对2020年4月工业利润点评兼债市观点：生产营收增速转正支撑企业利润显著改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年5月27日 固定收益 生产营收增速转正支撑企业利润显著改善 ——对2020年4月工业利润点评兼债市观点 固定收益简报 ◆ 事件 2020年5月27日，国家统计局公布2020年1-4月全国规模以上工业企业利润数据。2020年1-4月份全国规模以上工业企业实现利润总额12597.9亿元，同比下降27.4%，降幅比1-3月份收窄9.3个百分点；4月规模以上工业企业实现利润总额4781.4亿元，同比下降4.3%，降幅比3月份收窄30.6个百分点。 ◆ 点评 4月生产、营收同比增速由负转正支撑企业盈利显著改善。1-4月份全国规模以上工业企业实现利润同比下降27.4%，降幅比1-3月份收窄9.3个百分点，4月实现利润同比下降4.3%，降幅比3月份收窄30.6个百分点，降幅大幅收窄，显示企业利润状况改善较快。4月企业盈利快速修复，与去年同期基数较低有关，但在当前多数经济指标仍在负值区间的情况下，生产、营收同比增速由负转正仍是支撑工业企业4月盈利情况显著改善的最主要因素。工业企业整体仍处在通过加杠杆修复盈利的状态。 4月制造业利润修复情况较好，汽车业利润同比增速由负转正。1-4月工业企业中，制造业利润总额同比下降26.8%，降幅比上月收窄13.1个百分点， 三大行业中修复情况最好，采矿业则继续恶化。制造业中，1-4月汽车制造业利润仍然同比下降了52.1%，但 4月当月汽车行业利润同比增长29.5%，由负转正（3月为下降80.4%）。4月汽车业消费增速为0，消费和利润的快速修复，显示汽车业正在走出之前产销低迷的状态。 展望后续，目前全国高炉开工率已经达到较高水平，预示工业生产已经恢复到较高水平，有助于工业企业进一步利润修复。但4月规模以上工业企业应收账款同比增长9.9%，产成品存货同比增长10.6%，增速比生产和营收增长速度要快，显示需求仍然较弱，需要更长时间才能得到修复。 ◆ 债市观点 新年以来，债券二级市场走势大致经历了四个阶段，其中疫情以来又可以分为三个阶段。目前，基本面正处于稳步修复阶段，但仍有较多不确定，与债市调整相关指标的拐点尚未确认来临。近期长短端利率均出现一定程度向上调整，但在宽松政策环境下继续向上的空间有限，后续10Y国债收益率可能再度下行，需静观经济复苏反弹和货币政策和公开市场操作情况。我们建议投资者不宜在此时继续参与短期波动的博弈，在未来利率下行的过程中应择机缩短组合的久期。 ◆ 风险提示 当前境外疫情蔓延仍然较快，境内疫情也有零星病例；后续宏观政策实施效果以及经济复苏情况有诸多不确定性。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 危玮肖 (执业证书编号：S0930519070001) 010-58452070 weiwx@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 联系人 李枢川 010-58452065 lishuchuan@ebscn.com 相关报告 对特别国债的几点思考——从政策看利率债系列之七 ······································· 2020-5-14 财政赤字货币化的内涵与日美两国实践——从政策看利率债系列之六 ······································· 2020-5-14 将关注点放在后续经济修复中来——2020年一季度经济数据点评兼债市观点 ······································· 2020-4-17 专项债资金投向基建领域占比超75%——开年至今利率债发行回顾与展望 ······································· 2020-4-12 基本面复苏的起点、支撑与政策选择——从基本面看利率债系列之二 ········································· 2020-4-9 财政战“疫”，三箭齐发——从财政政策视角看3月27日中央政治局会议 ······································· 2020-3-28 如何看基建资金补缺口的四个选项——从政策看利率债系列之五 ······································· 2020-2-27 2020-05-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 事件 2020年5月27日，国家统计局公布2020年1-4月全国规模以上工业企业利润数据。2020年1-4月份全国规模以上工业企业实现利润总额12597.9亿元，同比下降27.4%，降幅比1-3月份收窄9.3个百分点；4月规模以上工业企业实现利润总额4781.4亿元，同比下降4.3%，降幅比3月份收窄30.6个百分点。 点评 4月生产、营收同比增速由负转正支撑企业盈利显著改善 2020年1-4月份全国规模以上工业企业实现利润总额12597.9亿元，同比下降27.4%，降幅比1-3月份收窄9.3个百分点。4月规模以上工业企业实现利润总额4781.4亿元，同比下降4.3%，降幅比3月份收窄30.6个百分点。尽管开年至今工业利润降幅仍然较大，盈利形势仍不乐观，但4月当月降幅大幅收窄，显示企业利润状况改善较快。 生产方面， 2020年4月规模以上企业工业增加值同比增长3.9%（3月为下降1.1%），而同期投资、消费等数据降幅较大。营收方面，4月工业企业营业收入同比增长5.1%（3月份为下降11.1%）。4月企业盈利快速修复，与去年同期基数较低有关，但在当前多数经济指标仍在负值区间的情况下，生产、营收同比增速由负转正仍是支撑工业企业4月盈利情况显著改善的最主要因素。 图1：4月工业企业利润降幅收窄明显 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 截至2020年4月末，规模以上工业企业资产总计117.69万亿元，同比增长6.3%；负债合计66.80万亿元，增长6.2%；所有者权益合计50.89万亿元，增长6.4%；资产负债率为56.8%，比上月增加0.2个百分点。不同所有制企业资产负债率方面，截至4月末，国有企业、股份制企业、外资企业和私营企业负债率分别为57.9%、57.3%、53.3%、58.3%，分别比3月变动0.2、0、0.4、0个百分点，而3月各所有制企业资产负债率均有所提高，在盈利恢复背景下，工业企业整体仍处在通过加杠杆修复盈利的状态下。 (50)(40)(30)(20)(10)01020302018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-04工业企业利润累计同比工业企业利润当月同比朝阳永续(挂牌终止) 2020-05-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图2：工业企业生产和营收恢复较快 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 图3：工业企业整体仍处在通过加杠杆修复盈利的状态 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 4月制造业利润修复情况较好，汽车业利润同比增速由负转正 分行业来看，1-4月工业企业中，采矿业，制造业，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润总额同比分别下降35.2%、26.8%和24.3%，降幅分别比上月变动7.7、-13.1、-4.3个百分点，制造业企业利润修复情况最好，采矿业则继续恶化。 制造业中，1-4月汽车制造业利润仍然下降了52.1%，但 4月当月汽车行业利润同比增长29.5%，由负转正（3月为下降80.4%）。另外，4月汽车业消费增速为0，消费和利润的快速修复，显示汽车业正在走出之前产销低迷的状态。另外，4月专用设备行业、电气机械行业、电子行业利润均实现了由负转正，是影响4月规模以上工业企业利润快速修复的主要因素。 (30)(25)(20)(15)(10)(5)0510152018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-04工业增加值当月同比工业企业营收累计同比505254565860622018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-04国企股份制企业外商及港澳台商投资企业私营企业 2020-05-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图4：4月制造业利润修复加快 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 展望后续，截至5月22日全国高炉开工率达到70.44%，已经接近去年同期水平（2019年5月17日、24日全国高炉开工率分别69.06%、71.13%），且仍处于上升通道中，预示工业生产已经恢复到较高水平，有助于工业企业进一步利润修复。需要关注的是，4月规模以上工业企业应收账款同比增长9.9%，产成品存货同比增长10.6%，增速比生产和营收增长速度要快，显示尽管生产快速修复，但需求仍然较弱，需要更长时间才能得到修复。 图5：上周高炉开工率已经接近去年同期水平 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 注：数据截至2020年5月22日 债市观点 新年以来，债券二级市场走势大致经历了四个阶段，其中疫情以来又可以分为三个阶段（分界点分别为3月3日、4月29日）。目前，基本面正处于稳步修复阶段，但仍有较多不确定，与债市调整相关指标的拐点尚未确认来临。近期长短端利率均出现一定程度向上调整，但在宽松政策环境下继续向上的空间有限，后续10Y国债收益率可能再度下行，需静观经济复苏反弹和货币政策和公开市场操作情况。我们建议投资者不宜在此时继续参与短期波动的博弈，在未来利率下行的过程中应择机缩短组合的久期。 (100)(80)(60)(40)(20)0202018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-04制造业利润累计同比汽车制造业利润累计同比5055606570752019-01-042019-01-252019-02-152019-03-082019-03-292019-04-192019-05-102019-05-312019-06-212019-07-122019-08-022019-08-232019-09-132019-10-042019-10-252019-11-152019-12-062019-12-272020-01-172020-02-072020-02-282020-03-202020-04-102020-05-012020-05-22 2020-05-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图6：新年以来债券二级市场走势大致经历了四个