公司动态点评：19年业绩符合预期，净利润水平创历史新高

赛轮轮胎（601058）公司动态点评 2020年04月30日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年04月30日 目前股价 4.33 总市值（亿元） 116.92 流通市值（亿元） 89.96 总股本（万股） 270,026 流通股本（万股） 207,762 12个月最高/最低 5.19/2.87 分析师：孙志东 s1070518060004 ☎ 021-31829704  sunzhidong@cgws.com 联系人（研究助理）：张玉龙 S1070119070024 ☎ 021-31829730  zhangyulong@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<量价齐升助三季报业绩大超预期，股权激励彰显公司发展雄心>> 2019-10-31 <<毛利率提升盈利能力增强，股份回购助涨士气>> 2019-08-29 <<业绩符合预期>> 2019-04-28 19年业绩符合预期，净利润水平创历史新高 ——赛轮轮胎（601058）公司动态点评 单位：亿元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 13685 15128 16224 17935 20174 YoY(%) -0.9% 10.5% 7.2% 10.6% 12.5% 净利润 668 1195 1271 1476 1737 YoY(%) 102.5% 78.9% 6.3% 16.1% 17.7% 摊薄EPS 0.25 0.44 0.47 0.55 0.64 P/E(倍) 17.50 9.78 9.20 7.92 6.73 资料来源：长城证券研究所  事件：公司发布2019年业绩报告，报告期内公司实现营收151.28亿元，同比+10.55%；归母净利润11.95亿元，同比+78.88%；扣非归母净利润11.36亿元，同比+85.61%。公司第四季度单季实现营收38.01亿元，同比+11.76%，实现归母净利润2.44亿元，同比+61.65%，实现扣非归母净利润2.02亿元，同比+45.69%。现金流方面，截至2019年年末公司经营活动现金流量净额20.09亿，同比+0.49%。此外，公司发布2020年经营计划，公司计划生产轮胎4300万条，较2019年生产量提升9.65%。  2019年业绩符合预期，产销量同比增加。据中国汽车工业协会发布，2019年，国内汽车产销分别完成2552.80万辆和2576.90万辆，同比分别-8.24%和-8.23%；另外，根据轮胎分会数据，2019年全国汽车轮胎总产量6.52亿条，同比+0.61%。在汽车市场同比下滑的情况下，公司积极开拓销售市场，提升产品质量，公司轮胎产销量实现逆势增长。从产销量角度，2019年，公司累计生产轮胎3921.64万条，同比+6.26%；轮胎累计销量3971.29万条，同比+9.28%；其中公司第四季度单季实现轮胎产量1060.68万条，同比+5.08%，环比+6.99%，实现销量1049.46万条，同比+16.07%，环比+1.54%。销量增长的原因主要在于公司产品在国内外市场的积极开拓。从产能角度，截至2019年底，公司拥有实际半钢胎产能4000万条/年，全钢胎产能600万条/年，非公路轮胎7万吨/年，产能利用率分别为83.0%、98.1%和67.2%。  19年轮胎毛利率26.84%，公司盈利能力不断增强。收入结构方面，报告期内，公司轮胎外销市场实现收入106.29亿元（同比+6.56%），占比轮胎总收入的74.12%，内销市场实现收入37.11亿元（同比+13.42%），占比轮胎总收入的25.88%，公司19年收入结构同往年基本持平，保持在海内外市场收入占比保持7:3左右的局面。毛利率方面，2019年，公司轮胎产品毛利率26.84%，同比+6.72 pct，其中国内市场轮胎毛利率22.16%，同比+2.96 pct，出口及海外销售市场毛利率28.48 pct，同比+8.06 pct。我们-50%0%50%100%19-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-04基础化工沪深300赛轮轮胎盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 基础化工 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 认为公司整体毛利率提升主要归因于合成胶、炭黑等主要原材料总体价格同比下降；国内外市场毛利率差异主要与轮胎尺寸以及市场定价策略等因素有关。单胎价格方面，公司2019年单胎均价361.09元，同比-0.94%，其中四季度单季单胎均价314.63元，同比-8.88%，环比-11.11%，我们认为四季度单季单胎均价有所降低主要有以下两方面原因：1）原材料降价影响产品销售端价格。公司2019年第四季度天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料总体价格同比下降14.27%，原材料降价一定程度上影响了终端产品售价。2）产品结构变化。公司仍在持续不断地开拓市场，产品结构处于动态变化当中，但总体而言，公司毛利率仍在不断提升，盈利能力不断增强。  越南基地利润占比近80%，与固铂合作提升公司竞争力。报告期内，公司越南基地、沈阳基地和青岛本部分别实现营业收入38.68亿元、67.28亿元和37.75亿元，分别实现净利润9.52亿元（同比+85.00%）、2.16亿元（同比+117.32%）和0.45亿元（同比+166.13%），其中越南子公司净利润占比公司总净利润的79.7%，是公司利润的最主要贡献来源。目前公司在越南工厂具备1000万条半钢胎、120万条全钢胎和3.5万吨非公路轮胎等多种产品的生产能力。另外，公司与固铂轮胎在越南合资建设的年产240万条全钢胎项目已正式投入生产运营。我们看好公司与固铂的合资建厂，认为本次合作主要具备以下四方面好处：1）盈利层面。随着合资产能逐步放量，公司海外市场的盈利能力和综合竞争力有望进一步提升。2）品牌力层面。本次合作意味着公司自身的实力得到了外资轮胎行业的信赖，中长期看有利于提升公司品牌影响力。3）技术层面。通过与固铂轮胎的合作，公司有机会借鉴优秀外资轮胎企业的技术，以便不断提升自身实力。4）渠道层面。近些年以美国为首的多个海外国家相继出台不利于中国轮胎企业发展的“双反”、特保案等政策，公司与固铂的合作一定程度上有助于公司规避未来不确定的海外税收政策的风险。  巨胎项目有望实现进口替代，轮胎试验场打造公司美好未来。根据公司年报信息，公司目前已成为中国神华“MT5500矿用卡车59/80R63轮胎研制与应用”项目中标人，承担该项目的研发试制，轮胎研发成功后优先为神华集团供货。根据我们的研究数据，目前全球巨胎有超过95%的市场份额被轮胎行业Big-3占据（米其林、普利司通和固特异），我们认为公司与神华的本次战略合作，一方面有利于提升公司巨胎业务的开发进程，同时有利于打破外资企业对国内高端巨胎的垄断，实现我国巨胎产品进口替代。另一方面，报告期内，赛轮与中国一汽联合打造的华东（东营）智能网联汽车试验场项目正式奠基，该项目兼具汽车整车综合性能检测认证能力和智能网联、无人驾驶汽车等前沿科技。在我们《发力配套市场，迈向品牌竞争》的研究报告中我们强调轮胎试验场是提升公司轮胎配套实力的重要战略组成部分，我们看好公司在轮胎试验场上的布局，认为随着轮胎试验场未来的投放使用，公司的配套实力和自主研发实力有望得到持续提升。  投资建议：公司是国内优秀的轮胎企业，随着国内轮胎企业竞争力的逐步提升，民族轮胎品牌迎来发展机遇。目前公司的品牌价值及产能优势仍处于上升趋势，公司的竞争优势正逐步扩大，我们看好公司业绩持续增长的 cVbWrUtVmXlWkWeXyXmMqM8OdNaQnPpPpNqQkPnNnQkPpPrPbRpOsRxNpPuMwMoMvN 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 同时，认为公司具备成为国际一流轮胎企业的潜力。预计公司2020-2022年，实现营收162.24亿、179.35亿、201.74亿，同比增长6.3%、16.1%、17.7%；实现归母净利润12.71亿、14.76亿、17.37亿，同比增长6.3%、16.1%、17.7%，对应PE 依次为9.20、7.92、6.73倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：产能投放不及预期，原材料价格波动风险，海外疫情控制不及预期等。 公司动态点评 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 13684.75 15127.84 16223.54 17935.24 20173.71 成长性 营业成本 10971.84 11216.10 12238.91 13516.53 15198.12 营业收入增长 -0.9% 10.5% 7.2% 10.6% 12.5% 营业费用 869.17 1014.20 1135.65 1255.47 1391.99 营业成本增长 -4.9% 2.2% 9.1% 10.4% 12.4% 管理费用 365.95 592.11 648.94 699.47 766.60 营业利润增长 95.5% 81.7% 6.7% 15.8% 17.6% 研发费用 230.59 319.76 340.69 394.58 443.82 利润总额增长 105.1% 83.0% 6.5% 16.1% 17.8% 财务费用 288.43 251.72 184.57 155.68 144.24 净利润增长 102.5% 78.9% 6.3% 16.1% 17.7% 其他收益 31.96 27.61 34.36 31.31 31.09 盈利能力 投资净收益 41.59 51.30 40.10 45.32 42.71 毛利率(%) 19.8% 25.9% 24.6% 24.6% 24.7% 营业利润 735.01 1335.38 1424.69 1650.12 1940.35 销售净利率(%) 4.8% 7.9% 7.8% 8.2% 8.6% 营业外收支 -12.44 -12.89 -16.77 -14.81 -14.43 ROE(%) 10.4% 16.1% 14.6% 14.7% 14.8% 利润总额 722.56 1322.49 1407.92 1635.30 1925.92 ROIC(%) 10.1% 17.5% 14.9% 18.0% 16.8% 所得税 65.63 131.30 140.79 163.53 192.59 营运效率 少数股东损益 -11.20 -3.99 -3.80 -4.42 -3.47 销售费用/营业收入 6.4% 6.7% 7.0% 7.0% 6.9% 净利润 668.13 1195.18 1270.93 1476.19 1736.79 管理费用/营业收入 2.7% 3.9% 4.0% 3.9% 3.8% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 1.7% 2.1% 2.1% 2.2% 2.2% 流动资产 6859.29 8470.55 9108.31 10554.33 10509.25 财务费用/营业收入 2.1% 1.7% 1.1% 0.9% 0.7% 货币资金 2343.43 3812.30 3516.43