2019年年报及2020年一季报点评：19年业绩平稳，疫情拖累20Q1业绩下滑

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月20日 罗莱生活（002293.SZ） 纺织和服装 19年业绩平稳，疫情拖累20Q1业绩下滑 ——罗莱生活（002293.SZ）2019年年报及2020年一季报点评 公司简报 增持（下调） 当前价：9.09元 分析师 李婕 (执业证书编号：S0930511010001 ) 021-52523339 lijie_yjs@ebscn.com 孙未未 (执业证书编号：S0930517080001) 021-52523672 sunww@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.31 总市值(亿元)：75.50 一年最低/最高(元)：7.84/10.58 近3月换手率：24.72% 股价表现(一年) -24%-15%-7%2%10%04-1907-1910-1901-20罗莱生活沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 1.24 7.15 -3.66 绝对 8.61 -0.10 -10.14 资料来源：Wind 相关研报 业绩小幅下滑，关注Q4电商表现——罗莱生活（002293.SZ）2019年三季报点评 ·································· 2019-10-24 上半年表现平淡，期待下半年业绩好转——罗莱生活（002293.SZ）2019年中报点评 ·································· 2019-08-22 电商等业务调整影响短期业绩，凯雷入股 彰 显 发 展 信 心——罗 莱 生 活（002293.SZ）2018年年报及2019年一季报点评 ·································· 2019-04-28 ◆业绩概况：19年收入利润持平略增，20Q1业绩下滑幅度较大 公司2019年营业收入48.60亿元、同比增0.98%，归母净利润5.46亿元、同比增2.16%，扣非净利润4.67亿元、同比增8.14%，EPS0.66元，拟每股派息0.5元（含税）。扣非净利润增幅高于收入主要为费用率下降；非经常性收益有所减少，主要为投资收益减少。 分季度看，19Q1~20Q1单季度收入分别同比-2.33%、+1.74%、-3.74%、+7.63%、-21.94%，归母净利润分别同比-7.59%、+1.37%、-4.93%、+19.32%、-50.66%。19Q4收入增速转正主要为电商等业务增长拉动、净利润增速较高主要为费用管控加强，20Q1受疫情影响线下客流大幅下滑，同时成本费用较刚性，致收入、利润下滑幅度较大。 ◆收入拆分：19年家纺业务持平、Lexington略增，20Q1均为下滑 19年公司国外业务（LEXINGTON）收入合计约8.7亿元、同比增7%左右，净利润4576.44万元；国内原有家纺业务收入近40亿元、同比-0.25%基本持平。家纺业务分拆来看，线上线下收入增速估计均为持平，线下渠道再划分来看，直营：加盟收入占比估计为2:8，直营渠道收入基本持平、加盟渠道小幅度下滑、另外规模较小的团购业务有所增长。 20Q1年一季度估计LEXINGTON收入下滑中个位数、占比估计在20%左右；家纺业务收入下滑估计在20~30%，其中线上基本持平，线下渠道收入下滑幅度估计超过30%。 门店数量方面，19年末总门店数不到2700家（加盟门店数量占比约在80%多），较19年初变化不大。 ◆19年费用率降幅超过毛利率，20Q1疫情下费用刚性致费用率回升 毛利率：19年毛利率同比下降1.64PCT 至43.86%。分季度来看，19Q1~20Q1单季度毛利率分别为43.88%（-1.24PCT）、44.58%（-5.08PCT）、42.03%（-0.10PCT）、44.83%（-0.96PCT）、43.11%（-0.77PCT）。20Q1虽然受到疫情影响收入端出现下滑、但毛利率变化不大。 费用率：19年期间费用率同比下降3.89PCT至28.92%。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为21%（-1.32PCT）、6.67%（-1.20PCT）、2.06%（-0.55PCT）、-0.80%（-0.82PCT）。其中销售费用绝对值同比降4.99%，管理费用绝对值同比降14.45%，主要为公司加强费用管控、提高管理效率和办公运营效率、减少办公运营成本；财务费用由18年的66万元下降至19年的-3907万元，主要为公司减少银行借款促利息支出减少、同时银行存款增加促利息收入增加。 19Q1~20Q1期间费用率分别同比-0.44、-3.98、-3.22、-7.23、+4.58PCT，19Q4期间费用率下降明显；20Q1费用率提升系销售和管理费用率提升幅度较大，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+4.36、+1.30、+0.40、-1.48PCT。 2020-04-20 罗莱生活 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 其他财务指标：1）19年末存货较19年初减少9.63%至12.27亿元，存货周转率为2.11、较18年的2.22略放缓。20年3月末存货较20年初增加2.26%至12.54亿元，同比19年3月末减少3.57%，存货周转率为0.41、同比19Q1的0.48有放缓。 2）应收账款19年末较19年初增加6.92%至5.10亿元，应收账款周转率为9.85、较18年的10.05略有放缓。20年3月末应收账款较20年初减少24.48%至3.85亿元，同比18年3月末减少30.35%，应收账款周转率为2.00、同比19Q1的2.22有放缓，主要为疫情期间公司适当增加了加盟商账期支持。 3）资产减值损失+信用减值损失19年同比增36.94%至1.09亿元，主要为计提商誉减值损失增加2796万元。20Q1增加至303万元（19Q1为94万元）。 4）投资收益19年同比减少81.92%至1813万元，主要为19年度处置长期股权投资产生的投资收益及理财产品产生的投资收益较18年减少较多所致。20Q1继续同比减少96.80%，主要为公司部分理财产品投资改为银行存款（相应增加利息收入、减少财务费用）。 5）经营活动净现金流19年同比大增616.19%至7.61亿元（18年为1.06亿元），主要为公司消化库存及控制商品采购所致。其中，销售商品获得现金同比降8.24%至53.91亿元；购买商品及接受劳务支付现金同比减少25.84%至27.42亿元、净减少9.55亿元，主要为公司加强终端库存消化以及货品精细化管理、精简SKU增加深度所致。 20Q1经营净现金流为0.85亿元、同比增30.75%，其中销售商品获得现金同比减少6.74%，购买商品支付现金同比增加2.11%，经营现金流增加主要为其他支付现金减少。 ◆疫情影响短期业绩，长期关注家纺龙头内功夯实 2020年，公司计划实现营业收入同比增长-10%~5%，计划实现净利润同比增长-10%~10%。 我们认为：1）短期来看20年疫情影响公司销售，一季度收入和利润均出现较大幅度下滑，目前零售仍处于恢复中。2）公司整体经营较为稳健，行业龙头地位突出，同时电商业务LOVO分拆与主品牌罗莱单独运营、目前基本走上正轨，19Q4电商增速好转，20年一季度仍表现平稳，未来线上业务健康增长为公司整体发展带来一定支持；线下业务方面一季度下滑幅度较大，截止目前终端客流仍在恢复中、需关注未来疫情控制和客流恢复情况。公司积极推动新渠道布局和新技术工具的应用，赋能终端、打通线上线下、提升总体零售能力。3）公司19年费用管控效果较为突出、提振净利率，加强精细化管理、有助于促进盈利能力的稳定和持续。 考虑到目前疫情影响尚未完全结束、同时未来宏观经济增长和终端需求存在一定不确定性，下调20~21年EPS、新增22年EPS为0.67、0.75、0.80元，20年PE14倍，下调至“增持”评级。 nMzRtPrOsOrRuNwPoMqMrQ7NcM6MtRrRsQmMlOnNrNiNsQqQaQoMtQNZtQtMNZoNvM2020-04-20 罗莱生活 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 ◆风险提示：疫情持续时间超预期致公司国内和LEXINGTON美国销售受到不利影响、LOVO品牌流量增长不及预期、费用控制不及预期、汇率波动影响LEXINGTON公司业绩。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,813 4,860 4,894 5,273 5,614 营业收入增长率 3.24% 0.98% 0.69% 7.75% 6.48% 净利润（百万元） 535 546 554 623 666 净利润增长率 24.92% 2.16% 1.36% 12.47% 7.00% EPS（元） 0.71 0.66 0.67 0.75 0.80 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.12% 13.31% 13.05% 13.67% 13.68% P/E 13 14 14 12 11 P/B 1.8 1.8 1.8 1.7 1.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年4月20日 2020-04-20 罗莱生活 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 4,813 4,860 4,894 5,273 5,614 营业成本 2,623 2,729 2,750 2,940 3,123 折旧和摊销 53 54 51 57 64 税金及附加 36 33 39 37 39 销售费用 1,074 1,021 1,028 1,097 1,168 管理费用 379 324 328 343 365 研发费用 126 100 98 105 112 财务费用 1 -39 -24 -18 -21 投资收益 100 18 18 18 18 营业利润 594 602 615 706 763 利润总额 641 678 678 759 816 所得税 96 119 111 124 137 净利润 545 559 567 636 679 少数股东损益 10 13 13 13 13 归属母公司净利润 535 546 554 623 666 EPS(按最新股本计) 0.71 0.66 0.67 0.75 0.80 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 106 761 688 756 714 净利润 535 546 554 623 666 折旧摊销 53 54 51 57 64 净营运资金增加 57 -831 -105 -3 76 其他 -538 992 189 79 -92 投资活动产生现金流 415 408 -163 -207 -132 净资本支出 -42 -338 -150 -150 -100 长期投资变化 2 0 0 0 0 其他资产变化 455 746 -13 -57 -32 融资活动现金流 22 -304 -416 -294 -329 股本变化 50 76 0 0 0 债务净变化 -220 -4 -24 0 0 无息负债变化 -82 53 61 69 53 净现金流 549 857 109 255 253 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 5,007 5,371 5,559 5,952