% 14.0% -1.5% 6.2% 投资和汇兑收益 -237.4 611.2 100.0 80.0 100.0 净资产增长率 -18.8% 19.6% 11.7% 11.8% 12.7% 营业利润 721.1 1,314.7 1,249.7 1,612.7 1,973.0 加:营业外净收支 9.7 0.2 7.3 5.7 4.4 利润率 利润总额 730.8 1,314.9 1,257.0 1,618.4 1,977.4 毛利率 40.1% 37.3% 38.8% 39.1% 39.5% 减:所得税 138.7 271.4 251.4 323.7 395.5 营业利润率 15.0% 28.4% 20.2% 22.1% 23.3% 净利润 616.2 1,059.4 1,061.5 1,342.8 1,638.8 净利润率 12.8% 22.9% 17.2% 18.4% 19.4% EBIT DA/营业收入 24.5% 42.8% 27.1% 27.8% 28.4% 资产负债表 EBIT /营业收入 20.0% 37.2% 22.5% 23.4% 24.2% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 2,121.7 1,277.8 494.5 583.5 676.8 固定资产周转天数 91 135 113 101 88 交易性金融资产 79.2 112.6 64.0 85.3 87.3 流动营业资本周转天数 136 192 245 236 217 应收帐款 1,222.9 1,669.0 2,279.9 2,379.8 3,025.4 流动资产周转天数 438 451 359 324 304 应收票据 1.3 22.8 206.7 84.9 100.2 应收帐款周转天数 78 113 115 115 115 预付帐款 209.1 443.3 273.1 578.8 455.6 存货周转天数 89 152 147 134 121 存货 1,530.0 2,374.4 2,669.2 2,759.5 2,927.7 总资产周转天数 1,004 1,125 866 730 663 其他流动资产 435.8 95.6 355.1 295.5 248.7 投资资本周转天数 512 656 628 563 497 可供出售金融资产 1,604.6 - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 467.3 1,349.8 1,349.8 1,349.8 1,349.8 ROE 10.2% 14.4% 12.8% 14.4% 15.5% 投资性房地产 - - - - - ROA 4.3% 6.8% 6.9% 8.6% 9.8% 固定资产 1,607.5 1,855.3 2,025.1 2,060.4 2,061.4 ROIC 9.5% 17.7% 11.0% 11.9% 14.5% 在建工程 743.8 720.4 720.4 720.4 720.4 费用率 无形资产 745.2 683.0 628.4 573.9 519.3 销售费用率 6.0% 8.9% 7.5% 7.6% 7.4% 其他非流动资产 2,886.7 4,638.3 3,415.6 3,624.4 3,887.3 管理费用率 7.9% 7.6% 8.5% 8.5% 8.2% 资产总额 13,655.1 15,242.2 14,481.7 15,096.1 16,059.9 财务费用率 1.8% 4.3% 2.3% 1.3% 0.9% 短期债务