保险行业2020Q1综述及Q2展望：权益市场波动险企盈利分化，Q2有望迈向常态

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年05月07日 分析师：刘文强 S1070517110001 ☎ 021-31829700  liuwq @cgws.com 联系人（研究助理）：张永 S1070118090027 ☎ 010-88366060-8865  zhangyong@cgws.com 数据来源：wind 相关报告 <<投资助力价值稳健增长，改革推进业务转型升级>>2020-04-09 <<政策利好+市场回暖增厚业绩，逆周期政策催化保险股配置价值>>2019-09-08 <<资本市场改革持续推进，仍战略性看好证券公司板块配置价值>> 2019-08-25 权益市场波动险企盈利分化，Q2有望迈向常态 ——保险行业2020Q1综述及Q2展望  要点1：净利润承压下滑并分化，盈利增速普遍放缓 2020Q1A股五家上市险企合计归母净利润632亿元，去年同期863亿元，增速承压下滑-26.7%。五家险企盈利增速出现明显分化，中国太保同比增速53.1%，超出市场预期；新华保险增速37.7%、中国人保增速19.9%；中国人寿、中国平安为负增长。受权益市场波动影响，各险企净利润增速较去年同期普遍下滑，其中中国人寿波动幅度最大。 我们通过对上市险企利润表各项指标变化情况，分析了影响其归母净利润的主要因素。1）新华保险和中国人寿得益于负债端改善，已赚保费对归母净利润贡献率高达443.0%和122.7%；中国平安已赚保费贡献拖累归母净利润，贡献率为-33.8%。2）Q1受权益市场波动影响，中国人寿和中国平安投资端表现不佳，对净利润影响显著。其余三家上市险企投资收益逆势上涨，利润总额贡献率45%以上。3）中国平安执行新金融工具会计准则，公允价值变动加剧，净利润贡献率-112.1%，是影响其净利润呈较大幅度下滑的主要因素。其他上市险企因尚未执行I9准则，AFS不计入当期损益，净利润得到较好平滑。4）受长期利率下行影响，各险企保险责任准备金计提明显增长，对净利润增速产生显著负作用。  要点2：负债端业绩分化，新华、国寿增速领跑 受疫情及险企经营策略差异影响，寿险负债端表现分化。新华保险和中国人寿得益于去年较早布局“开门红”, 增速分别为34.9%和13.0%。其中新单保费（包括短险）增速136.0%和16.5%，受疫情影响较小。其余三家险企寿险业务短期承压，疫情影响下代理人产能和高价值业务受阻，中国平安寿险（YoY-9.6%）及新单业务（YoY-16.3%）均呈不同程度负增长；中国太保聚焦长期价值增长，推进寿险渠道转型，新单业务持续负增长（YoY-31.1%），符合前期市场预判；中国人保寿险长险首年保费同比增速-26.5%。 上市险企产险保费收入均实现正增长，中国太保、中国平安和中国人保产险增速分别为10.4%、4.9%和1.7%，较同期增速分别变化6.2pct、0.7pct、-2.5pct。其中车险受疫情及乘用车销量下滑因素影响，增速整体低迷，非车险业务持续提速。  要点3：资产端权益市场波动影响显著，I9与准备金计提冲击净利润 2020Q1受权益市场波动影响，中国人寿和中国平安投资端表现不佳，总投资收益率分别为5.13%（同比-1.58 pct）和3.4%（同比-1.7 pct），净投050000100000150000450054006300720081009000990019-0519-0819-1120-0220-05成交金额(百万元)多元金融指数上证综指沪深300核心观点 股价走势图 分析师 证券研究报告 行业专题报告 行业报告 非银行金融行业 行业专题报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 资收益率分别为4.29%（同比-0.02pct）和3.6%（同比-0.3 pct）。新华保险、中国太保总投资收益率分别为5.1%（同比+0.9pct）和4.5%（同比-0.1pct），表现优于同业。中国人保Q1投资收益131.7亿元，同比增长12.2%，由于资本市场波动、公允价值变动由去年同期的 5.5 亿元降至-0.6 亿元。 中国平安于2018年开始实施IFRS9。新准则实施下，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产规模大幅上升，在利润表上反映为公允价值变动损益量值和波动性的明显增加。Q1中国平安公允价值变动损益同比下降510.11亿元至-168.41亿元，拖累公司净利润。 利率下行趋势下，上市险企普遍增提准备金，净利润承压。其中，中国人寿因变更折现率、保单红利假设等精算假设，合计增加寿险责任准备金471.13亿元，增加长期健康险责任准备金6.18亿元，对应减少Q1税前利润53.31亿元。  要点4：Q2国内经济进入恢复期，保险行业经营有望逐步回归常态 我们认为在监管政策推动回归保障本源，以及各险企深入推进转型的助力下，Q2及下半年，保险行业有望持续高质量发展。业绩方面，预计中国人寿及新华保险新单保费将持续正增长，NBV方面，除国寿外，其他几家负增长，降幅较Q1收窄。同时受权益市场波动、利率下行、计提准备金增长等因素影响，险企净利润承受下滑压力。投资端须择机调整资产配置，并拉长资产久期。  投资建议：估值低位下龙头险企配置优势显现，高分红凸显估值溢价 监管不断落实高层精神，相继推出政策促进保障型产品及健康险发展。同时，保险股具备防御价值，从目前测算的数据，与10年期国债收益率约2.5%的水平以及中国长期稳健的经济基本面相比，监管层稳定市场策略逐步推出，当前股价反映的无风险利率预期过于悲观，我们认为持续下行空间应该不大，有望否极泰来。操作与节奏层面上，还是密切关注海外地区的疫情发展，跟踪好A50期货走势。  风险提示：中美贸易摩擦波动风险；市场大幅下跌风险；利率持续下行风险；政策改革不及预期风险；宏观经济下行风险；流感肺炎疫情持续蔓延影响等 行业专题报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 权益市场波动导致险企经营业绩“三升两降”.................................................................... 5 1.1 归母净利润承压下滑且盈利分化 .............................................................................. 5 1.2 负债端业绩分化，新华、国寿增速领跑 .................................................................. 6 1.2.1 寿险经营策略差异影响上市险企业绩表现 ..................................................... 6 1.2.2 车险受疫情短期冲击，非车业务持续提速 ..................................................... 7 1.3 投资波动显著影响利润，新华保险投资收益逆势增长 .......................................... 8 1.4 新准则I9下显著加剧平安投资收益波动 ................................................................. 9 1.4.1 中国平安因I9准则放大了市场波动影响 ........................................................ 9 1.4.2 其他四家上市险企将公允价值变动记入其他综合收益，减少对当期净利润影响 .................................................................................................................. 10 1.4.3 剖析中国人寿业务口径利润贡献差异 ........................................................... 11 1.5 利率下行险企增提准备金压缩净利润 .................................................................... 11 2. Q2展望及投资建议 ........................................................................................................... 12 2.1 Q2展望 ...................................................................................................................... 12 2.2 投资建议 .................................................................................................................... 12 3. 风险提示 ............................................................................................................................. 13 行业专题报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：2020Q1上市险企归母净利润及增速 单位：亿元/% ................................................... 5 图2：上市险企归母净利润同比增速变化情况 单位：% .................................................... 5 图3：上市险企寿险保费收入及增速 单位：亿元/% ....................................................... 7 图4：上市险企新单保费收入及增速 单位：亿元/% ..................................................... 7 图5：2020Q1上市险企新单保费增速分解 单位：% .................................................... 7 图6：上市险企产险保费收入及增速 单位：亿元/% ....................................................... 8 图7：上市险企产险分险种保费收入及增速单位：亿元/% ................................................... 8 图8：上市险企净投资收益率情况 单位：% .................................................................... 9 图9：上市险企总投资收益率情况 单位：% .................................................................... 9 图10：平安以公允价值计量计入当期损益的资产规模 ..............................................